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轉型元年:大資管行業的騷動與涅槃

撲克導言:今年上半年,對於資管行業而言既是轉型元年。各路新政相繼落地,12家上市銀行公告明確設立資管子公司、券商資管和基金專戶規模繼續壓縮、商業銀行理財與信託相繼調整(國有大行和股份行壓力較大)、公募基金與私募基金持續保持穩定增長等等。但大資管行業仍有很多基礎性工作需要做、不少細節以待明確、諸多路徑需要打通,這是一條漫長的路徑。

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今年上半年,對於資管行業而言既是轉型元年。資管新規、理財新規、信託細則、私募資管新規等重磅政策相繼落地,12家上市銀行公告明確設立資管子公司、券商資管和基金專戶規模繼續壓縮、商業銀行理財與信託相繼調整(國有大行和股份行壓力較大)、公募基金與私募基金持續保持穩定增長等等。但是,回看過去、展望未來,大資管行業仍有很多基礎性工作需要做、不少細節以待明確、諸多路徑需要打通,這是一條漫長的路徑。

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大資管行業相關政策相繼落地,

但仍有諸多未決事項

自2017年11月17日,金融管理部門等發布資管新規征求意見稿以來,整個資管行業都在翹首以待正式稿的降臨。然而,當正式稿發布之後,大資管行業的相關細則又在被各種預期。很顯然,資管行業的相關政策並非如市場之前的趨勢預測那樣,一刀切式的越來越嚴,而一些金融監管內部人士也開始發出“不能一刀切解決影子銀行、影子銀行對實體經濟同樣必不可少”的聲音,加快項目投放、避免實體經濟資金斷裂等成為當前諸多政策考慮的集中點。從這個角度來看,無論政策如何演變,總是“穩“字當頭。

1.資管新規正式稿、商業銀行理財新規、證監體系下私募資管新規、信託細則等相繼落地

上半年最大的亮點可能是很多重磅政策相繼落地,也存在一些和預期有偏差的調整。

1)今年4月27日,資管新規正式稿終於落地,較預期略有放鬆。儘管如此,在細則落地之前,市場上仍有諸多聲音在擾動。例如,結構性存款面臨“假結構”的嚴監管、地方監管機構落實資管新規整改方案、大資管行業中的保本產品轉型等等。

2)2018年7月20日,一行兩會發布四個檔案、一個答記者問和一個起草說明,這四個檔案分別為《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》(央行)、《商業銀行理財業務監督管理辦法(征求意見稿)》(銀保監會)、《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法(征求意見稿)》(證監會)和《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定(征求意見稿)》(證監會)。自此,市場期待已久的資管新規相關細則相繼問世,較預期有明顯放鬆,公募理財產品可以投資非標。上述四份檔案合計約40841字(其中央行的有920字、銀保監會的有21781字、證監會的有22598字)。再加上答記者問和起草說明,全部6份材料共49764字。

3)2018年8月1日,監管層要求在符合資管新規及其細則前提下,信託公司要加快項目投放。

4)今年8月下旬,有媒體報導稱,銀保監會信託部下發《關於加強規範資產管理業務過渡期內信託監管工作的通知》(也被業內稱為信託細則),該通知明確公益(慈善)信託和家族信託不適用《指導意見》、支持信託公司更好地服務實體經濟發展、明確資產管理產品嵌套認定標準、明確信託公司規範整改和風險防控要求。

2.21部資管相關政策檔案被廢除

2018年7月20日三部門征求意見稿檔案之後,銀保監和證監體系下將合計共有21部資管相關政策檔案被廢除。

3.7個待決事項需要另行規定

雖然征求意見稿對方方面面均已經進行了規定,且較以前更為明確和具體,但仔細研討以後,會發現,仍有7件事情有待進一步明確,這包括標準化債權類資產的認定、商業銀行公募理財投資股票、理財子公司、MOM基金、私募資管產品資訊披露檔案的內容、私募產品開展資產證券化業務、銀行理財產品在金融市場中的開戶問題等。

1)關於標準化債權類資產的認定

《征求意見稿》指出,將由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定標準化債權類資產的具體認定規則。這是《資管新規》和《征求意見稿》的說法。

事實上,證監會體系對標準化債權資產和非標準化債權資產已經進行了明確,但估計銀保監體系仍存疑慮,主要是國務院認可的交易所是否包括銀登、北金所等等。證監體系將非標資產分為非標債權、非標股權、商品及衍生品等等。

2)關於商業銀行公募理財產品投資股票

《征求意見稿》指出,商業銀行公募理財產品投資境內上市交易的股票的相關規定,由國務院銀行監督管理機構另行制定。現行銀行理財業務監管制定規定公募理財產品只能投資貨幣型和債券型基金,現在《征求意見稿》明確允許公募和私募理財產品投資各類公募證券投資基金;同時,理財產品投資公募證券投資基金可以不再穿透至底層資產(這與資管新規是一致的)、

(1)每隻公募理財產品持有單隻證券或單隻公募證券投資基金的市值不得超過該理財產品淨資產的10%;

(2)商業銀行公募公募理財產品持有單隻證券或單隻公募證券投資基金的市值,不得超過該證券市值(或可流通股票)或該公募證券投資基金市值的30%。

3)關於理財子公司

《征求意見稿》明確,商業銀行設立理財子公司的監管規定由國務院銀行業監督管理機構另行制定。目前已經有招商銀行、華夏銀行、北京銀行、寧波銀行、交通銀行、光大銀行、平安銀行、浦發銀行、民生銀行、南京銀行、杭州銀行等12家銀行先後明確公告擬設立資管子公司。理財子公司的問題一旦明確,那麽後面的開戶問題、託管問題等等也就可以解決了。

4)關於MOM基金

《征求意見稿》明確,證券期貨經營機構可以設立管理人中管理人(MOM)資產管理計劃,具體規則由中國證監會會同中國人民銀行另行制定。事實上,近期監管部門已經有調研過MOM業務運作情況。但從我國實際來看,目前僅部分基金公司專戶、基金子公司涉及MOM精力。基金業轉會公布的基金專戶備案數據顯示,有記錄可查的MOM專戶及基金子公司產品共43隻。同時,資管新規中也明確規定,資產管理產品可以投資一層資產管理產品,但所投資的資產管理產品不得再投資其他資產管理產品(公募證券投資基金除外)。這意味著,銀行理財資金作為資管產品不能再投資基金專戶或基金子公司發行投向非公募基金的MOM產品。

5)證監體系下私募資產管理產品向投資者提供資訊披露檔案的內容

資產管理計劃應向投資者提供資訊披露檔案,資訊披露檔案的內容與格式指引由中國證監會或者授權基金業協會另行制定。

6)私募資管產品開展資產證券化業務

《征求意見稿》明確,關於非公開募集資金開展資產證券化業務,由中國證券監督管理委員會另行規定。

7)關於銀行理財產品的金融市場開戶問題

《征求意見稿》表示,銀保監會已在與人民銀行、證監會等部門積極溝通協調,推動解決銀行理財產品在金融市場的開戶問題,促進同類資管產品公平競爭。

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12家上市銀行紛紛表態成立資管子公司

目前12家上市銀行已經明確要設立資管子公司,且均為全資。

(一)具體包括1家國有大行、7家股份行和4家城商行

具體包括1家國有大行(交通銀行),7家股份行(招商、華夏、光大、平安、民生、興業、浦發),4家城商行(北京銀行、寧波銀行、南京銀行和杭州銀行)。尚有5家國有大行(工農郵儲中建)以及2家上市股份行(中信銀行和浙商銀行)未明確表態。但中信銀行於2016年設立資產管理業務中心,是按照專營體制來申請的,也可以將其當成是明確設立資管子公司的。

(二)浦發銀行注冊資本100億、交通銀行注冊資本80億、7家銀行50億、3家銀行10-20億

從注冊資本上來看,浦發銀行以100億元遙遙領先,交通銀行以80億元居第2位。其余銀行多以50億元為主,包括6家股份行和1家城商行(北京銀行)。

南京銀行為20億無,寧波銀行和杭州銀行注冊資本分別為10億元。

(三)6家銀行確定資產管理子公司名稱、6家銀行提出引進戰略投資者

1、這6家銀行分別為交通銀行(交銀資產管理)、招商銀行(招銀資產管理)、平安銀行(平銀資產管理)、興業銀行(興銀資產管理)、浦發銀行(浦銀資產管理)、寧波銀行(寧銀資產管理)。

2、招商銀行、華夏銀行、平安銀行、興業銀行、寧波銀行與杭州銀行在公告中提出可根據需要引進戰略投資者。

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百兆大資管行業的規模演變與分化

資管行業規模的演變對政策具有極強的敏感性,特別是2017年以來,頻繁頒布的監管政策形成明顯的擾動效應。

截至2018年6月底,證監體系下的資產管理業務總規模達到53.07兆元,商業銀行非保本理財產品餘額為21兆元,信託業規模達到24.27兆元,貪玩98.34兆元,接近100兆元。

1.證監體系:50多兆元大資管行業

證監體系下的資管行業主要包括公募基金、基金專戶、私募基金、券商資管、期貨公司等5大類別。公募基金和私募基金應該算是比較規模的資產管理行業,受政策影響較小,對政策衝擊比較大的分別為券商資管和基金專戶。

1)整體平穩:券商、公募、私募、專戶在規模上幾乎平分秋色

(1)目前證監體系下,資管行業總規模達到53.07兆元,自去年二季度以來處於比較平穩的狀態,看似風平浪靜,實則是內部有增有減,相互抵消。大體上看,券商資管與基金專戶規模是明顯壓縮的,公募基金與私募基金的規模則是穩步增長的。

(2)整體上看,除期貨資管外,其它幾個行業的發展是相對平衡的。其中,期貨資管行業規模最小,目前尚不足2000億元,其它四大行業的資管規模基本上平分秋色。截至2018年6月底,公募基金、基金專戶、私募基金的規模分別為12.7兆元、12.33兆元和12.60兆元,基金行業達到37.63兆元。券商資管規模達到15.28兆元。

2)券商資管與基金專戶合計壓縮8.55兆元,受政策影響最大

相較於公募和私募而言,券商資管和基金專戶受到的政策影響最大,這在規模演變上體現得最為明顯,從目前來看,這種趨勢似乎還在繼續。其中,

(1)券商資管在2017年一季度達到18.77兆元的歷史頂點後,於2017年2季度才開始調整,當季資管規模縮減0.67兆元,截至今年6月底,券商資管規劃已較去年一季度大幅壓縮3.49兆元,降至15.28兆元。

(2)基金專戶同樣也調整的比較明顯,且自2016年四季度便開始調整,早於券商資管。2016年三季度,基金專戶規模高達17.39兆元。隨後便開始趨勢下降,2016年四季度當季壓縮0.5兆元,降至16.89兆元。截至今年6月底,基金專戶規模已縮減至12.33兆元,較2016年三季度17.39兆元的頂點大幅下降5.06兆元。

但是如果拉長時間來看,和最高點相比,基金專戶新增12.5兆元、券商資管新增11.5兆元,二者合計增加24兆元,對於推動整個證監體系下資管行業的發展起到了非常明顯的作用。雖然這些業務多以充當通道為主,但卻是一種明顯鼓肚子的路徑。

3)公募和私募近一年合計新增5.77兆元,是資管行業的一大亮點

相較於券商資管和基金專戶,公募基金和私募基金則是相對平穩增長的,特別是私募基金。目前公募基金和私募基金規模分別達到12.70兆元和12.60兆元,規模上比較接近。相較於2017年二季度,公募基金已增加2.63兆元,私募基金則增加了3.14兆元,合計增加5.77兆元。

2.銀保監體系:受政策影響調整最晚的信託行業全方位壓縮

信託行業如果按來源劃分,則可分為資金信託(又可進一步分為集合和單一)和財產信託。如果按照功能來劃分,則可分為融資類信託、投資類信託和事務管理類信託。其中,單一資金信託和事務管理類信託是上述兩類劃分方式中的最主要構成部分。

我們看到,在過去一段時間,事務管理類信託成為信託行業規模增長的最大動力,事務管理類信託從2015年的5兆元左右,大幅增至2017年底的15.65兆元,新增規模高達10兆元,而同期整個信託行業規模新增不到10兆元。

1)目前銀保監體系下,信託行業規模達到24.27兆元,較2017年底的頂點的26.25兆元,僅縮減2兆元,這個縮減規模和券商資管、基金專戶等相比,明顯較小。同時,和其它行業相比,信託行業規模的調整也是最晚的,其規模壓縮是從今年正式開始的,券商資管和基金專戶在2017年一季度和二季度就已經開始。

2)和證監體系不同,信託行業規模的壓縮幾乎是全方位的。較2017年底,集合資金信託壓縮0.4兆元,單一資金信託壓縮1.16兆元,財產信託壓縮0.43兆元,事務管理類信託壓縮1.35兆元。融資類信託自去年三季度開始壓縮(一年時間壓縮0.11兆元),投資類信託自去年四季度開始壓縮(壓縮規模達到0.58兆元)。

3)銀保監體系:上半年35家上市銀行合計壓縮1.32兆元,股份行受影響最大

在大資管行業中,商業銀行理財業務可能是最為耀眼的,我們所說的影子銀行、通道業務大都圍繞商業銀行理財來進行,而在一系列監管政策的高壓之下,商業銀行理財業務也面臨同樣的調整,這種調整並非單個銀行的行為,而是全行業的。

(1)如果按照銀保監會的口徑,2017年底和今年上半年商業銀行非保本理財規模分別為22.17兆元和21兆元,壓縮1.17兆元。今年上半年,35家上市銀行非保本理財規模達到18.84兆元,去年底這一數據為20.16兆元,合計壓縮1.32兆元。其中,國有大行和股份行分別壓縮4357億元和8262億元,而這兩家銀行對應的非保本理財規模分別為8.39兆元和8.28兆元。可見,股份行受影響和衝擊最大。

(2)截至今年上半年,工商銀行非保本理財規模達到25801.89億元,這是唯一一家資管規模超過兩兆元的上市銀行。緊隨其後得是招商銀行,規模達到19902.45億元。目前資管規模超過1兆元的上市銀行有8家,除工商銀行和招商銀行以外,其余分別為建設銀行(15990.92億元)、農業銀行(15083.18億元)浦發銀行(13875.90億元)、中國銀行(10609.97億元)、興業銀行(10499.01億元)、中信銀行(10329.18億元)。

(3)城商行中,以北京銀行的3393.07億元為最高,緊隨其後的是南京銀行(3101.12億元)、江蘇銀行(2794億元)、上海銀行(2360億元)、寧波銀行(2034.35億元)和杭州銀行(1654.65億元),這是城商行中非保本理財規模超過1000億元的6家銀行。

(4)35家上市銀行中,有23家非保本理財規模出現了下降,合計下降14227.85億元。其余12家上市銀行的非保本理財規模出現新增,合計新增1020.36億元。

從壓縮幅度來看,股份行顯然是受衝擊最大的。今年上半年,華夏銀行、招商銀行、浦發銀行、興業銀行和中信銀行分別壓縮1930.05億元、1876.11億元、1477.54億元、1023.81億元和997.58億元的非保本理財規模,5家股份行合計壓縮7305.09億元。而建設銀行、交通銀行、中國銀行、工商銀行和農業銀行分別壓縮1317.28億元、1035.66億元、967.39億元、856.06億元和722.09億元,5家國有大行合計壓縮4898.48億元。應該說這5家銀行合計壓縮1.22兆元,是絕對主力。

(5)當然,也有12家銀行的非保本理財規模較2017年底出現增長。其中,郵儲銀行增長531億元,江蘇銀行增長214億元,徽商銀行、上海銀行、寧波銀行分別增長56.58億元、48.20億元和41.25億元。

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一些思考與簡評

資管行業的發展目前仍然面臨很多不確定性,特別是政策層面。

1.上市銀行中報沒有給我們披露更多的個性化內容

也許是一系列監管政策讓諸多銀行對於資產管理業務的描述變得謹慎了許多,我們在上市銀行中報中的能夠看到的內容和描述多是“積極按照資管新規及理財新規向淨值化轉型、提高標準化資產投資比例、提升投資研究能力等之類的內容,具有個性化的東西比較少見。例如,招商銀行在其中報裡告訴我們今年上半年總共做了4件關於資產管理業務的事情。

1)從將“準淨值型產品經過獨立託管改造、底層資產期限匹配整改、投資集中度整改和部分底層資產估值方法調整為公允價值計量”四個方面。

2)進一步完善投資研究一體化,提高債券、股票等標準化資產的投資研究能力和投資比例,增加資產證券化等債權類資產投資,聚焦招商銀行自身戰略客戶和行業龍頭的上市公司“投融通”業務進行權益類投資,二級市場則通過與市場領先機構進行合作。

3)通過了設立資管子公司的議案。

4)加快私人銀行中心和財富管理中心的布局,目前已分別達到63家和66家,積極構建投行和融資撮合業務。

與此同時,還能夠看到,單從非保本理財規模來論,商業銀行非保本理財規模目前是處於壓縮的局面,但相較於券商資管和基金專戶等,壓縮的規模則明顯要平緩許多。因此,在這一些大資管行業的洗牌中,商業銀行雖不是受到衝擊最大的,但卻是波及度最廣最深的,因為券商資管和基金專戶也多是圍繞商業銀行來轉。

2.有人說中小銀行只能被動坐以待斃,但也可能是新的機遇

過去,特別是資管新規正式稿發布的那一段時間,市場上經常有文章指出在發展資產管理業務方面,中小銀行的劣勢將愈發明顯,即沒有足夠的資本,也沒有較強的投資研究能力,因此後續只能淪為資產管理行業的銷售鏈條。但是,從今年上半年的數據來看,可能最為積極的是中小銀行,而受到衝擊最大則是國有大行和股份行,能夠給我們一抹亮色的也是中小銀行。中小銀行由於基礎較弱、基數較低,反倒能一身輕。特別是相較於基金、券商等行業而言,商業銀行體系下的資管公司具有天然的優勢,雖然資管業務並非靠利差收入來維持,但利差收入卻能夠成為管理費收入的基礎來源,這是非銀行金融機構所不可比的。

此外,國內商業銀行也越來越意識到資產管理業務的重要性,這發展零售業務、應對利率市場化和金融脫媒的必要輔助手段,也是貼近市場的必走路徑,更是打通表內業務發展通道的戰略選擇。因此,如果僅是把資產管理業務作為發展進程中的一個附庸,則顯然是不合適的,特別是當經濟下行時,商業銀行表內業務的發展沒有理由不會往下走,而資產管理業務便可以成為減震器。

3.資管子公司涉及的東西太多,對於擁有境外機構的商業銀行可能是最為有利的

資管新規與理財新規相繼落地,而市場較為關注的資管子公司設立方面仍然只能聞其聲不見其人。事實上,資管子公司的審批設立涉及的利益相關方太多,例如有誰審批、經營範圍如何等等。目前45家上市銀行中有12家公告明確設立資管子公司,6家提出引進戰略投資者,從側面反映出這些申請成立資管子公司的上市銀行自身也不知道資管子公司該如何運營,因此才考慮引進戰略投資者的問題。這也意味著,對於那些擁有境外機構的商業銀行是非常有利的,特別是在引進戰略投資者方面,他們可以前瞻布局,快速實現境內外市場的轉換、借鑒國外資產管理業務的發展經驗、開啟全球化資產配置等等,甚至會成為資產管理業務未來的黑馬。

4.基礎設施不健全,非標中短期內不會消亡

儘管政策層面對非標投資進行了各種限制,但由於資產證券化等非標轉標路徑不順暢,銀登、北金所等又面臨監管認定不統一的問題,存量非標在轉標方面是需要時間的。而目前70%以上的融資來源仍然依賴於商業銀行信貸,而商業銀行信貸規模目前超過120多兆元,每年新規10兆元,這些存量與增量均是非標。因此,只要非標轉標路徑沒打通,基礎設施不分合,非標就不會消亡,這非人力所能為。

5.大資管行業的統一監管仍有很多障礙

除前面所述的資管子公司設立這一最大障礙外,大資管行業的統一監管還面臨其它問題,如與私募機構的合作、商業銀行與非銀資管機構之間的相互代銷、資管子公司的經營範圍是否統一規定等等。如果僅允許投資標準化資產,非銀資管具有明顯的優勢,但如果在非標資產投資方面有所放鬆的話,則商業銀行資管業務的優勢又是明顯的。因此二者的比例協調是非常有考究的,這也需要在監管層面給予明確考量。

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