風格切換半遮面 業績為王立潮頭

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　　春節之後創業板的強勁上漲，究竟是絢爛一時，還是開啟了新一輪行情？

　　近幾個交易日創業板指震蕩調整和階段性上行交替出現，風格切換再度成為市場熱議的話題。謹慎者擔憂一季報業績預告季可能會有“地雷”引爆；樂觀者認為“新經濟”春風拂面，躍躍欲試加倉新興行業成長股。儘管賣方機構對此爭論不休，但買方機構往往采取淡化風格、均衡配置的操作策略。有公募人士表示，一季報相關數據是當下投資核心標尺，一季報業績較好且估值合理的標的值得重點關注。

　　業績逐漸披露

　　近期，A股上市公司進入財報披露季，不僅僅是2017年年度報告陸續披露，上市公司一季度業績預告也先後落地。特別是在春節以後，創業板指表現強勁，帶動市場熱情高漲之餘，業績能否真正兌現，成為市場關注的焦點之一。

　　根據資訊披露規則，創業板公司年度報告預約披露時間在3月31日之前的，應當最晚在披露年度報告的同時，披露下一年度一季度業績預告；年度報告預約披露時間在4月的，應當在4月10日之前披露一季度業績預告。中小板公司預計一季度業績出現淨利潤為負值、同比上升或下降50%以上、扭虧為盈情形，應當在年度報告摘要中或以臨時報告形式披露業績預告，披露時間最遲不得晚於3月31日，在3月底前披露年度報告的公司，最遲應與年度報告同時披露一季度業績預告。

　　因此，未來兩三周是中小創公司的業績大考期。按往年情況，業績增速較低或不達預期的公司都傾向於在臨近截止時間發布公告。不少機構人士擔憂，如果一些公司業績不達預期，可能遭遇下挫甚至會影響到創業板的整體表現。

　　廣發證券首席策略分析師戴康表示，創業板公司2015年外延式並購規模達到高峰（1387億元），並購承諾期一般為3年左右，進入2018年以後外延式並購的業績承諾將逐步到期。截至2017年三季度，創業板商譽規模達2422億元，佔創業板淨資產比例高達22.3%（A股非金融僅為6.5%）。創業板公司有較強的動機通過資產減值等方式進行“財務洗澡”。而4月將進入一季報業績（預告）集中披露期，市場擔心創業板業績“爆雷”會對盈利預期產生擾動，特別是高商譽+高估值的行業（傳媒、休閑服務、電腦）可能面臨盈利和估值的考驗。

　　天風證券策略報告指出，當前階段處於成長股二級驅動（業績）能否啟動的觀察視窗。為何業績如此重要？原因在於“相對業績的變化”是決定風格的關鍵因素之一。舉例來說，主機板公司的業績增速從2013年底的15%下降到2015年底的-2%，而同期創業板公司的業績增速從9.7%上升到21%，形成了一個有利於成長風格的“相對業績剪刀差”。隨後，主機板公司的業績從2015年底的-2%快速回升到2017年三季度的18%，而同期創業板公司業績增速則從21%大幅降至5%，於是又形成了一個極度有利於價值藍籌的“相對業績剪刀差”。

　　天風證券認為，未來一段時間，成長股業績將遭遇集中考驗。從預期層面來說，目前市場已經在兩個方面達成共識：第一，中小股票的業績大概率要分化，散亂差股票業績表現依舊會很差；第二，此前連續依靠外延並購保持高增長的公司，尤其是業績承諾在近期結束的，業績也大概率存在風險。如果這些股票在未來出現業績爆雷的情況，最多是對成長風格的短期情緒產生擾動同時帶來成長風格的下跌，這種情況反而形成了比較好的參與機會。所以，判斷成長風格的延續性，關鍵在於龍頭成長股的業績情況。

　　申萬巨集源策略分析司機靜濤認為，與價值股“先分化、先驗證、先走弱”一樣，成長股也會經歷如是過程，因此4月一季報披露視窗，成長板塊總體走弱，個股分化是大概率事件。

　　風險偏好搖擺不定

　　除了業績驅動因素外，市場人士普遍認為，近期推動創業板上漲的因素在於成長股投資風險偏好的提升，而風險偏好的提升來自於春節前後的流動性改善和對“新經濟”支持的政策環境。

　　而對於這兩大影響因素能否延續，諸多機構人士存有疑慮。對於“獨角獸”上市，長城證券策略分析師汪毅表示，短期來看，“獨角獸”相關政策釋放出支持新經濟發展的信號，有利於提升市場風險偏好，助力中小創反彈，成長風格擴散有望得以強化。中期來看，海外中概股回歸及國內“獨角獸”上市會給A股市場帶來一定的資金面壓力，且未來成長股可能有所分化。偏長期來看，IPO制度改革有助於規範A股市場，隨著更多代表新經濟方向的“獨角獸”企業進駐A股，上市公司整體品質將持續提升，中國資本市場的產業結構有望得到優化，對A股市場構成長期利好。

　　匯豐晉信基金經理陳平表示，這一政策對股市的影響可以分長期和短期來解讀。短期來看，市場理解為鼓勵創新、政策寬鬆，利於市場情緒恢復，利於現有的A股上市公司；長期來看，不少“獨角獸”概念新、太空大，對資金的吸引力可能遠優於現有的多數上市公司，成為吸金和被抱團的主力。

　　對於流動性因素，聯訊證券3月19日發布的研報指出，從近期央行的公開市場操作來看，央行以持平利率超額續作MLF操作，並適時搭配開展逆回購操作，符合央行關於“提高跨季資金額供給”的表述，逆回購利率總體保持平穩，維持了市場平穩跨季的流動性。主要發達經濟體貨幣政策的取向變化將對我們的政策太空形成一定擠壓。從近期央行的表態來看，穩健中性的貨幣政策仍是主要方向，不排除未來利率水準小幅走高的可能性，但預計央行仍將通過公開市場操作“削峰填谷”，維持市場流動性大致穩定。

　　在上述背景下，當前市場風險偏好的變化，仍難言趨勢性。“本次創業板市場的強勁走勢，背後推動力量值得關注，特別是對於基金機構來講，對本次創業板行情，整體來說介入得較晚、較少，一來是延續去年‘二八分化’行情的風格依賴，二來是對成長機會的相對猶疑。主要倉位仍集中在藍籌白馬以及成長龍頭。”有公募機構基金經理說。

　　市場行情的表現同樣顯示出風險偏好和風格轉換的猶豫不決。近期，市場板塊之間雖有所分化，但並不明顯，主機板和中小創之間更多出現聯動格局而不是分化行情。以3月21日為例，上證綜指、深證成指、創業板指等均出現小幅度調整。另外，在市場熱點上，近期醫藥等藍籌白馬、水泥等周期個股、新經濟等中小創機會輪番顯現，通信、電腦、電子、醫藥、家電、食品飲料、社會服務等板塊交替上行，卻並未形成較為統一的風格。

　　業績依然是主線

　　市場風格是否切換依然撲朔迷離，賣方機構對此爭論不休，但買方機構往往采取淡化風格、均衡配置的操作策略。

　　在日前由好買財富舉辦的2018年度中國私募行業高峰論壇上，作為圓桌討論的主持人，世誠投資董事、基金經理陳家琳拋出了一個問題：“經歷了2017年的白馬回歸，市場呈現出藍籌不便宜、成長不太貴的狀況，風格切換能否成行？”參與討論的五位私募嘉賓一致回答“要淡化風格之爭”，以業績和估值的匹配度為核心標準。

　　豐嶺資本董事長金斌表示，投資成長股的最大核心是要證明業績能持續成長，而不是“假成長”，投資價值股的核心則是避免落入“價值陷阱”。市場的分歧並不在於是選成長還是選價值，而是在於基本面。興聚投資總經理、投資總監王曉明表示，便宜和貴都是相對概念，今年白馬股比去年初貴了不少，成長股小股票比去年初便宜不少，但是放在更長時間段看，結論可能完全兩樣。今年的市場不能簡單地用風格來判斷，關鍵要看公司業績增長能否持續。

　　華寶基金明確表示，關注一季報業績和估值的匹配度，配置均衡。一季報可能是市場最核心的主線，一季報業績較好且估值合理的個股可能是配置主線。行業方面，短期建議均衡配置。目前來看，成長、金融和消費都有性價比，但要注意規避估值較高，且短期貨易熱度較為集中的家電、通信和電腦板塊。

　　“均衡配置，但並不意味著沒有聚焦。當前來看，確定性的價值、確定性的成長，都應該是當下需要重點關注的。正值年報、一季報業績發布的重疊時期，業績是挖掘市場的核心主線，對於市場波動、市場情緒擾動，需要多多排除，做好向市場優質機會的聚焦。”前述公募機構基金經理說。

責任編輯：馬秋菊 SF186