李超：國常會釋放了哪些信號？

　　文/意見領袖專欄作家 李超

　　核心觀點

　　2022年4月6日國常會釋放多項重要信息，我們認為，市場主體因疫情變化困難增加，穩定市場主體就是保就業。當前貨幣政策發力重點是信貸，信貸是寬信用最有效手段，是推進企業擴大資本開支、防止金融空轉的有效途徑。本次會議提出多項寬信用工具，其中支農支小再貸款將為金融機構提供低成本資金，MPA加強製造業貸款考核將推動製造業貸款較快增長，專項再貸款信貸定向支持科技創新和普惠養老，此外，會議也通過穩增長措施創造貸款需求，拉動信貸投放。我們認為貨幣政策工具偏向二季度降準，而降息概率較低。

　　一、市場主體因疫情變化困難增加

　　近期國內疫情多發，全國聚集性疫情多點頻發，是繼武漢疫情以來最大規模的局部爆發，在清零方針的指引下，各城市均采取嚴格的封控措施予以應對，消費及相關市場主體受到較大衝擊。本次國常會指出“必須加大紓困和就業兜底等保障力度”，我們認為會議進一步強調幫助市場主體紓困解難，旨在釋放持續幫助企業紓困發展的積極信號。

　　二、穩定市場主體就是保就業

　　國常會再次明確通過穩定市場主體方式保就業。我國市場主體承載著數億人的就業崗位，2021年底在需求收縮、供給衝擊、預期轉弱三重壓力之下，市場主體面臨諸多挑戰，為此政府工作報告要求，宏觀政策調動財政、就業、貨幣、稅收等一系列政策維穩市場主體保就業。2022年一季度以來局部疫情擴大進一步衝擊工業生產、服務業運行，施壓市場主體並衝擊就業，決策層多措並舉積極應對，3月21日國常會明確表示對各類市場主體高效的紓困措施是是穩增長穩市場主體保就業的關鍵舉措，加強落實留抵退稅政策，提升轉移支付傾斜力度，加強基層政府財力；本次國常會要求加大紓困和就業兜底保障力度，實施暫緩繳納養老保險費、延續失業保險保障擴圍政策、提高中小微企業失業保險穩崗返還比例等實質性救助舉措。同時疫情衝擊較大的省份也積極頒布紓困政策，深圳3月25日印發市場紓困“30條”，上海3月29日頒布市場紓困政策“21條”，重點落實多項減稅、房租減免、緩繳社保及住房公積金、降低用水用電用氣成本等措施以及對特定行業加大扶持力度。

　　三、貨幣政策發力重點是信貸

　　本次國常會提出：“適時靈活運用多種貨幣政策工具，更好發揮總量和結構雙重功能，加大對實體經濟的支持。”我們認為當前通過寬信用穩增長的政策意圖仍然清晰，貨幣政策的重點仍是寬信用。信貸是寬信用最有效手段，是推進企業擴大資本開支、防止金融空轉的有效途徑。今年“擴大新增貸款規模”也是首次出現在政府工作報告中，體現政策層對於穩信貸、穩信用的決心。

　　四、支農支小再貸款為金融機構提供低成本資金

　　國常會指出要“增加支農支小再貸款”，我們認為此舉主要是為金融機構提供低成本資金，進而加大對涉農、小微和民營企業的信貸支持力度，也是穩市場主體保就業的重要舉措。目前1年期支農支小再貸款利率為2%，而1年期MLF利率為2.85%，前者具有明顯的成本優勢。參考2020年疫情發生之後，央行增加再貸款再貼現專用額度5000億元，並下調支農支小再貸款利率，二季度末支農支小再貸款餘額增加3098億元，預計本次國常會後支農支小再貸款額度也將顯著增加。

　　五、通過穩增長措施創造貸款需求

　　本次會議指出，“把穩增長放在更加突出的位置，統籌穩增長、調結構、推改革，穩住宏觀經濟大盤。”我們認為，本輪穩增長的預期差在於，其方式將不同於過去，不是僅以傳統基建地產為主要動力，而是以強鏈補鏈及產業基礎再造（產業新能源化及產業智能化）為載體的製造業投資、城市更新作為穩增長主力。因此，除了基建貸款、抵押貸款需求將在穩增長措施中得到釋放外，製造業中長期貸款、減碳貸款需求將超預期。值得注意的是，此次國常會中要求“提升對新市民的金融服務水準”，我們認為，新市民是通過公共服務均等化措施吸引農民工家庭成員如老人孩子等新市民推進城鎮化創造教育醫療養老住房需求，進而通過信貸支持保障房、學校、醫院、養老院等。

　　六、MPA加強製造業貸款考核推動製造業貸款較快增長

　　國常會明確要求推動製造業中長期貸款較快增長，符合我們前期判斷製造業投資是穩增長的重要抓手，但市場的最大預期差在於低估了製造業投資的貢獻。央行於2019年8月發布的《2019年第二季度中國貨幣政策執行報告》增設央行對商業銀行製造業貸款考核。2020年一季度央行對製造業中長期貸款和信用貸款的考核進一步趨嚴，包括新增規模、新增佔比和同比增速三個維度。我們認為，國常會提出“推動製造業中長期貸款較快增長”，進一步加強央行製造業貸款的宏觀審慎考核，配合地方政府執行“鏈長製”驅動的強鏈補鏈和結構轉型，加大對製造業新能源化和智能化的轉型支持。我們提示，新製造穩增長下，製造業投資是經濟增長的最主要支撐，全年增速有望達11.1%。

　　七、專項再貸款信貸定向支持科技創新和普惠養老

　　會議提出“設立科技創新和普惠養老兩項專項再貸款，人民銀行對貸款本金分別提供再貸款支持”，再貸款工具適用對象再次擴圍。推進科技創新，促進產業優化升級，突破供給約束堵點，依靠創新提高發展質量是我國政策著力引導方向，今年央行多次提出引導金融機構加大對實體經濟特別是小微企業、科技創新、綠色發展的支持力度，從本次國常會看，央行目前分別通過支農支小再貸款、科技創新專項再貸款、碳減排貨幣政策工具及支持煤炭清潔高效利用專項再貸款等結構性工具進行定向引導支持，有助於發揮貨幣政策總量和結構雙重功能。隨著我國老齡化加劇，對價格合理、方便可及的養老服務需求正日益增加，但養老服務對企業而言投資大、回收周期長、利潤率較低，創設普惠養老專項再貸款有助於提高金融機構參與普惠養老項目積極性，也是呼應會議提到的“提升對新市民的金融服務水準”，解決重點領域薄弱環節痛點。

　　八、貨幣政策工具偏向二季度降準

　　會議指出，要適時靈活運用多種貨幣政策工具，更好發揮總量和結構雙重功能，加大對實體經濟的支持。我們認為，“發揮總量和結構雙重功能”是政府工作報告定調的延續，後續央行將繼續采取多種政策工具，正如央行在今年1月18日金融數據新聞發布會上的表述“充足發力，把貨幣政策工具箱開得再大一些”及我們在1月19日發布的報告《貨幣政策工具箱還有哪些工具？》中的判斷，我們認為央行當前以穩增長為首要目標，維持穩健略寬鬆的貨幣政策基調，後續仍將多措並舉穩增長，寬鬆政策工具空間較大。考慮到疫情對我國經濟基本面衝擊的不確定性，我們認為貨幣政策工具偏向二季度降準。對於降息，我們認為概率不大，降準重點在於寬信用，降息重點在於降成本，後者並非當前核心訴求，且中美利差面臨階段性壓力，進一步降息的概率有限。

　　風險提示

　　新冠病毒疫情不確定性升溫；俄烏衝突再度升級；自然災害超預期。

　　(本文作者介紹：浙商證券首席經濟學家。多所知名大學校外導師。曾長期供職於中國人民銀行。)