專家：年內或實施1-2次定向降準 全年GDP料維持6.7%

　　下半年中國經濟運行十大預判

貨幣供給運行趨勢圖

我國固定資產投資及構成部分增速（部門：同比）數據來源：WIND，交行金研中心

　　2018年以來，國際形勢錯綜複雜，全球經濟復甦勢頭將有所減弱。目前我國通脹水準總體較為穩定，經濟增長的韌性繼續增強。此外，我國市場流動性趨於合理穩定，人民幣匯率下調風險總體可控。展望今年下半年，我國將繼續實施積極的財政政策和穩健中性的貨幣政策，更強調加強政策的預調微調和預期管理的重要性。

　　□交通銀行金融研究中心

　　1．全球經濟復甦有所減弱

　　2017年， 全球所有主要經濟體自2008年以來首次實現同步經濟增長，但進入2018年以來國際形勢錯綜複雜，全球經濟復甦勢頭有所減弱。發達經濟體貨幣政策及川普稅改對新興市場的外溢性影響較為明顯，貿易摩擦風險持續上升，中東地區地緣局勢緊張等，外圍市場風險有所上升，也增加了全球經濟運行的不確定性。

　　發達經濟體整體復甦帶動全球需求改善，預計2018年下半年全球經濟有望保持復甦態勢，但不同國家和地區的經濟復甦走勢將分化。其中，美國經濟運行良好，經濟增速可能加快至2.7%。減稅和基建等經濟促進計劃逐漸見效，經濟復甦帶動就業、收入和資產價格增長，二季度以來美國各項經濟指標普遍走強，預計下半年美聯儲還將提高聯邦基金利率2次，美國聯邦儲備銀行的資產負債表也將進一步削減。同時，英國脫歐和難民危機等問題困擾著歐洲經濟，歐洲經濟復甦勢頭將有所走弱，預計2018年全年歐元區經濟增速可能下降至2.2%。此外，去年日本經濟復甦主要得益於外需回暖，但其內需不足和外需放緩可能導致今年日本經濟增長明顯放緩，預計2018年日本經濟增速可能放緩至1.5%。

　　新興經濟體面臨的外部衝擊有所增大。儘管新興經濟體有望繼續保持復甦態勢，但依靠價格上漲和國際市場需求回暖拉動經濟增長的難度有所擴大。年初以來，部分新興市場國家經濟增長普遍放緩，各國復甦的步伐明顯不一致。受到美聯儲持續加息和國際金融市場不確定性加大等因素的影響，新興市場國家面臨資本市場不完善、金融系統脆弱、財政狀況吃緊和國際收支逆差等壓力，有可能導致部分新興市場國家金融波動有所加劇。

　　總體判斷，2018年全球經濟增長將達到3.7%，比2017年加快0.1個百分點。其中，發達國家經濟增長2.3%，新興市場經濟體和發展中國家經濟增長4.5%。

　　2．三大需求增速均呈現不同程度放緩

　　2018年上半年，中國經濟運行平穩。由於外圍市場風險逐步上升，外需增長仍存在較大的不確定性，有可能影響下半年我國的出口增長。

　　在資金來源較緊的環境下，預計投資增速仍將維持低位運行。隨著PPP項目清理工作收尾，預計未來項目庫金額和數量將趨於穩定甚至回升，有助於下半年基建投資企穩。加快財政資金撥付和支出進度，盤活財政存量資金、提高資金使用效率，將改善基建投資資金來源。預計下半年基建投資增速可能探底回升，全年增速在12%左右。同時，工業企業盈利改善，降低重點製造業行業稅率，以及打造製造強國等政策支持下，高端製造業投資增速有望加快。預計2018年下半年製造業投資增速還將有所上升，全年增長6%左右。此外，下半年房地產開發投資增速將可能從上半年的高位增長回落，預計全年增速介於6%至8%之間，持平或略高於去年同期水準。綜合來看，2018年全年固定資產投資增長6.5%左右。

　　下半年，消費有望小幅回升，增速略高於上半年，預計全年消費增長9.7%左右，增速比上年有所放緩。今年促進開放、增加進口和提高消費者福利等政策頻繁頒布，將對消費起到一定的提振作用。同時，下調和取消部分消費品進口關稅，通過擴大進口把消費端留在國內，也將促進消費增長。具體來看，今年7月1日後，降低進口整車和零組件關稅，一定程度上或將刺激未來汽車類消費增長；個稅修正案已經報請全國人大審議，預計下半年有望推出；下半年養老金調整將全部發放到位，預計將有1.14億名退休人員受益。以上政策的落地，都將對下半年消費需求增長起到積極帶動的作用。由於投資和出口對經濟增長的拉動作用有所下降，消費對經濟增長的拉動作用將相應提升，預計2018年全年消費對經濟增長的貢獻率將超過60%。

　　從外需來看，年初以來歐洲經濟復甦勢頭有所減弱、貿易摩擦更新等因素都將給下半年我國出口增長帶來不確定性影響，預計下半年出口增速可能低於上半年。另外，1月至5月貨物貿易順差996.7億美元，同比增長-26.8%，預計全年順差與上年相比收窄幅度較大。

　　3．經濟增長的韌性繼續增強

　　三年以來，我國經濟增速持續保持在6.7%至7%左右水準，顯示我國經濟具有較強的韌性，預計2018年我國經濟仍將維持這種較強的韌性。

　　具體來看，工業生產保持穩健增長。今年1月至5月我國工業增加值增速為6.9%，與1月至4月份持平，創下2015年以來的新高。1月至5月份發電量同比增長8.5%，增速較1-4月份加快0.8個百分點。這些數據表明，從供給側和生產端來看，我國經濟仍然顯示出較強的活力。

　　房地產市場保持一定的活躍度。今年以來，我國繼續堅持房地產調控目標不動搖、力度不放鬆，保持房地產市場調控政策的連續性和穩定性。在此背景下，近預售屋地產交易有所活躍，房地產開發投資有所增加，有利於投資增速保持穩定。

　　新產業、新業態和新模式發展較快。高技術產業和裝備製造業生產增速明顯快於全部規模以上工業，其中5月新能源汽車產量的同比增速為56.7%，集成電路產量的同比增速為17.2%，工業機器人產量的同比增速為35.1%。“互聯網+”已經融入到各行各業，催生了很多新業態和新商業模式，也推動了數字經濟、平台經濟和共享經濟快速發展。由此，新產業、新業態和新模式逐漸成為推動我國經濟增長的新動力。

　　4．通脹水準總體較為穩定

　　2018年1月至5月，CPI同比上漲2%。受季節因素影響，2月CPI為上半年高點，3月之後的CPI漲幅略有下降。另外，1月至5月PPI同比上漲3.7%，3月後PPI漲幅逐漸擴大，從3.1%上漲至4.1%。從今年二季度開始，CPI和PPI之間再現剪刀差現象。出現剪刀差現象表明，工業產品價格向消費端傳導不暢。PPI上升，主要是生產資料類工業產品價格上漲，與消費更為密切的生活資料類價格漲幅並不大。所以，PPI上漲的影響主要集中在上遊產品，與CPI相關的下遊產品價格漲幅相對較小。因此，PPI上漲，沒有促使終端需求明顯走強，也沒有顯著拉升消費品價格。預計四季度之後CPI和PPI之間的剪刀差會收窄，PPI也可能衝高回落。

　　在國內需求平穩增長的前提下，未來CPI缺乏顯著反彈的動力。預計三四季度豬肉價格可能回升，或帶動食品價格小幅上升。另外，非食品價格保持穩定，下半年可能溫和上升。翹尾因素的影響在7月之後將顯著回落。這表明，下半年CPI大幅上升的可能性較小，預計2018年全年CPI同比上漲2%左右。另外，近幾個月來PPI出現反彈，但這種回升勢頭不會長期持續。因為，未來國際油價持續上行的可能性不大，對PPI的抬升作用也將減弱。在當前經濟環境下，工業產業需求不會大幅走強，需求拉動PPI大幅上升的可能性也較小。預計三季度PPI可能延續上漲之勢，四季度回落的可能性較大，預計2018年全年PPI平均漲幅為3.5%左右。

　　5．房地產市場總體保持平穩運行

　　目前來看，房地產市場總體保持平穩運行。儘管建案成交增速溫和下行，但重點城市供給邊際改善。另外，基於嚴監管、去杠杆政策的影響，同時受到資金來源收緊的製約，房地產開發企業的各項融資管道明顯收緊，預計未來開發投資增速將緩慢下行。但是，在各級政府的積極穩妥推動下，租賃住房、保障性住房和共有產權房等政策性住房的建設步伐預計將加快。這將使得未來開發投資具有較強的韌勁。

　　6．經濟平穩運行帶來結構性機會

　　預計2018年全年經濟增速將維持在6.7%左右水準。可關注經濟結構改善及品質提升帶來的機會。

　　關注資本與技術結合帶來的創新型企業快速發展的機會。應對內外壓力，支持創新是支撐中國經濟轉型的關鍵舉措之一。在加快建設創新型國家過程中，應當鼓勵和促進資本與技術結合，加大對關鍵領域核心技術創新的政策支持力度，關鍵領域核心技術處於領先地位的一些企業將迎來巨大發展機遇。未來可持續關注創新藥研發、半導體、軍工航天、人工智能等相關行業領先企業的投資機會。

　　關注居民消費更新帶來的機會。在外圍不確定性可能上升的背景下，持續擴大內需，對保持實體經濟平穩運行至關重要。作為13億多人口的大國，這本身就潛藏著巨大的消費需求潛力。在擴大消費需求方面，預計未來政府將通過相關政策來提升居民消費率，促進消費結構更新。同時，運用個人所得稅和轉移支付等手段增加居民可支配收入，並采取降低特定商品進口關稅和消費稅等方式滿足中高端消費需求，促進消費結構更新。未來，可以關注關稅下降後高端消費需求提升的機會，關注個稅改革帶來的居民可支配收入增加、城市化發展及低收入人群收入提升後帶來的消費更新機會等。

　　關注產業集中度提升過程中龍頭企業成長的機會。2018年，供給側結構性改革的重點方向發生了改變。在推進“三去一降一補”的基礎上，2018年向“破、立、降”的重點方向轉變。其中，“破”就是大力破除無效供給，著重處置“僵屍企業”，堅決化解過剩產能。“立”就是大力培育新動能，在化解過剩產能的基礎上推動傳統產能優化更新，提升企業創新能力。“降”就是大力降低實體經濟成本，重點在清理涉企收費、降低制度性交易成本兩方面，預計將推進稅費體制改革。“破、立、降”的過程就是過剩產能及落後企業被淘汰的過程，也是先進產能及優勢企業脫穎而出的過程。在部分產能過剩行業的落後產能淘汰後，有成本及技術競爭優勢的龍頭企業的市場份額將得到提升，其盈利能力增強將帶來新的投資機會。

　　7．應對和管理三大外圍市場風險

　　一是外圍市場不確定性風險上升，可能會給我國出口增長帶來一定的壓力和挑戰。因為，貿易保護主義是影響國際經濟增長的重要風險，通常會增加經濟增長的脆弱性。如果未來貿易摩擦風險持續上升，將可能對全球經濟復甦構成負面的衝擊，並將引起我國出口增速有所回落。淨出口由負轉正，是支撐2017年我國經濟企穩向好的關鍵影響因素。2018年，如果貿易摩擦風險持續上升，可能會影響就業和企業盈利，並製約經濟結構的轉型更新。對此， 我們要盡量減少貿易因素對經濟發展的不利影響。

　　二是全球地緣局勢緊張風險攀升，透過原油價格上漲，或給我國增加輸入性通脹的一定壓力。例如，目前中東地區地緣局勢明顯不穩，對國際油價波動將構成一定的衝擊和影響，有可能推動國際油價持續創出新高，進而可能對我國帶來輸入性通脹壓力。

　　三是發達國家貨幣政策正常化進程，給全球金融帶來不穩定性風險將持續上升。發達經濟體貨幣政策正常化過程中的加息和縮表，特別是美元持續加息，對近期新興經濟體國家金融市場形成了一定的衝擊。另外，部分資本市場不完善、金融系統脆弱、財政狀況吃緊和國際收支逆差的新興市場國家已經或正在出現局部的金融動蕩。對此，我們應當予以高度關注。

　　8．市場流動性趨於合理穩定

　　當前，貨幣信貸增長適度。近期，央行通過定向降準等一系列支持措施，對下半年信貸投放將產生一定的積極影響。另外，社會融資增長總體比較平穩。預計下半年信貸增速介於12.5%至13.0%區間，2018年全年信貸增量約為16兆元；社融增速或為10%，社融增量約為17.5兆元。

　　同時，M2增速有望趨於穩定，社融與M2增速之間的背離趨勢將逐步收窄。目前，信貸平穩較快增長，將有助於M2的企穩回升。影響下半年M2增速變化的因素主要包括：一是央行定向調控政策將圍繞增強信貸支持實體經濟力度展開；二是下半年財政支出力度較上半年可能明顯加大；三是表外不合規融資存量到期不再續作壓力依然存在。據此推斷，2018年下半年M2增速有望企穩。

　　此外，銀行間市場流動性也將趨於穩定，下半年或出現配置利率債的市場交易機會。今年下半年，央行貨幣政策工具運用方式不斷組合創新，調控更趨靈活，這將有利於維持銀行間市場利率基本穩定。由此，預計下半年DR007中樞將介於2.4%至2.6%區間上下波動，利率債利率或小幅下行，信用利差或擴大。綜合研判，下半年債券市場利率整體將呈現下行趨勢，如10年期國債到期收益率將下移至3.60%下方。

　　9．人民幣匯率下調風險總體可控

　　當前，中國經濟基本面良好，總體運行較為平穩，外商直接投資穩步增長，國內金融市場擴大對外開放將繼續促進境外資本流入。但在美聯儲加快加息步伐、一些新興經濟體國家金融動蕩以及全球貿易摩擦風險上升的市場環境下，全球避險情緒有所升溫，跨境資金流動和資本外流的壓力有所增加。但是，隨著我國經常账戶從順差轉為基本平衡，資本和金融账戶的順差收窄，國際收支順差規模將有所下降，但總體仍將保持基本平衡，不會出現較大規模的資本外流。

　　2018年下半年，鑒於美國經濟仍將保持穩健增長，美國、歐元區和日本央行貨幣政策將繼續分化，以及全球貿易摩擦風險上升導致避險情緒有所升溫，預計美元仍有上行動力，人民幣或面臨一定的下調壓力。但受到當前中國經濟增長的韌性增強、財政赤字率不高、國際收支基本平衡、外債指標較為健康和外匯儲備充足等因素的較強支撐，預計將顯著增強市場對人民幣的信心，並穩定市場的預期。據此判斷，儘管2018年下半年人民幣對美元匯率存在一定的下調壓力，但人民幣匯率下調風險仍然總體可控。

　　10．繼續實施穩健中性的貨幣政策

　　今年下半年，我國將繼續實施積極的財政政策，加快財政支出進度，切實發揮財政政策促進經濟平穩增長和調結構的作用。其中，優化財政支出結構，提升財政資金使用效率，著重對重點領域和關鍵環節的支持；適當加大財政對基建投資的支持力度，促進PPP項目庫金額和數量穩定甚至回升，提升PPP項目落地率和投資額；深化財稅體制改革，下調增值稅稅率，內外資企業適用同樣的納稅標準；加大財稅優惠力度，對高技術產業和關鍵儀器研發和購進提供稅前扣除優惠；促進個稅改革落地，降低居民部門的總體稅費負擔；提升財政政策對經濟平穩運行的保障能力，及時有效應對外部不確定性衝擊。

　　為防止杠杆率上升和有效控制金融風險，我國還將繼續實施穩健中性的貨幣政策，強調適時調整和完善巨集觀審慎政策，加強政策的預調微調和預期管理。在此前提下，建議未來適度增加流動性投放，保持貨幣市場利率基本平穩，維持市場流動性合理穩定。由此，預計年內可能實施1次或2次的定向降準，繼續推動降低銀行負債成本；進一步加大對小微企業、“三農”和普惠金融等領域的定向支持力度，降低其融資成本。與此同時，為緩解銀行表內信貸需求壓力，建議適當增加今年銀行信貸投放額度，如適度放鬆MPA考核中的信貸增速和利率定價等指標的考核彈性；拓展資本補充管道，如支持銀行發行可轉債和增發股票。通過采取上述各種手段，將在目前的信貸增速基礎上適當提高0.5個百分點，使今年信貸增速達到13%左右水準。

　　（課題組成員：連平、周昆平、仇高擎、唐建偉、鄂永健、許文兵、汪偉、劉學智、夏丹、陳冀）

　　2018年中國巨集觀經濟金融指標預測

責任編輯：李彥麗