康司機六日市值蒸發142億港元 多家投行下調其目標價

泡麵遇上網紅，是這個時代才能看見的碰撞。

門檻低，對廚藝不作要求，抖音大火，這些理由足以讓泡麵館遍地開張。看看數據，女星張馨予代言的泡麵英雄，A輪融資2700萬，一年開店50家；宜百味泡麵食堂，一年開店超過500家。以翻番的價格撈過一筆“智商稅”後，留下的卻是食客一邊倒的差評，“與其花高價湊個熱鬧，還不如宅家裡自己泡一盒。”

就這樣，曾幾何時排隊爆紅的牌坊，不聲不響中換了門面。有人說，“泡麵館只是炒作概念，泡麵才是經久不衰的宅家必備。”

事實當真如此？

多年前，一款紅燒牛肉面橫空出世，紅遍大江南北，泡麵遂成為藏在抽屜間的空腹伴侶。但如今，外賣行業的興起讓方便麵市場褪去了光輝，不妨看看泡麵龍頭企業康司機控股有限公司（下稱康司機，0322.HK）。

自2014年起該公司股價便走入下行通道，2016年年中最低達到6.24港元/股，隨後，其股價有所回升。但從2018年7月以來康司機股價迅速下挫，其間雖有反覆但仍難阻下行趨勢。

11月27日，在恆生指數小幅下跌0.17%的情況下，康司機當日跌破10%，截至收盤，其股價累計下跌幅度達17.74%，以10.48港元/股報收，較7月3日的19.5港元/股，累計下跌42.42%，市值在一日之內即蒸發127億港元。12月4日，康司機股價微幅反彈，收於10.22港元/股，短短六天時間，其市值已累計蒸發141.57億港元。

股價大跌的原因，在康司機於11月26日晚間披露的2018年第三季度業績公告中或可窺得端倪。《投資時報》研究員注意到，康司機當季營收下滑，業務增長乏力，多家投行也因此下調其目標價及投資評級。

針對該公司市場普遍關心的問題，《投資時報》已向該公司發送採訪提綱詢問，截至發稿日尚未收到回復。

營收下滑股價疲軟

康司機第三季度業績公告顯示，該公司前三季度實現營業收入498.6億元（人民幣、下同），同比去年前三季度上漲3.32%，但第三季度單季實現營業收入188.6億元，同比下滑4.19%；前三季度，其實現歸母淨利潤28.6億元，同比上漲47.58%，第三季度單季實現歸母淨利潤15.54億元，同比增長25.52%。

分析其第三季度業績，《投資時報》研究員注意到，康司機在營業收入方面出現負增長，卻實現了淨利潤的正增長，這主要源於其在毛利率提升的同時，還保持了費用的下降。

財報數據顯示，2018年第三季度，康司機毛利率達33.37%，較上年同期上漲0.87個百分點。公司方面稱，毛利率的提升主要得益於原材料價格下滑，從而釋放出部分利潤。

不過，受益於原材料下滑的盈利空間顯然有限。業內分析人士認為，康司機三大業務（方便麵、飲品、方便食品）中，大多數商品是走低價親民路線，這使得其原材料成本幾乎已經觸底，未來靠壓縮原料換取利潤提升的空間並不大。

康司機淨利潤率的增長，也與其分銷成本、行政費用均出現下滑有關。今年第三季度，康司機的分銷成本由去年同季的32.3億元，減少至30.35億元，縮減幅度約6%；行政費用亦由去年同期的6.44億元，減少至5.43億元，縮減幅度約16%。

業內人士分析認為，正是因為康司機在第三季度減少了費用開支，才使公司淨利小幅增長，但公司日常運作必定需要與之匹配的費用，長期來看，壓縮空間並不大。

此外，《投資時報》研究員還發現，由於康司機業績按季公布，過去多年其股價也呈現出與季報披露營收情況的正相關關係。

2008年至2013年，消費品行業勢頭正旺，康司機對外積極擴張，營業收入每年都維持雙位數增長，在此期間其股價也從8港元一路漲至20港元左右。但2014年外賣行業興起，康司機營收開始出現倒退情況，一直到2016年下半年其營收情況才有所好轉，這段時期康司機的股價變化出現先跌後漲的趨勢。

至2018年第三季度，康司機營收再現滑坡，該公司管理層計劃未來以利潤換市場，期望來年能有高部門數增長。不過，受市場環境及同業競爭漸趨激烈的變化，能否實現高增長還是未知數。

主營業務表現不佳

康司機主營業務主要分為三個部分，方便麵業務、飲品業務、方便食品業務，而這幾大業務在第三季度均出現頹勢。

尼爾森數據顯示，2018年前三季度康司機方便麵銷量市佔率達43.6%，銷售額市佔率達48.6%，穩佔市場第一。但財報顯示，康司機方便麵業務在第三季度實現營業收入67.52億元，佔總收入的35.79%，同比增長僅有0.66%。其中，高價袋面銷售額增速為3.78%；低價袋面和乾脆面銷售額負增速均達到雙位數，分別下滑12.52%和21.65%。

今年第三季度，康司機飲品收入達117.49億元，佔總收入的62.29%，但較去年同期卻下滑6.52%。尼爾森數據顯示，2018年前三季度中國飲料行業銷量同比增長2.4%，銷售額同比增長4.3%。數據顯示，第三季度康司機茶產品、果汁、水產品表現平淡，銷售額分別為51.63億元、13.96億元、13.83億元，較去年同期分別下滑5.92%、16.67%和36.54%。可見，在行業整體上漲背景下，康司機飲品業務依舊表現不佳。

此外，今年前三季度康司機包裝水銷量市佔率達9.3%，較上半年份額有略微下滑，暫居市場第三。該公司在財報指出，三季度包裝水業務受到第二季度啟動的提價策略影響，期內仍處於產品結構調整過程中。

但其飲品業務毛利率仍同比上升0.68個百分點至34.13%，主要原因也在於其產品提價。據悉，2018上半年康司機對即飲茶提價平均為3%，同時還把包裝從550ml下降至500ml，包裝水、果汁的價格也有不同幅度的提升。

三大業務中，方便食品業務最顯慘烈，在分銷成本及行政費用同比有所下降的情況下，第三季度該部分收入僅達1.93億元，受產品提價的影響，增速同比下降16.4%。而財報顯示，該業務整體虧損達到606萬元。

2013年外賣行業興起使得方便麵市場規模頹勢逐漸顯現，從當年的462億包下滑至2017年的389.7億包，在這中間康司機的業績和股價也都處於低迷狀態。雖然2017年方便麵行業呈現回暖趨勢，但市場整體銷量僅增長0.3%，銷售額僅增長3.6%，增速明顯乏力。

按照銷售額計算，康司機方便麵的市場佔有率已從2015年的55.4%，下降至2018年第三季度的48.6%，近三年時間下降6.8個百分點。

投行下調目標價

就在三季報披露後不久，多家投行下調了康司機的目標價及評級。

因擔心康司機轉向關注市佔率，可能導致近期利潤率復甦的勢頭掉頭向下，美銀美林已將該公司2019年和2020年的每股純利預測分別下調11%和12%。

瑞銀亦發表報告稱，康司機盈利能力及回報受限，主要在於其欲在市場競爭加劇的情況下加大發展下遊業務。瑞銀表示，第三季度康司機面食產品收入增長僅達0.7%，大幅少於上半年8%的增速，此外資產出售進度也欠缺透明度。瑞銀認為，目前股價已反映康司機投資資本回報率的增長空間，因此將其“買入”評級調降至“中性”，目標價自19.45港元下調至13.19港元。

而摩根士丹利則更關注康司機第四季度廣告開支成本的增長情況，認為其管道推廣及品牌的初期投資將拖累集團盈利能力。因此，將其目標價由14.9港元下調至10.8港元，並重申“減持”評級。