乾貨！綠鞋機制是啥？科創板將其納入能穩定新股價格？

4月16日，上交所發布《科創板股票發行與承銷業務指引》（下稱《業務指引》），對戰略投資者、保薦機構相關子公司跟投、新股配售經紀傭金、超額配售選擇權、發行定價配售程序等作出了明確規定和安排。值得注意的是，科創板股票發行與承銷業務設置了“綠鞋”機制，即超額配售選擇權，以穩定新股價格。

“綠鞋”機制在國際市場上應用較為普遍，但在我國A股市場應用較少。此次科創板納入這一機制，被認為可以在市場化發行方面起到更大作用。

何為“綠鞋”機制？

“綠鞋”（Green Shoe），即超額配售選擇權，是一種輔助新股發行的機制，指發行人允許承銷商向投資者出售比發行人原計劃更多的股票，在IPO股票上市後的一段時間內，承銷商有權根據市場情況選擇是否行權，若期限內新股破發，則承銷商從二級市場購買發行人股票；若期限內新股不破發，則承銷商要求發行人增發股票，分配給對此超額發售部分提出認購申請的投資者。其主要作用是為了防止新股上市跌破發行價。

根據申萬宏源研報，“綠鞋”機制在實際操作中主要有三種方式。第一種是事先向部分戰略投資者超發股票，但約定延遲一段時間交付。第二種是向公司大股東借入股票，約定一段時間後歸還。第三種是向部分投資者賣空股票，約定一段時間後平倉，只能在允許賣空的市場中實施。

以延期貨付來舉例，如果某公司擬上市，發行股票1000萬股，發行價格10元/股，募集資金1億元。“綠鞋”的操作方法是，主承銷商與公司簽訂合約，主承銷商可以對外銷售1150萬股，其中1000萬股募集到的1億資金直接交給公司（未考慮發行費用）；同時主承銷商與投資者簽訂協議，投資者要先行把150萬股的認購款打給主承銷商，但1個月以後才把這些股票交割給投資者，這部分1500萬資金先留在承銷商账戶，不交給上市公司。如果上市後股價上漲，超過首次發行價10元，公司就要追加再發行150萬股，主承銷商把之前收到的股票認購款打給公司，同時將股票交割給已經預交款的投資者。如果股票破發，跌至10元以下，則主承銷商用原來已經收到的1500萬在二級市場直接買入股票，此時因為市場多了一個買盤力量，公司的股價短期得以回升。30天到期後，主承銷商把這150萬股交給之前預交款的投資者，公司也不再額外發行股票，由於主承銷商買入股票時的市價低於發行價，還可賺取中間差價。

“綠鞋”這一術語來源於美國第一家使用這一機制的公司名字，後被美國證券交易委員會認可，香港證券市場也有相關機制。1995年中國B股首次採用“綠鞋”機制，A股採用“綠鞋”機制時間較晚，2001年9月中國證監會發布《超額配售選擇權試點意見》，2006年又發布修訂後的《證券發行與承銷管理辦法》，納入超額配售選擇權。

美國、中國香港、中國A股對於超額配售股份佔IPO發行股份的最大比例規定均為15%。美國、中國香港證券市場對“綠鞋”機制接受度較高。據彭博數據，2018年全年香港聯交所共有200家公司上市，其中104家採用了“綠鞋”機制；同時期美國兩大證券交易所的266家上市公司中，254家採用了“綠鞋”機制。然而，中國A股市場上“綠鞋”機制的實際應用並不多，至今為止只有3家上市公司採用，工商銀行、農業銀行、光大銀行。

科創板納入“綠鞋”，穩定新股價格

《業務指引》有單獨的一章講解超額配售選擇權。其中規定，採用超額配售選擇權的，發行人應授予主承銷商超額配售股票並使用超額配售股票募集的資金從二級市場競價交易購買發行人股票的權利。

發行人和主承銷商應當審慎評估採用超額配售選擇權的可行性、預期目標等，並在首次預先披露的招股說明書中明確是否採用超額配售選擇權以及採用超額配售選擇權發行股票的數量上限。採用超額配售選擇權發行股票數量不得超過首次公開發行股票數量的15%。

科創板的綠鞋操作與此前方式類似。採用超額配售選擇權的主承銷商，可以在征集投資者認購意向時，與投資者達成預售擬行使超額配售選擇權所對應股份的協議，明確投資者預先付款並同意向其延期貨付股票。發行人股票上市之日起30個自然日內，承銷商可根據市場情況選擇是否行使超額配售權。具體來看，若發行人股票的市場交易價格低於發行價格，獲授權的主承銷商有權使用超額配售股票募集的資金，在連續競價時間以《上海證券交易所科創板股票交易特別規定》規定的本方最優價格申報方式購買發行人股票，且申報買入價格不得超過本次發行的發行價；獲授權的主承銷商未購買發行人股票或者購買發行人股票數量未達到全額行使超額配售選擇權擬發行股票數量的，可以要求發行人按照發行價格增發股票。

《業務指引》要求發行人與獲授權的主承銷商披露超額配售權實施情況、日期、發行新股數量、籌資金額等相關信息，並且，獲授權的主承銷商應當保留使用超額配售股票募集資金買入股票的完整記錄，保存時間不得少於10年。上交所對獲授權的主承銷商使用超額配售股票募集的資金申報買入股票的過程進行監控，並對違反業務規則的股票交易、信息披露實施自律監管。

上交所表示，設置超額配售選擇權（“綠鞋”）的主要作用是穩定新股價格，能否達到預期效果與主承銷商的職業操守和業務能力密切相關。《業務指引》強化了主承銷商在“綠鞋”操作中的主體責任，對行使安排、全流程披露、記錄保留、實施情況報備等方面作出要求，並規定主承銷商不得在“綠鞋”操作中賣出為穩定股價而買入的股票（“刷新綠鞋”）。

申萬宏源研報指出，只有採用市場化定價，“綠鞋”機制才能發揮作用，A股僅3家公司IPO使用“綠鞋”，可能跟A股非市場化發行導致的“新股不敗”現象有關。科創板將要試點運行的注冊製，在新股發行環節會更少管控，更加市場化，可以預見，科創板在新股發行將更加注重激發市場活力、更加市場化。“綠鞋”機制在科創板將大有可為，得到發行人、承銷商、戰略投資者和普通投資者的普遍支持。

但有業內人士對科創板“綠鞋”規則提出了一定疑問。在此前的“綠鞋”操作中，股票破發後主承銷商在二級市場以市價買入股票，到期後以發行價將股票交割給預付款投資者，其中承銷商可以賺取低買高賣的差價。但科創板的規則規定，購入股票的主承銷商到期後將除購回股票使用的資金外的剩餘資金，向中國證券投資者保護基金有限責任公司交付，納入證券投資者保護基金。也就是說，承銷商無法賺取購入股票的差價，並且在二級市場買股票直接影響增發的規模，也會影響券商獲得的承銷費，有業內人士表示，這可能會影響券商買入破發股票的動力。

新京報記者 顧志娟 編輯 王宇 校對 李立軍