來源：金石雜談
據證監會公告，中信建投首發過會，此前，2017年12月9日公司已經在港股上市，使得成為第十一家A+H券商，擬發行不超過不超過4億股，發行後總股本為76.46億股，佔發行後總股本5.23%。主承銷商為合資券商瑞銀證券。
2017年上半年，據券商中國統計數據，在129家券商公司中，中信建投總資產規模達到1748億元，居第10；淨資產409億，第11名；營業收入47億，高居第8；淨利潤18.09億，高居第8；淨資本 357億，居第10。經紀業務10.63億，居第10；資管淨收入3.35億，第12名；投行淨收入12.94億，高居第3名；承銷保薦淨收入，居第5名；財務顧問淨收入3.94億，雄踞第1名。
公司實力雄厚，A股過會自然對公司是極大利好，但業績變臉、投行業務下滑，使得中信建投港股股價長期處於低位徘徊，最高價7.58港元，較港股招股價僅高11.3%。而截至發稿，在多重利好下，股價仍然在低位徘徊，今日雖漲2.76%，股價卻仍然低於招股價6.81港元。
一、中信建投實力雄厚，業績處中上水準
股東實力雄厚，國資背景
中信建投國資背景，其中北京國管中心持股37%，為第一大股東，國管中心是經北京市人民政府批準設立的國有獨資的大型投資控股公司，成立於2008年12月30日。截至2014年1月，資產總額14600億元，實力雄厚。第二大股東是國資實力雄厚的中央匯金，持股32.93%。第三大股東是券商龍頭中信證券，持股高達5.89%。其中，H股股東持股17.4%。
自身實力雄厚，居行業前列
2017年度，在23家披露業績券商公司中，中信建投總資產規模達到2059億元，居第10；營業收入164.21億，高居第6；淨利潤40.15億，居第7；淨資本 370.25億，居第9。經紀業務37.72億，居第8；資管淨收入11.79億，第8名；投行淨收入37.4億，居第2名。結合2017年上半年在行業排名，中信建投綜合實力居券商實力前列。
其中，截至2018年3月30日，共有23家券商發布年度業績，23家券商中，共有15家去年全年淨賺超過10億元。中信證券、國泰君安、華泰證券、海通證券、廣發證券去年實現歸屬於母公司股東的淨利潤均超過80億元。招商證券、中信建投證券、中國銀河證券、東方證券、光大證券、中金公司、平安證券等券商去年全年淨賺超過20億元。
但是，作為一家全國性大中型券商，中信建投仍然面臨著上市前業績變臉、經紀業務下滑、投行業務增速放緩以及境外業務與龍頭券商差距很大等各方面的不足。
二、業績連續兩年下滑，淨利同比下滑24%
據wind數據顯示，中信建投近兩年營業利潤、淨利潤、扣非淨利皆大幅下滑。其中，2017年營業利潤為41.7億，幾乎相當於2015年的1/3多一點；淨利潤2017年40.1億，相當於2015年一般，淨利遭腰斬，而且2016年淨利下滑高達39%，2017年下滑23.65%；扣非淨利2017年較2015年也是遭腰斬，但下滑幅度有所收窄。
經紀業務大幅滑坡、投行業務增速下滑
截至2017年中期，公司投行業務收入有所下降，且不斷挑戰公司第一大業務經紀業務，與經紀業務佔營收比重幾乎不相上下。經紀業務下滑明顯，2016年營收不足2015年一半，2017年前景更加堪憂！公司自營業務發展迅速，佔比不斷提高。
投資銀行業務佔據中信建投營收比重越來越高，截至2017年6月份，公司投資銀行業務手續費及傭金淨收入分別為17.35億元、30.7億元、41.63億元、13.04億元，佔營業收入比重分別為20.21%、16.15%、30.13%、25.45%。
證券經紀業務收入是組成公司收入的重要來源，報告期內，公司經紀業務遭遇大幅滑坡，即使按2017年30億淨收入，2017年經紀業務也是不斷下滑，淨收入不及2014年，更是不足2015年的一半。公司證券經紀業務手續費淨收入分別為34.53億元、86.22億元、36.55億元、13.15億元，分別佔營業收入的比重為40.21%、45.35%、27.56%和25.65%。
公司從事權益類、固定收益類證券交易，以及衍生產品的交易。報告期內，公司證券自營交易業務的投資收益分別為15.50億元、28.26億元、8.65億元以及9.95億元，佔公司營收比重分別為18.05%、14.86%、6.53%和19.42%。
境外業務和龍頭券商差距較大
中信建投國際營業收入分別為1.19億元、1.2億元、2.5億元、1.38億元，佔公司的營收比重分別為1.38%、1.05%、1.88%和2.68%。
中信建投境外業務與龍頭券商差距明顯。近期已披露年報的上市券商中，龍頭中信證券的境外營業收入是最高，達到56.2億元。雖然同比下滑了30.95%，但龍頭地位依然穩固，更是中金公司的兩倍有余。
投行業務，才是境外業務收入和市場份額提升潛力最大的業務之一。海通證券、中金公司的例子便佐證了這一點。海通證券境外業務營收48.73億元，比2016年增長了23.21%，毛利率也高達24.82%，超過中信證券。而中金公司境外營收23.2億元，雖然沒有中信、海通高，但對總營業收入的貢獻比重最大，約為21%。而中信建投無論從總的業務收入還是佔比都和中信、中金等差距很大。
業績變臉原因分析：
但是無論是公司業績變臉，而投行、經紀業務大幅下滑，都與證券市場2017年上半年不斷波動關係密切。上證綜指由2017開年的3103.64點，半年漲到3192.43點，半年漲近90點。而隨著市場波動以及嚴監管去杠杆，A股交易額大幅下降，2017年上半年交易額降14%。
投行業務的下滑與IPO審核嚴監管步入新常態有關。Wind數據庫統計顯示，在剛剛過去的3月，中國證監會發審委共審核了12家企業的首發申請，有7家通過，3家未獲通過，2家暫緩表決或取消審核，通過率為58.33%。縱觀今年一季度，發審委審核了71家公司的首發申請，32家獲通過，32家被否決，7家被暫緩表決或取消審核，通過率為45.07%，降至去年以來的新低。
中信建投能否成下一匹黑馬？
公司在行業排名靠前，實力雄厚，同時公司業績也遭遇大幅滑坡，那麽公司能否抓住A+H股上市機遇，止住業績下滑，實現逆勢上揚呢？本文認為，中信建投迎來業績大增機遇期，至少有兩三大利好助力！
在中美貿易戰的大背景下，2018年股市波動在所難免，全球股市存在更大的不確定性，中信建投經紀業務很難有突破，實現業績大增。可喜的是，據中信建投主要業務比重，可以看到，公司投行業務佔比幾乎和經紀業務持平，投行業務、自營業務以及境外業務有望實現強勢增長。
一、中信建投首發過會，估值嚴重被低估
中信建投證券自2016年12月成功在港股上市後，本次又成功衝擊A股，成為第11家“A+H”上市券商。至此，國內前十大券商也全部完成A股上市。據披露，中信建投證券本次IPO發行股份數不超過4億股，不超過發行後總股本的5.23%。發行後，公司的總股本不超過76.46億股，其中A股不超過63.85億股，H股12.61億股。
公司成功實現A+H股上市後，既可以擴大融資管道和途徑，也可以使公司的估值水準更加合理，促進內地香港的互聯互通，利用內地業務和境外業務的雙重優勢，促進兩地優勢互補。
公司A股上市後，能有效提高公司估值，以目前中信建投在港股計，估值有所低估。目前，中信建投在香港估值10.9，嚴重低於平均值13.53倍。同時以公司總資產第10的排名，選取第9名東方證券以及第11名光大證券求平均，市盈率為12.72倍。中信建投港股存在低估。以中信建投2017年每股盈利0.61元計算，港股合理目標價為7.76港元，較今日收盤價高近16%。
券商在香港估值
此外，A股30家券商平均估值高達28倍，同時東方證券和光大證券的平均市盈率為21.7倍。如果中信建投在A股上市，定價很可能遠高於港股定價。以中信建投2017年每股盈利0.61元計算，中信建投A股很可能定價至少20倍以上市盈率，大約介乎12.2元到18.3元。
券商在A股估值
二、嚴發審下，中信建投項目過會率高居第一
2017年發審委共審核488家公司的IPO申請，其中380家通過審核、86家未通過審核、22家暫緩表決，全年IPO審核通過率77.87%。中信建投IPO項目過會率高達95.65%，投行業務值得期待。
Wind數據顯示，今年一季度，中信證券、中信建投證券、廣發證券、華泰聯合證券均完成4單IPO項目承銷保薦，市場份額10.53%。中信證券一季度IPO項目募集資金總額61.92億元，市場份額15.48%，位居行業第一；華泰聯合證券和中信建投證券一季度IPO項目募集資金總額均超過50億元，市場份額分別是14.26%、13.7%。
今年一季度，IPO項目（含聯席保薦承銷）上會數量超過3家的券商中，華泰聯合證券、廣發證券、安信證券、國泰君安證券過會率超過八成。其中，中信建投通過率75%。
無論募資額，承銷份額，通過率都處於券商投行前列！
由中信建投作為主承銷商的兩隻獨角獸明日上市
除此之外，明日上會企業，有兩隻中信建投作為主承銷商。一個是獨角獸寧德時代，一個是深信服科技。寧德時代過會存在很大可能，寧德時代概念股最近也不斷炒起，中信建投作為主城銷售無疑將是IPO今明兩天最大贏家！
科技部發布了《2017年中國獨角獸企業發展報告》，其中，寧德時代以200億美元的估值，位列第六，成為福建省唯一一家入圍的獨角獸企業。這意味著，寧德時代在衝刺IPO的關鍵時刻，“獨角獸”身份再獲官方“蓋戳”認可。
另一家企業深信服業績非常靚麗。2015年-2017年，深信服的歸母淨利潤分別約為3.44億元、2.43億元、6億元，其中2017年的歸母淨利潤相當於募集資金總額（13億）的46.15%。2015年-2017年，深信服的經營性現金流量淨額分別約為4.03億元、4.87億元、7.65億元，其中2017年經營活動帶來的現金流量淨額相當於募集資金總額（13億元）的58.88%。
三、CDR新規發布，中信建投望摘取先機
證監會上周五宣布，將對符合條件的創新企業在內地發行新股及CDR進行試行計劃。伴隨著獨角獸企業內地上市以及境外企業在內地推出CDR，券商股有望獲益。據一財消息，中信和中信建投正分別牽頭推進阿里和京東這兩大巨頭髮行CDR回歸A股的事宜，最快可能今年三季度問世。
隨著CDR規則逐漸浮出水面，投行對CDR發行的熱情也與日俱增，券商投行大概率將充分享受本次盛宴。“CDR的發行將給投行帶來爆發式業務增量。”招商證券分析師鄭積沙認為，從美國資本市場的經驗來看，CDR與美股普通股的承銷費率並無較大差別，甚至略高於普通IPO。中信建投領先的投行業務，一季度投行收入高居券商2，IPO承銷的高通過率，有望讓中信建投等大型券商先行獲益！
摩通發表報告指，市場已預期CDR將推出，惟進展較預期快，對於行業領先的券商，如中信證券、中金公司及廣發證券之業務擴張亦為正面因素。
責任編輯：張海營
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