如同大多數借殼上市的公司一樣，天神娛樂借助資本之手不斷加碼，激進的外延式並購將其帶上一個新高點。2014年借殼後，天神娛樂連續四年淨利潤年增速超過50%；2015年，天神娛樂實際控制人朱曄拍下巴菲特天價午餐，同年12月，天神娛樂股價超過40元/股（前複權），攀上借殼後的歷史高峰。
花無百日紅。今年4月，天神娛樂2018年年報一出，市場嘩然，40.60億元的商譽減值將天神娛樂打入谷底，朱曄後來也承認自己錯了。內部造血能力出現問題，債務償還能力變弱，曾經的殼主利益受損此時發難，引發股東“內訌”，天神娛樂可謂內憂外患。
8月23日，新京報記者實地探訪天神娛樂位於北京市朝陽區達美中心的辦公場所，工作人員在正常開展工作。
如何解局成為上市公司活下去的關鍵，天神娛樂方面表示，目前沒有通過控制權轉讓實現債務轉移的意向，公司管理層當下正在與債權人積極溝通，且已經與兩家債權人達成了債轉股框架方案。但債轉股似乎不受昔日殼主的歡迎，8月23日晚，天神娛樂發布了召開臨時股東大會的通知，曾經的“殼主”想要進軍董事會的意圖較為明顯。
商譽爆雷，資金佔用、關聯交易仍是隱患
2014年，天神娛樂借殼科冕木業上市。當年，上市公司淨利潤大增，從2013年的1100多萬元躍升至2.32億元。借殼後的四年，天神娛樂淨利潤年增長率都在50%以上，2014年之後的三年（2015-2017年），天神娛樂的淨利潤分別為3.62億元、5.47億元和10.20億元。
2015年，天神娛樂實際控制人朱曄因拍下巴菲特天價午餐而名聲大噪，二級市場也表現斐然，股價一路水漲船高。2015年12月，天神娛樂股價超過40元/股（前複權），攀上借殼後的歷史高峰。隨後，天神娛樂股價震蕩下行，截至2019年8月23日收盤，股價為2.97元/股，較44.31元/股的歷史最高價下跌了93.30%。
經歷了4個年度的高光時刻後，天神娛樂2018年的年報令市場嘩然。2018年報告期內，天神娛樂實現營業收入25.99億元，同比下降16.20%；利潤總額為-68.51億元，同比下降615.46%；歸屬母公司所有者的淨利潤為-71.51億元，同比下降803.52%。該報告期，天神娛樂計提商譽減值準備40.60億元。天神娛樂該年度的財務報告被中審眾環會計師事務所(特殊普通合夥)出具了保留意見的審計報告。
巨額商譽吞噬了利潤，外延式並購帶來的弊端開始集中顯現。易觀分析師廖旭華對新京報記者表示，天神娛樂虧損的原因有兩個，一個是遊戲行業確實蕭條，大部分遊戲公司的業績都不太好，業績能保持增長的是少部分；另一個是天神娛樂的收購太過於激進了，行業環境變化之後那些標的能力不足的問題就會非常突出。
朱曄也在8月18日發布的公開信中承認自己錯了：“我選擇了通過外延式並購發展的路徑，而不是做好內生性發展，找到真正的壁壘和護城河。”
不僅如此，天神娛樂還存在其他違規問題。8月1日，天神娛樂發布收到大連證監局出具警示函的公告稱，大連證監局在專項核查中發現天神娛樂存在資金佔用、關聯交易未履行程序、有限合夥並購基金相關信息披露不及時不充分、子公司業績完成情況與預測金額存在重大差異等問題。
根據公告，天神娛樂的全資子公司上海掌正網絡科技有限公司於2017年9月對外借入2.1億元，款項匯入借款人账戶後隨即匯入朱曄的账戶，用於償還朱曄股票質押融資，2018年9月，委託借款本金償還公司，其間對外借款利息由公司承擔。上述資金往來未及時入账、也未履行決策和披露程序，僅在2018年年報中作會計差錯更正。上述問題，反映出公司的公司治理、內控管理(包括印章管理、財務核算等方面)存在缺陷。
8月1日，因公司涉嫌信息披露違法違規，證監會對公司進行立案調查。立案調查結果尚未公布，對於上市公司仍存在著重大隱患。
8月23日，新京報記者實地探訪天神娛樂位於北京市朝陽區達美中心的辦公場地，工作人員在正常開展工作。
債務危機壓頂，昔日殼主“逼宮”
自身造血能力不足的情況下，天神娛樂還要面對債務違約的問題。
因資金狀況緊張，天神娛樂有到期債務未能償還。根據公告，截至4月26日，天神娛樂負有清償義務的已到期債務累計達到3.79億元，公司可能會面臨支付相關違約金及罰息等情況，將會增加公司的財務費用，加劇公司面臨的資金緊張狀況，並可能對公司經營業績和償債能力產生一定的影響。
截至2019年3月31日，天神娛樂流動負債合計為43.75億元。6月25日的公告顯示，天神娛樂以劣後級身份參與設立的並購基金已到期未能順利退出，需承擔25.52億元應付優先級和中間級合夥人份額回購義務，導致有息債務規模大幅增加。
如何解決債務問題是天神娛樂面對的首要問題，而在這個問題上，天神娛樂的現任管理層與曾經的殼主產生了糾紛。
2018年10月17日，天神娛樂原實際控制人朱曄與石波濤簽署的《一致行動協議》到期終止，二人不在續簽《一致行動協議》，公司處於無實際控制人和控股股東的狀態。
今年8月15日晚間，天神娛樂發布公告稱，天神娛樂收到NEWEST WISE LIMITED為新有限公司（簡稱“為新公司”）、頤和銀豐（天津）投資管理有限公司（簡稱“頤和銀豐”）和上海誠自投資中心（有限合夥）（簡稱“上海誠自”）三名股東發來的通知，要求董事會召開臨時股東大會，更換現有董事和監事人員。上述三名股東合計持有天神娛樂11.22%的股份，其中，為新公司正是天神娛樂借殼科冕木業時的殼主。
為新公司、頤和銀豐和上海誠自均認為現有的獨董和董事未盡到法定的忠實義務和勤勉義務，致使公司經營狀況持續惡化、公司治理混亂失控，出現巨額業績虧損，嚴重侵害了股東權益。
8月16日，天神娛樂公告顯示，公司董事長、總經理楊鍇因個人原因申請辭去公司董事長、董事及相應專門委員會委員、總經理等職務，辭職後楊鍇不在公司擔任其他職務。
8 月23 日上午，位於北京市朝陽區達美中心16 層的天神娛樂辦公室。 新京報記者 張妍頔 攝
公司否認有轉讓控制權意向
評估機構中證鵬元關注到天神娛樂管理層變動後，將公司債券“17天神01”信用等級下調為BB，移出信用評級觀察名單，評級展望維持為負面。
內外交困中，天神娛樂現任管理層與為新公司對於債務危機的處理方式仍不能達成一致意見。天神娛樂對新京報記者表示，公司管理層當下正在與債權人積極溝通，且已經與兩家債權人達成了債轉股框架方案。
據證券日報報導，為新公司認為就目前公司狀態，債轉股的方案並不切實際。“我們認為今年上半年楊鍇董事長提出債轉股時是最佳時機。但公司目前的狀況並不好，子公司經營不好，業績下滑。而業績轉好才是債轉股的前提，拖到現在，再來談債轉股，基本就沒有可能。”為新公司的高層認為，“幾個月後的下一個年度，公司大概率會被ST，如果那樣，就更難操作。因此，一方面用法律手段要處理好十幾億元違規擔保債務，回歸本源；另一方面，希望能夠進行破產重整，輕裝前進。”
困境下，朱曄並未現身，成為市場質疑的焦點之一，朱曄出走美國的說法也不停發酵。對此，天神娛樂對新京報記者表示，朱曄人目前在哪個國家尚無法給出明確的說法，而關於朱曄的跑路、逃遁及邊控傳聞都不屬實。
掌舵人未現身的情況下，天神娛樂仍然更傾向於債轉股的債務解決方案，對於是否會進行實際控制權的變更來解局，天神娛樂對新京報記者表示，目前沒有通過控制權轉讓實現債務轉移的意向。
8月23日晚間，天神娛樂發布公告稱，關於為新公司、頤和銀豐和上海誠自提請召開的臨時股東大會將於9月27日下午3時在北京市朝陽區青年路7號達美中心T4座5層公司會議室召開。
為新公司、頤和銀豐和上海誠自提出的管理層大換血，是否是為上市公司控制權而來，8月23日，新京報記者致電此次被上述三名股東推薦為非獨立董事的劉玉萍，並未得到相應回復。
新京報記者 張妍頔 李雲琦 編輯 趙澤 校對 賈寧
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