醫藥板塊一直不乏優質投資標的，在熊市表現為相對抗跌，在牛市相對領漲的特性，而今年以來醫藥行業指數漲幅逾30%，面對本輪醫藥股復甦行情，投資者又該如何選擇？醫藥創新、醫療服務和消費升級等因素的影響，對醫藥股的投資又存在哪些邏輯？細分行行業中又會出現哪些機會？是否會出現新的10倍牛股？
對此，川財證券醫藥行業首席分析師 周豫做客騰訊新聞《奇點學堂》表示，
以下為正文：
四大維度細說醫藥股投資機會
目前我國醫藥工業整體營收延續穩健增長態勢，但在2015年醫藥工業營收增速觸底，到2016年才開始企穩回升。從政策層面來講，我國大力推行醫藥政策改革；從市場角度來看，推行分級診療，分級診療的實施對醫藥市場的格局產生比較大的影響。
這一切皆始於2015年的藥政改革，以鼓勵創新為核心，從而使得藥品和器械的創新成為這幾年來醫藥行業發展的主要內容。而這一切都是圍繞“兩個層面、三個核心、兩個維度”的政策有序推進。這其中具有代表性的政策是2017年10月份，由中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發了《關於深化審評審批制度改革鼓勵藥品醫療器械創新的意見》，而這些政策文件的核心目標就是鼓勵創新，對於藥監部門來講，就是要使藥品審批監管能與國際接軌。
隨著藥政改革的推進，包括仿製藥一致性評價的大力推廣，再加上“4+7”帶量採購的實施、醫保制度的革新，其中包括支付端的改革，使得整個醫療體系逐漸的走上了正軌，並為未來的發展奠定了一個堅實的基礎。
過去走的是仿製藥階段，缺少創新，但現在隨著政策推進，已經開始進入醫藥創新階段，相關產品也將陸續推向市場。
首先，藥品維度，可以分為原料藥、創新藥、仿製藥以及血製品等。一致性評價、帶量採購政策的推出，使的整個醫藥行業經歷了幾輪的打擊和低谷。但是從藥品的維度來看，行業的發展狀況比較好，而且創新藥的上市公司都發展的不錯。從年報披露的情況來看，像龍頭企業恆瑞醫藥等都具有較好的自我研發屬性。
另外，因為帶量採購的政策推行讓從事原料藥生產的企業處於景氣度向上的階段，在2018年業績表現上出現轉捩點，如普洛藥業一季報業績同比增速超過了50%；血製品由於我國整體過於分散，不像海外大型血製品企業那麽集中，投漿量方面也相對低水準，為了與海外的血製品企業相匹敵，未來將會有更多的兼並重組，規模效應將逐步體現。
其次，器械維度，主要分為三大類，IVD診斷、耗材、大型設備。而其中ivd診斷以及大型設備都具有很好的業績兌現能力，由於現在中國整個行業都處於進口替代的大環境中，從而使得國內的IVD、耗材及大型設備企業都能在這一輪的進口替代熱潮中獲得收益，所以整個器械板塊也是景氣度非常高，未來發展具有一定的想象空間。
在這三大分類中，高質耗材存在較大的投資機會，主要有兩個邏輯支撐，第一點市場有比較大的預期差，主要來自於降價。短期內，因為耗材編碼和標準化等問題，集采降價將很難推行；遠期看，即使出現降價，因為高質耗材的製造企業的出廠價跟終端銷售價有非常大的差距，它的扣點是非常低，一般出廠價大概隻相當於終端價的20%-30%，銷售利潤主要被經銷商獲得，不是生產企業的。而器械生產企業隻賺取了生產利潤。所以降價對製造企業來講並不會像藥品降價一樣有那麽大的降價幅度和震撼作用。
第二點是競爭格局，因為國家在推行進口替代，所以整個競爭格局現在還是偏利好國內企業。在這樣的環境之下，外資企業也會想辦法進行國產化，或者利用產品國內報批或者收購國內企業來加速推進外資國產化，但國產化需要一定時間，外資企業會處於2-3年的補標階段，這給國內企業帶來了絕佳的黃金發展期，使得國內的高質耗材企業能利用好進口替代的政策紅利，加速發展，並且實現業績兌現。
再次，醫藥商業維度，可以分為藥店板塊、分銷板塊兩個方面。整體看，藥店板塊維持比較高的發展增速，從年報的角度來看，由於藥店並購、利好政策的推出，使得藥店板塊出現了比較高的增速，無論是業績兌現性，還是從收入成長性來看，都是不錯。而分銷板塊目前處於並不是很高景氣度的周期之中，因為商業分銷板塊現在整體盈利能力、資金利用率以及資金的借貸成本都比較高，對整個板塊上的上市公司形成一個比較明顯的拖累，這個板塊未來幾年的時間內，在完成較大規模的整合之後或將會有一定的表現機會，景氣度才會快速提升。
最後，醫療服務維度。由於醫療服務行業的上市公司整體資產證券化率比較低，這代表著整個行業的天花板非常高，從而為版塊內相關上市公司帶來了高估值，未來的成長性值得關注，細分行業可以重點關注CRO（為創新藥企業提供研發外包服務）、專科醫院和綜合性醫院等。
特色原料藥領域重點關注
對於未來的投資機會，建議大家關注特色原料藥領域，其屬於原料藥板塊，原料藥分成大宗原料藥、特色原料藥等，而大宗原料藥就與大家所熟悉基礎化工產品相似，像泛酸鈣、維生素等稱為大宗原料藥，存在三大特點，第一是價格波動大；第二是產品同質化比較嚴重，市場報價趨同；第三是有較強的工業品屬性。
但如果作為投資標的，建議關注特色原料藥，其跟大宗原料具有不同的特點，其價格相對穩定、質量差異巨大、市場報價存在較大的差異、具有消費品屬性。由於其具有消費屬性，擁有量價齊升的投資邏輯。
對於未來，特色原料藥的價格不僅是由輸入性帶來，很可能是由需求拉動所帶來。拆解看來是有兩塊需求推動，第一是存量市場的需求，未來整個存量市場，將有很大一部分是國內企業的原料藥替代了海外的原料藥的供給，因為我國的仿照藥市場替代空間還是比較巨大的，能看到這次帶量採購幾乎是由國內企業中標的，所以未來原料藥存量市場也將會實現快速的進口替代。
具體來看，我國藥品總規模是2000多兆美金換算過來大概1.7兆人民幣，而其中又有65%左右是化藥的規模，大概就是1兆上下，這1兆上下，仿製藥的比例大概佔68%，所以整個市場仿製藥的規模大概有7500億左右，原料藥佔成本10%左右，所以原料藥的市場規模大概在750億人民幣。
這可以看到整個原料藥的市場替代空間非常大，雖然這750億不會全部是進口企業的原料，但至少可能有一半以上是來自於進口的，所以一看未來存量的機會，二看增量機會。由於帶量採購未來會持續快速推行，也就說製劑價格會大幅下降。
2018年12月6日，帶量採購價格確定之後，整個平均的藥價降幅達到了52%，大大超過預期。製劑價格大幅下降，從經濟上經濟學原理上看，價格下降會帶來銷量的提升，也就是說用藥滲透率將會出現比較明顯的提升。隨著滲透率的提升，製劑的銷量大幅提升的背景下，相信原料藥的需求量也會出現比較大的提升，這個是增量的邏輯。從這個角度來講，未來特色原料藥的需求是有保證，並且是處於增量階段。
同時作為消費品屬性的特色原料藥量價齊升，未來需求端的量可能會維持的比較好。價格方面，如果以52%的降價幅度來計算，新的商業模式，比原有的商業模式減少了銷售費用環節，外加醫療機構快速回款，從而有效的降低企業的財務費用，而生產成本和生產利潤將會得以維持，原料藥企業的產品價格恰恰屬於下遊製劑企業的生產成本項，也將得以維持。
另外看好的是創新藥以及創新藥“賣水人”。歷史上看，為解決藥品供應短缺的局面，較長時間我國醫藥工業處於仿製藥階段，由於某些原因政策並沒有與時俱進，從而導致了仿製藥的泛濫，使得一個品種出現了幾百甚至上千個品類，同時又在省級招標採購的催化下，形成了一些低價競爭的惡性局面，這種現象其實自2015年的722風暴開始，在中國老齡化和產業自主研發創新的大背景下，對創新藥的需求正處於不斷快速崛起的狀況下。
從資本角度來看，在創新環境營造初始的階段，選擇一些國外成熟、安全邊際高、市場潛力大的藥物靶點。但這些抉擇帶來的是靶點扎堆。也被國內的一些投資者，甚至大眾所批評，稱藥企偽創新，但個人覺得應該是微創新。而這一批微創新的品種或在2019到2023年之間陸續上市，上市之後又會面臨企業醫保患者之間的多方博弈。而這種多方的博弈最終將會反作用於我國創新醫藥研發，資本也會去尋找新的靶點以規避紅海。只要現有鼓勵政策不變，持續推進，將會促進更多的資本湧向真創新。
中國的創新才剛剛起步，並不是因為過去處於微創新階段，是微創新而妄自菲薄，但對於創新藥的企業來說，目前我國的研發市場總體規模也不過百億，未來存在非常大的增長空間，在A股市場中也不乏創新藥的頭部企業，他們將隨著我國創新藥浪潮而不斷崛起，並且陸續兌現業績，將成為一批具有很強業績表現的企業。
緊抓科創板上市公司機會
隨著科創板的推出，非常看好中國創新藥企業通過其進行融資來滿足自身的發展。科創板上市條件之一可以說是為創新藥企量身定做，企業可以不盈利，但會有一定估值的要求。
對標美國的納斯達克，整個市場的醫藥類的上市公司佔比數量非常大，其高職門有一個納斯達克生物科技指數。這個指數從1993年以來已經上漲了16倍多，指數的總體收益率將近百分之一千八百，年化收益率也在12%左右。類比我國科創板對醫藥行業的戰略意義還是很大的。科創板的推出對於創新藥企業估值體系的重塑將會起到重大作用。
以下是提問環節：
提問：國內創新藥應該用什麽估值？如果遇到創新藥爆雷怎麽辦？投資中如何避雷？
周豫：創新藥估值方式的改變由原來的PE、PEG估值在向研管線估值進行轉變，尤其在科創板開板以後，部分企業可能僅僅有研管線而沒有盈利的產品，從而使得創新藥爆雷出現的情況也會越來越多。
因為現在我國的創新藥還是以微創新居多，就是從靶點來看，國外一般都會選一些成熟的，安全邊際高的，市場潛力大的靶點，所以現在的成功率相對較高。但我國想從過去的創新階段走向未來的真創新階段，必定會是生物靶點多樣化，研發方向分散化的創新市場，但成功率也不會很高。在這種投資過程中如何避開雷？可以跟蹤進度，一般創業都是有進度和節點的，臨床一期、二期、三期，一般一期都是安全性，順帶可能會做些有效性，三期一般就是大規模的有效性實驗。
這裡說的避雷，當在科創板推出，至少應該有核心產品是二期，所以要看的更多的是怎麽分辨三期會不會成功，或者說有雷。三期一般是大規模的有效性實驗，一般都是有中期分析，最後揭盲。如果創新藥屢次出現推遲、進度延後，那可能就會有問題，這也是一個避雷的最好方法，就是關注節點，關注揭盲，關注中期分析。
提問：現在帶量採購已經在4+7城市陸續執行了，據我從北京一些醫院的醫保辦了解的信息，目前帶量採購中標企業會嚴格保障60%的採購量，那麽對於同一品類的藥品，如果通過一致性評價的藥企超過兩家以上，那麽對於未通過帶量採購的藥企，其未來市場份額會發生怎樣的變化？那他們跟原研藥企的競爭力如何呢？如果原研藥也順勢降價呢？
周豫：現在看到有的省份只要有三家通過一致性評價的情況就不會再採購另外未通過一致性評價的企業的品種。所以未來沒有通過一個評價的話，他們的藥品生存的市場份額肯定會快速的被稀釋掉。
原研藥企從一致性評價走來講的話，應該是沒有差距。從藥品質量的角度來看，一直在受外資企業的不斷灌輸，因為外資企業是有專利藥的屬性在的。從醫生角度來講，原研藥更有競爭力，但是價格也會成為一個考量，原研藥降價的可能性有，但是想降到仿製藥、國內仿製藥的水準是不存在的，因為他們本身的銷售的成本以及合規成本都是非常高的。另外如果外資企業砍掉銷售成本，像GSK一樣，弱化銷售代表的作用，其市場競爭就會明顯下降。
提問：今年A股 “喝酒吃藥”重現您覺得代表了什麽信號？
周豫：總體今年好像喝酒吃藥的行情並沒有2018年初走的好，雖然醫藥包括食品飲料跟大盤走的還是比較契合，但是也沒有感覺有非常好的超額收益，更何況今年遠遠走不贏豬、農業、TMT、5G，這些具有較好的進攻性的標的。無可厚非、因為牛市來了，食品飲料、白酒、包括醫藥這些防禦類股票是很難出現強進攻性的，當然也很難叫做喝酒吃藥行情。
提問：有報導稱，目前就生物醫藥投資市場來看，對於一級市場和二級市場估值水準能不能達到共識成了其主要的問題，對此您怎麽看？
周豫：我相信整個一二級市場聯動效應會越來越大。因為隨著科創板的上市，原來二級市場可能享受不到一級市場的投資的收益的情況會慢慢的被科創板的所抹平，所以從這一點來講的話，一二級市場可能估值會慢慢的達成共識。
備注：
“兩個層面”是指：我們將從國家和地方兩個層面，緊密跟蹤行業政策的走向，判斷政策對不同細分行業及不同區域可能產生的影響，我們的思路是從國家看大方向、從地方看執行力度和推行進展；
“三個核心”是指：我們重點跟蹤未來對行業景氣度影響最為深遠的三個核心行業政策，包括：公立醫院綜合改革政策、醫保目錄調整及其支付改革政策、兩票製相關政策（包括藥品和耗材）；
“兩個維度”是指：我們將結合中觀的產業政策和微觀的終端草根調研，反饋行業發生的最新變化。
嘉賓介紹：
中國人民大學管理學碩士，天津醫科大學醫學學士。2017年加入川財證券研究所，7年醫藥行業經驗，3年醫藥行業研究經歷。
欄目介紹：
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