郭華山：對上市公司財務造假應零容忍

　　文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 郭華山

　　今年3月，證監會針對2014年頒布的《關於改革完善並嚴格實施上市公司退市制度的若乾意見》修改的決定公開征求意見也有特別提到，旨在加大強製退市執行力度，體現了對重大違法情形強製退市的零容忍態度。

　　今日凌晨1點，深交所發布《關於啟動對金亞科技強製退市機制答投資者問》，明確金亞科技退市的六大問題。

　　強化上市公司管理任重道遠

　　今日凌晨1點，深交所發布《關於啟動對金亞科技強製退市機制答投資者問》，明確金亞科技退市的六大問題。

　　這是今年以來A股第四家公司被宣布退市，此前已有*ST吉恩、*ST昆機、*ST烯碳等。這三家公司，預計在7月中下旬完成退市。

　　其中，*ST吉恩觸及了淨利潤、淨資產和審計意見等三項指標；*ST昆機觸及了淨利潤和淨資產兩項退市指標；而*ST烯碳則是因為公司財務會計報告被中興華會計師事務所（特殊普通合夥）出具了無法表示意見的審計報告被退市，更是成為了A股“非標退市第一股”。

　　這說明了監管層強化上市公司管理的態度。金融改革不能一蹴而就，我們應該把每次改進做好做扎實，積跬步以至千里未嘗不是一種改革方式。對普通投資者而言，改變追“妖股”的心態，關注企業業績，堅持價值投資才可能讓每一次選擇走得更久遠。

　　監管強化非退市強化

　　近期上交所對*ST吉恩和*ST昆機（連續四年虧損）采取終止上市措施，退市制度的規範和退市手段的強化成為市場關注熱點。對此，我們認為退市監管強化的觀點沒有問題，但是因為近期幾家上市公司的退市便認為退市強化則有待商榷。

　　關於退市制度的討論，我們可追溯到2001年證監會發布的《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》（以下簡稱《實施辦法》）。該《實施辦法》對上市公司退市相關規定進行了詳細的規範。《實施辦法》第五條提到，上市公司第三年度連續虧損的，證券交易所應對其股票實施停牌，並在停牌後五個工作日內就該公司股票是否暫停上市作出決定；第十七條則提到，暫停上市的公司在寬限期內第一個會計年度繼續虧損的，由中國證監會作出其股票終止上市的決定。

　　此後，由於各種原因，《實施辦法》在2002年修改，2003年進一步補充完善，2012年廢止。但是《證券法》2005年修訂版將三年連續虧損暫停和四年連續虧損終止上市納入其中。而結合2014年的《關於改革完善並嚴格實施上市公司退市制度的若乾意見》及今年的修改征求意見稿的規定來看，“上市公司連續三年虧損被采取暫停上市、連續四年虧損被采取終止上市”這個條款則是2001年以來一直堅持的制度規則。所以，*ST吉恩、*ST昆機被執行退市是該制度規則下的常規措施，並非退市強化。

　　另外，通過對2001年退市辦法頒布以來的已退市公司的梳理發現，A股市場共有108隻股票退市，其中主動退市股票50隻，包括證券置換1隻、轉板上市3隻、私有化9隻、吸收合並37隻；而被動退市股票為58隻，包括暫停上市後未披露定期報告4隻、連續三年虧損48隻、連續四年虧損4隻、其他不符合掛牌情形2隻。這裡面有兩點需要注意，一是連續虧損退市股票數據，二是不符合掛牌情形退市數據。

　　首先，關於連續虧損退市，據統計，A股市場連續虧損退市密集期在2001年~2007年間，這7年間累計退市48家，佔A股被動退市股票的比例為83%。其中，2005年退市公司達到頂峰，有11家之多；2008年~2012年間只有1家公司退市；2013年~2017年有9家公司退市，平均每年2家。因此，從過往退市情況看，今年以來的退市數量屬於正常範圍。我國在連續虧損退市制度的執行方面，還是非常規範的，隻從這個角度而言，監管態度並沒有發生根本轉變。

　　其次，關於不符合掛牌情形退市，A股此前有兩家上市公司因為不符合掛牌情形被動退市，分別是博元投資和欣泰電氣，前者是A股市場首個因嚴重違反資訊披露規則被退市的公司（2016年）；後者則是首個因欺詐發行被退市的公司（2017年）。我們為什麽特別提到不符合掛牌情形退市呢？除了上述的“首創”情形，這兩家公司也是2016年金融監管強化以來的退市案例，具有一定的代表意義，這也印證了我們關於退市相關政策執行強化的觀點，即退市措施不僅審核上市公司的虧損指標，還要審核上市公司欺詐發行、資訊披露違法違規等其他觸發退市條件的情形。

　　新規更強化落地執行

　　今年3月，證監會針對2014年頒布的《關於改革完善並嚴格實施上市公司退市制度的若乾意見》修改的決定公開征求意見也有特別提到，旨在加大強製退市執行力度，體現了對重大違法情形強製退市的零容忍態度。

　　其中，關於不符合掛牌情形觸發退市的問題，上述修改意見主要提到兩點：一是再次強調重大違法退市的情形；二是給予證券交易所更多的上市公司退市決策職能，明確證券交易所負責制定上市公司因重大違法行為暫停上市、終止上市的實施規則。

　　審核製雖對保證上市公司品質有利，但是上市公司能否持續滿足上市要求，監管部門對其有效監管還是相對偏弱。而加強對上市公司的持續監管對於規範上市公司行為，特別是對上市公司財務造假和違法違規資訊披露問題，對保護投資者利益又至關重要。因此，上述舉措改變了證監會在公司上市後監管弱化、交易所管理角色定位不清晰的矛盾。

　　近期*ST聖萊被證監會處罰，主要原因是公司為了避免退市風險在2015年虛增收入和利潤。由於公司在2013年和2014年連續兩年虧損，如果2015年繼續虧損將被暫停上市，所以其鋌而走險，欺騙監管、欺騙投資者。對於上市公司，這是一個“好辦法”，兩年虧損後第三年財務造假盈利，然後循環反覆。這樣，上市公司控股股東可以減持獲利，而投資者的利益則會受到極大傷害。這樣的手法，還有多少上市公司在操作，我們無從得知具體情況，但可以預見還有不少。

　　有效規避財務造假和違規信批問題是股市健康發展所必須的。

　　對此，我們認為有三點需要加強：一是明確上市公司規範管理部門，給予管理部門相應的監管權力。前面提到的修改意見已經在強化這部分內容，即管理主體是交易所，後續的重點則是交易所的監管要落到實處。二是加強上市公司違規行為處罰，上市公司為避免退市進行的財務造假是按照《證券法》處罰還是按照《上市公司管理辦法》執行，或者其他法律法規，需要進一步明確。舉個例子，如果上市公司兩年虧損、第三年造假盈利、第四年繼續虧損這種情況被監管發現該如何處罰？是否應該直接退市？進一步延伸，如果該公司在第五年盈利了才被監管發現又該如何處罰？是否應該退市？這些問題都需要有更明確的規範。尤其是對連續兩年虧損的上市公司的監督是否應該更嚴格，也要認真思考應對。三是加強對會計師事務所的職責管理，事務所出具的審計報告是監管部門和投資者評估企業實際經營情況的主要參考對象。如果事務所審計不夠盡職盡責，甚至配合上市公司造假的又該如何監管和處罰。

　　2016年金融監管強化以來，退市管理也在逐步完善，但是還有很多規則需要規範和落實，以切實保證投資者利益。在規則不那麽完善的背景下，強化監管容易導致具體執行環節的短視，產生“新陣風”就是“三分鐘熱度”的誤判。這是需要警惕的。

　　(本文作者介紹：經濟學博士，挖財基金投研總監。)