當CTA策略失效，另類投資成對衝基金最愛

正當中國A股周一走出一波千股齊漲的行情時，美股卻呈現疲態。周一，金融股普跌拖累道指和標普500指數，標普500指數收跌0.43%，道瓊斯工業平均指數收跌127點，跌幅0.50%。

高盛CEO所羅門（David Solomon）表示， “10月以來美股大幅下挫的部分原因是算法交易。毫無疑問，當你看上周時，一些賣盤是程式性拋售的結果，因為隨著波動性上升，其中一些算法迫使人們賣出，市場結構有時會導致波動，而我們花費大量時間考慮的事情之一就是：過去10年中市場結構的變化將如何影響市場活動。”

由於擔心利率快速上升，全球經濟可能放緩以及技科技股估值過於樂觀，投資者在前半個月一直在拋售股票，美國主要股指均大幅下挫。道瓊斯工業平均指數較10月初的高點下跌超過1000點，標準普爾500指數亦下跌5％。

所羅門說。 “市場在之前沒有經過嚴峻的壓力測試，現在，當出現一點點壓力時，你可以看到市場的反應。即使算法交易早已發揮影響，可是人們還是沒法從整體看到這些影響。”

5年前常見的操作模式還是投資者將10億美元投在一支量化基金上，而現在則是廣撒網，投資者更傾向於將數百億美元投在多個不同的基金上，希望這些基金裡會出現一隻“明日之星”。而這些基金裡，或多或少都會有CTA策略的影子。

CTA策略（商品交易顧問策略）是量化投資應用十分普及的策略，它在過去十年已大受歡迎，但隨著策略進化得愈發成熟，對衝基金已經開始將焦點更多地集中在相關性為零的投資中。CTA策略的發展已較為成熟，而且可以針對相對細分的市場，但過多資金流入CTA趨勢跟蹤基金亦被指責會放大一些流動性強的資產的拋售，因為CTA策略傾向於依賴相似的模型，如果出現不可預見的事件，將會導致驚人一致的拋售，風險就會成倍增加。

Lyxor Asset Management的資產策略師菲利普（Philippe Ferreira）表示，“投資者逐漸偏向於選擇聚焦被動型海外基金，因為這些基金承諾多樣化的投資，並且可以保護投資組合免受一般的市場衝擊。”

采取傳統CTA策略的趨勢追蹤基金在今年因為波動性陡增而陷入困境，趨勢追隨策略在今年2月美股大跌時遭遇了嚴重的損失，當時趨勢追隨型基金普遍押注於市場波動性將保持低位，而市場突然的拋售令該策略遭受大量損失。而趨勢追隨型基金在10月的表現亦不佳。

一些投資者因此轉向收費更便宜的被動型基金。根據Eurekahedge的數據顯示，趨勢追隨型基金在過去3年的年均資金淨流入約為510億美元，而今年至今的資金淨流入僅為140億美元。越來越多的投資者將資金投入被動型基金，如Vanguard（先鋒集團）的股票ETF，Vanguard股票ETF近年來資產管理規模已經大幅增長，管理資產已從2017年10月的860億美元提升至目前的1020億美元。

較差收益和更便宜的替代基金出現令投資者從CTA基金中不斷撤資。為了追求“阿爾法”（超額收益），量化對衝基金甚至已經將觸角延伸至金融市場的偏遠角落進行搜尋。相比之下，聚焦於海外資產的被動型基金今年大部分都賺錢了，這吸引了大量投資者。市場人士擔心，隨著越來越多的資金在相對細分的海外市場中追逐更高的回報，流動性將會成為大問題。通常情況下，在新興市場，OTC交易會更為常見，這也意味著當市場下跌時買家會驟然減少，流動性會是個巨大的問題，同時電腦能搜集的模型數據也會越來越少，這也不利於量化基金的數據模型分析。

菲利普承認，隨著越來越多資金湧入新興市場，一方面會帶來同質化交易風險，另一方面，資金永遠在追求更細分的投資市場，而越往細處走，則越是流動性稀缺。老練投資者也許能夠了解這些市場所蘊含的流動性風險，但一般投資者滿目投身進去可能會出現巨大虧損。