金融委第三次會議的潛台詞: 保持市場流動性合理充裕

　　金融委第三次會議的潛台詞

　　來源： 中國金融四十人論壇

　　9月7日，國務院金融穩定發展委員會召開第三次會議，分析當前經濟金融形勢，研究做好下一步重點工作。會議由國務院副總理、國務院金融穩定發展委員會主任劉鶴主持。

　　會議認為，當前巨集觀經濟形勢總體穩定，經濟金融保持穩定發展態勢，供給側結構性改革持續深化，就業保持穩定，微觀主體韌性進一步增強。金融系統認真貫徹黨中央、國務院各項決策部署，積極貫徹執行穩健中性貨幣政策，並根據形勢的變化有針對性地適時適度預調微調，保持市場流動性合理充裕，信貸市場、債券市場、股票市場平穩運行，人民幣匯率保持合理穩定，各類金融風險得到穩妥有序防範化解，金融市場風險意識和市場約束逐步增強。

　　會議強調要抓住六大關鍵問題推進工作：

      一是在巨集觀大局的變化中把握好穩健中性的貨幣政策，充分考慮經濟金融形勢和外部環境的新變化，做好預調微調，但也要把握好度。

       二是加大政策支持和部門協調，特別要加強金融部門與財政、發展改革部門的協調配合，加大政策精準支持力度，更好促進實體經濟發展。

     三是繼續有效化解各類金融風險，既要防範化解存量風險，也要防範各種“黑天鵝”事件，保持股市、債市、匯市平穩健康發展。

       四是務實推進金融領域改革開放，確保已頒布措施的具體落地，及早研究改革開放新舉措。資本市場改革要持續推進，成熟一項推出一項。

       五是更加注重加強產權和知識產權保護，創造公平競爭的市場環境，激發各類市場主體特別是民營經濟和企業家的活力。

      六是更加注重激勵機制的有效性，強化正向激勵機制，營造鼓勵擔當、寬容失敗、積極進取的氛圍，充分調動各方面積極性，共同做好各項工作。

　　六大關鍵問題，如何解讀？貨幣、財政、監管，什麽是問題要害？哪些是當務之急？

　　貨幣、財政、監管三管齊下，多管道疏通貨幣政策傳導機制

　　當前巨集觀經濟形勢總體穩定，經濟金融保持穩定發展態勢，供給側結構性改革持續深化，就業保持穩定，微觀主體韌性進一步增強。在這樣的總體經濟形勢下，金融系統需積極貫徹執行穩健中性貨幣政策。

　　此前，央行發布的二季度貨幣政策執行報告指出，下一階段，穩健的貨幣政策要保持中性、鬆緊適度，把好貨幣供給總閘門，堅持不搞“大水漫灌”式強刺激，根據形勢變化預調微調，注重穩定和引導預期，強化政策統籌協調，為供給側結構性改革和高品質發展營造適宜的貨幣金融環境。

　　何謂適宜的貨幣金融環境？“結構性寬鬆”或許是正確答案。此前，央行行長易綱表示，“中性貨幣政策就是不緊不松。而總體看，未來貨幣政策政策將呈現結構性寬鬆，不會大水漫灌，會把握好度，將更注重疏通貨幣政策傳導機制。

　　下半年以來，“疏通貨幣政策傳導機制”成為金融領域頻頻出現的關鍵詞，監管層對疏通貨幣政策傳導機制更是高度重視。那麽，如何疏通貨幣政策傳導機制以實現結構性寬鬆？

　　從新一屆國務院金融穩定發展委員會近期召開的幾次會議來看，想要疏通貨幣政策傳導機制，要從貨幣、財政、監管三方面同時發力，打造多管道的疏通方式。

　　貨幣政策：結構性、精準化調整特徵明顯

　　貨幣方面，今年以來，定向降準、MLF操作等貨幣政策使用頻率明顯上升，中長期流動性成為資金投放主力。而從人民銀行近期貨幣政策操作來看，在保持穩健中性的同時，結構性、精準化調整特徵明顯，等量續作MLF、定向正回購都更體現出對銀行間流動性的精細調控，把好貨幣總閘門。

　　例如，9月7日，人民銀行開展1765億元1年期中期借貸便利（MLF）操作，完全對衝當日到期量，操作利率持平於前期3.3%，無逆回購操作。截至當天，人民銀行已經連續13個交易日暫停逆回購操作，連續8個交易日在公開市場實現流動性零投放、零回籠。貨幣市場利率貼近政策利率附近波動。

　　市場方面分析認為，等量續作傳達出兩個信號：一方面，臨近9月稅期，人民銀行投放將以逆回購短期資金為主；另一方面，9月下旬可能還會有第2次MLF操作，屆時投放一定量的MLF可以幫助機構平穩跨季。

　　財政政策：有針對性地對經濟薄弱環節積極扶持

　　財政方面，本次會議提出的第二個關鍵問題即指出，要加大政策支持和部門協調，特別要加強金融部門與財政、發展改革部門的協調配合，加大政策精準支持力度，更好促進實體經濟發展。此前，金融委在第二次會議中就曾表示，要發揮好財政政策的積極作用，用好國債、減稅等政策工具，用好擔保機制。

　　此前，有觀點認為，貨幣政策側重於短期總需求調節，以保持價格穩定和經濟總量平衡，為供給側結構性改革提供適宜的貨幣金融環境。財政政策更側重於經濟結構調整，發揮對定向調控的支持作用，服務於中長期經濟發展戰略。簡言之，貨幣政策屬於總量調控政策，側重於短期總需求調節，結構調整並非強項。因此，經濟結構調整應“以財政政策為主和貨幣政策為輔”，應合理界定財政政策、貨幣政策各自邊界，加強財政政策與貨幣政策的協調，形成政策合力。

　　當前形勢下，想要疏通貨幣政策傳導機制，保障實體經濟穩定運行，財政政策需要有針對性地對經濟薄弱環節積極扶持，擴大財政支持力度。

　　近日，財政部部長劉昆提出了針對經濟薄弱環節的一些具體措施，例如：財政政策將根據形勢變化相機預調微調、定向調控，要將企業研發費用加計扣除比例提高到75%的政策由科技型中小企業擴大至所有企業，對已確定的先進製造業、現代服務業等增值稅留抵退稅返還的1130億元在9月底前基本完成，加快國家融資擔保基金出資到位和投資運營，對拓展小微企業融資擔保規模、降低費用取得明顯成效的地方給予獎補，持續為企業減負，優化營商環境。

　　除此之外，國務院也於近期召開的常務會議中在繼續推進降稅減費、增加小微企業貸款等方面做出了明確安排。由此可見，財政政策的力度不斷加碼，定將發揮更大作用。“雖然未來落實積極的財政政策還面臨諸多挑戰，但財政部門將勇於擔當、真抓實乾，推動財政改革發展持續取得新進展，為完成全年經濟社會發展主要目標任務作出更多貢獻。”劉昆表示。

　　不難發現，優化民營企業、小微企業的融資環境是需要財政政策發力的一個重要方面。此次金融委會議也針對這一問題作了明確指示：更加注重加強產權和知識產權保護，創造公平競爭的市場環境，激發各類市場主體特別是民營經濟和企業家的活力。

　　如何創造公平競爭的市場環境？此前有專業人士提出，可行辦法之一，是解決宣傳問題。“一談到宣傳問題，我們就習慣性地考慮國企、民企或者央企的問題，這是很糟糕的。比如在中美貿易戰裡，我們一上來就讓國企收購美國資產，美國不願意和我們談。我們為什麽要通過所有製的方式區分企業？上市公司就是公眾公司，用上市公司或非上市公司替代所有製這一說法，對民企也有好處。”

　　如何激發各類市場主體特別是民營經濟和企業家的活力？除了上文中提到的各項財政措施，金融監管部門也必須作出努力。

　　實際上，監管部門大有可為。

　　監管部門：完善監管機制，強化正向激勵是當務之急

　　金融委在第一次會議中提出了五項主要任務，其中之一就是“把握好監管工作節奏和力度”。隨後，在第二次會議中，金融委提出：健全正向激勵機制，充分調動金融領域中人的積極性，有成績的要表揚，知錯就改的要鼓勵。

　　在本輪的第三次會議中，金融委再次就監管問題明確指出：要更加注重激勵機制的有效性，強化正向激勵機制，營造鼓勵擔當、寬容失敗、積極進取的氛圍，充分調動各方面積極性，共同做好各項工作。

　　金融委的三次會議均對監管工作作出部署，描述愈加詳盡，用詞愈加具體，由此可見金融委對於構建有效金融監管體系的重視程度。

　　從目前市場上的聲音來看，監管機制與目前我國金融體系發展趨勢不相適應的問題的確亟待解決。因為從貨幣政策傳導機制的角度看，央行在將流動性注入銀行體系後，能否有效運用和傳導出去，還取決於資金供求雙方的意願和能力，而供求雙方的意願與能力直接受到監管政策的影響，甚至限制。

　　從資金需求端看，現階段新增表外融資大幅減少，加上債券融資受到違約潮拖累，股票融資門檻過高，相關企業的融資需求只能轉向表內，進而導致表內資金競爭激烈。

　　9月4日，在由人民銀行牽手全國工商聯共同主辦的“民營企業和小微企業金融服務座談會”上，就有多位民營企業代表表達了“企業融資難”的現狀。

　　其中，深圳得潤電子董事長邱建民表示，今年銀行對企業的授信總額度與去年相比大幅縮減，並且貸款利率普遍上浮50%以上，現階段企業資金不足，很多訂單無法繼續承接。東方園林董事長何巧女表示，目前該企業的合作銀行基本已經停止對企業的新增貸款，到期貸款不予續貸或展期。此外，91科技集團董事長許澤瑋也表示，其公司市場估值近百億，所能獲得的銀行授信也根本無法滿足需要，其他中小企業的境況可想而知。

　　從資金供給端看，金融機構的風險偏好明顯下降。由於融資管道收窄，上半年一些企業都出現流動性問題。相比於經營風險，流動性問題更為隱蔽，且事先識別難度更大，投資者和金融機構只能以降低整體風險偏好作為應對，進而引發信用收緊。再加上受資本、流動性等監管約束，表外資產回表也在一定程度上面臨“轉不回”、“接不住”等問題。壓力之下，債市步入凜冬，流動性風險一觸即發。或許正是因為觀察到了如此情況，本次金融委明確提出：繼續有效化解各類金融風險，既要防範化解存量風險，也要防範各種“黑天鵝”事件，保持股市、債市、匯市平穩健康發展。

　　而仔細解讀此次金融委對於上述問題的解決思路，會發現“更加注重激勵機制的有效性，強化正向激勵機制，營造鼓勵擔當、寬容失敗、積極進取的氛圍，充分調動各方面積極性”直擊問題要害，確是當務之急。

　　怎樣強化正向激勵機制？

　　如何強化正向激勵機制？怎樣充分調動各方面積極性？對此問題，中國金融四十人論壇（CF40）成員、中國人民銀行研究局局長徐忠近日發文《構建有效金融監管體系，監管者、監管政策激勵相容》，做了詳盡解讀。

　　徐忠指出，金融監管的激勵相容應有兩層含義：一是監管者激勵相容，監管者應目標清晰、權責對等、建立有效內在激勵與外部約束。第五次全國金融工作會議要求，“金融管理部門要努力培育恪盡職守、敢於監管、精於監管、嚴格問責的監管精神，形成有風險沒有及時發現就是失職、發現風險沒有及時提示和處置就是瀆職的嚴肅監管氛圍”。二是監管政策激勵相容。監管政策應有效引導金融機構服務實體經濟、守住風險底線，在金融創新和防控風險之間取得平衡。

　　具體而言，想要做到監管者激勵相容，要從三方面解決問題：

　　一是目標清晰明確，處理好發展與監管的矛盾。

　　徐忠指出，我國近年來暴露的一些金融亂象和微觀局部金融風險，身兼發展與監管兩職的監管部門目標衝突是重要原因。諾貝爾經濟學獎得主霍姆斯特姆（Holmstrom）及合作者米格羅姆（Milgrom）在對多任務委託代理的分析中指出，面臨多個任務目標時，代理人有動力將所有的努力都投入業績容易被觀察的任務上，而減少或放棄在其他任務上的努力。“在金融監管領域，監管與發展的二元目標的激勵下，監管者會自然地傾向於成績更容易觀測的發展目標，而相對忽視品質不易觀測的監管目標。”

　　此前，國際貨幣基金組織（IMF）金融穩定評估就曾發現這一問題。評估報告指出，中國金融亂象與監管和發展不分有很大關係。隨後，習近平總書記在第五次全國金融工作會議上明確要求“分離發展和監管職能”。

　　第十三屆全國人民代表大會第一次會議審議通過的國務院機構改革方案，決定剝離銀行業保險業監管者承擔的擬定銀行業、保險業重要法律法規草案和審慎監管基本制度的職責，此舉有利於緩解發展與監管職能的目標衝突。

　　二是加強統籌協調，適應金融業綜合經營發展趨勢。

　　過去若乾年來，尤其是國際金融危機爆發以後，國內出現了許多的金融創新業務，包括表外理財、非標業務等等。這些創新業務或許可以說明，綜合經營是金融業發展的自發選擇。

　　經濟全球化背景下，實體經濟對多樣化的融資管道、個性化的風險管理工具、便利化的支付交易手段等日趨綜合化多元化的金融服務需求，只有通過綜合經營才能滿足。綜合經營有效連接融合各金融市場、金融業態，最大化協同效應，是金融業提高自身競爭力的必然選擇。

　　但問題是，金融監管部門沒能跟上金融機構快速發展創新的腳步，目前的監管機制與我國金融體系的發展趨勢已面臨不相匹配的難題。

　　徐忠認為，在金融綜合經營趨勢明顯的背景下，基於傳統金融業態的分業監管體制體現出諸多不適應性，具體表現為“兩跨界四套利”。一是金融機構跨界擴張。跨業投資政策標準不一、金融控股公司和實體企業辦金融缺乏規範。二是金融業務跨界套利。分段監管體制下，功能監管和穿透式監管缺失，同類金融產品監管標準不一。三是金融基礎設施割裂。各行業獨立發展登記結算等金融市場基礎設施和金融統計系統，數據標準不一、資訊歸集困難，杠杆率和總體金融風險底數不清。四是金融穩定職能割裂。央行不參與日常監管，金融穩定功能被簡化成救助付款箱，存款保險難做實，跨界機構和跨界業務風險處置責任邊界難厘清。五是金融消費者保護割裂。跨界金融業務消費者保護無力無效。六是有限的監管資源割裂。

　　因此，加強監管部門的統籌協調能力、不斷適應金融業綜合經營發展趨勢，具有重大意義。

　　三是有效的薪酬和問責機制，合理的監管者薪酬水準是監管者有效履職的內在激勵。

　　徐忠在文中指出，監管的有效性相當大程度上既取決於監管者的主觀能動性，又取決於監管者與監管對象專業水準的對比。在監管機構薪酬水準與市場差距過大的情況下，監管機構人才不斷流失、監管專業性下降難以避免。問責機制是監管者有效履職的外部約束。金融監管者如果不完全承擔監管失誤導致危機和風險暴露的成本，就會出現監管激勵不足，監管的努力程度低於最優水準。即使有明確的法律法規，監管者也可能有法不依。另一方面，問責機制就是要基於監管失誤對監管者施加懲戒，強化其監管激勵。

　　如果能夠在上述三個方面確實加強力度，相信能夠加快我國金融監管體制的改革腳步。

　　此次會議強調：務實推進金融領域改革開放，確保已頒布措施的具體落地，及早研究改革開放新舉措。資本市場改革要持續推進，成熟一項推出一項。

　　希望在銀行、證券、保險等部門的改革浪潮之中，金融監管體制的改革也能不斷成熟、早日推出。

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責任編輯：陳合群