中金：A股估值已接近2016年年初低位 並非趨勢逆轉

　　來源：中金金網

　　近期市場情緒低迷，A/H市場均出現明顯回調

　　最近A/H兩地市場均出現一定幅度回調，市場情緒繼續轉向悲觀。我們在本報告中梳理市場估值，並更新觀點如下。整體上，我們認為本次調整仍是市場上行周期中的階段性調整，而非趨勢逆轉。

　　1）近期全球風險資產承壓，避險資產跑贏。

　　之前抗壓的A股藍籌白馬股近期也大幅下挫，代表情緒悲觀到一定程度。從近期全球大類資產價格的表現來看：風險資產受壓，大部分商品、股市等出現回調，而債券、黃金等避險資產則相對表現較好。全球債市出現了一定的上漲，國內國債長端收益率從高點至今下行達到接近30個基點。

　　近期風險資產表現疲弱受多方面因素的影響：1）貿易戰陰雲籠罩；2）中國兩會結束，政策逐步落地，去杠杆、金融防風險引發的擔憂重新來臨；3）還有不少投資者擔心全球經濟活動景氣見頂，特別是對中國增長前景判斷分歧加大，對增長前景判斷轉向負面；4）近年表現較好的科技股也面臨一定的逆風，包括美國科技股面臨的個人隱私數據監管問題、增長可能開始乏力的問題等等。

　　2）本次調整的定性：階段性調整，而非趨勢逆轉。

　　從全球範圍來看，這次風險資產的調整可能是自2016年上半年全球主要經濟體同步復甦以來第一次幅度稍大的調整，也是這輪復甦周期以來第一次比較嚴肅地反映利率回升影響的調整。

　　考慮到較多行業此前累積一定獲利；利率預期調整後，印證增長預期並未受到根本影響需要一定的時間；再加之貿易戰等因素的干擾，本次市場消化盤整的時間可能會比過去兩年中的調整所需要的時間要長。

　　對比2002-2007的上漲周期中“中期調整”持續的時間，下跌到反覆震蕩需要3-6個月的時間確認增長前景並未受利率抬升影響後市場才重拾升勢。本次調整從一月底開始，對比來看，預計市場盤整到重拾升勢可能仍需要一定的時間。

　　但從目前主要經濟體產能利用水準、通脹及利率水準、市場估值水準等指標綜合來判斷，這種調整並非周期尾聲、見頂逆轉，而是“階段性調整”，也就意味著後續只要中國增長前景並未受到利率抬升、貨幣緊縮的影響，市場可能開始逐步重拾升勢。

　　3）A股估值已經接近2016年年初低位，短期情緒可能仍偏低迷，但中期前景依然積極；港股四大積極因素未變，牛市方向未改。

　　如果按照藍籌股指數滬深300來看，當前點位比2016年年初低位高大約40%左右，而2016-2017兩年累計的盈利增長在50%左右。理論上說如果不考慮指數成分的變化，當前滬深300指數隱含的藍籌股估值已經在接近2016年年初低位的水準。如果再考慮權重較大的大型銀行近年估值提升較多（重估幅度在40%左右），其他行業當前估值可能相比2016年年初更低。如果按照中小市值個股來看，當前估值更是低於2016年年初。港股市場類似，且絕對估值更低。我們維持對A股、港股中期積極的觀點不變。

　　4）後續關注點：

　　1）兩會之後各方面政策落地，特別有關金融防風險、去杠杆等政策的落地及其影響，目前市場對此擔憂較多；

　　2）未來一段時間關鍵行業及總體潛在的增長趨勢，我們對增長的判斷比市場積極，目前市場較多投資者對增長擔心較多，認為一季度景氣見頂、後續將大幅回落的觀點較為流行；

　　3）各項改革的推進，包括CDR等引入的進展、國企改革等；

　　4）貿易戰的進展及中國的應對，及潛在市場開放措施；

　　5）外圍市場的走勢，特別是作為全球龍頭的美股走勢也對中國市場投資者的情緒有一定的影響。

　　來源：《主題策略*階段性調整，而非趨勢逆轉》2018/3/28 分析員王漢鋒S0080513080002 分析員周昌傑S0080517080005

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