呷哺呷哺的三大疑慮：門市快速擴張致利潤增速脫節

　　近半年時間，呷哺呷哺（00520）股價持續在高位大幅震蕩，時而有短期下挫逾2成的悲愴，時而有單月上漲超2成的歡愉，稱得上公司上市以來股價最大的動蕩期。

　　通常來說，一隻票價格出現大幅波動表明市場分歧較大。呷哺呷哺股價經過兩年的震蕩上揚，漲幅已經超過5倍，如今估值也來到33.6倍的市盈率和7.14倍的市淨率，在行業內已然不算便宜。市場在此時“舉棋不定”看似不無道理。

　　門市快速擴張致利潤增速脫節

　　不過，從呷哺呷哺過去的業績表現來看，公司並非配不上較高的估值。呷哺呷哺財報顯示，公司營收從2013年的18.9億元人民幣（部門下同），增長至2017年的36.64億元，年均複合增長率達到18%；股東應佔淨利潤從2013年的1.41億元增長至2017年的4.2億元，年均複合增長率高達31.46%，同時在最近4年每年都能保持超過3億元的經營活動現金淨流入。這些都表明呷哺呷哺的經營業績能夠和快速成長的股價相匹配。

　　然而，由於公司自2015年開啟新一輪的快速擴張模式，旗下門市迅速從552家擴張至759家，此舉雖然帶來營收繼續快速增長，但公司資本開支、原材料、員工成本等重要開支以更快的速度增長，造成淨利潤增速逐漸放緩。比如2017年，呷哺呷哺實現營業收入36.64億元，同比增長32.8%，但淨利潤僅同比增長15.9%至4.32億元。這一點，呷哺呷哺和周黑鴨（01458）過去一年的經歷十分相似。

　　在股價已經處於長期高位，且估值不低的情況下，市場在此時對呷哺呷哺的投資出現較大分歧著實情有可原。

　　但你要問，呷哺呷哺會因為要保住短期利潤水準而放棄擴張門市嗎？也不大可能，因為擴張是任何企業發展壯大的必由之路。當然，這個必由之路有一個必要前提，就是企業的產品是否能夠得到閱聽人的充分認可。

　　根據呷哺呷哺過去4年的同店銷售增速情況，公司2015年開啟快速擴張模式之後，同店銷售水準也在逐年增長，2017年達到8.5%的增速，創近5年新高。從這一層面來看，呷哺呷哺的擴張應當是有底氣的。

　　現在的問題是，呷哺呷哺股價高位大幅震蕩，說明市場沒有底氣，或者說市場對呷哺呷哺快速擴張戰略的疑慮還沒有消除。這些疑慮主要包括：

　　1．公司向南擴張如何應對“眾口難調”這一餐飲界老大難的問題；

　　2．如何解決供應鏈的問題；

　　3．湊湊盈利能力謎題。

　　強化本地化經營策略

　　在智通財經看來，呷哺呷哺所處的火鍋行業要解決各地消費者不同口味的問題並不是一件難事。原因是，火鍋的湯底、底料以及食材都可以根據不同口味來選擇，呷哺呷哺“一人一鍋”的經營模式更可以把口味選擇的自由度發揮到極致。

　　據了解，呷哺呷哺在2010年進入上海市場之後，就增加了食材中海鮮的比例，來滿足上海消費者獨特的飲食習慣。

　　2017年呷哺呷哺在上海市場人均消費金額為49.8元，為各個細分市場最高水準，同時翻座率也從2.4倍增加至2.7倍。

　　同時，上海市場的同店銷售增長率達到18%，同比大幅增長16.7個百分點，遠高於全國平均水準。

　　另外，智通財經從呷哺呷哺天貓官方旗艦店了解到，公司目前的火鍋底料產品已經包含了多種口味。本地化運營加上新產品的不斷推出，使得呷哺呷哺能夠適應不同地區消費者的需求。

　　強化供應鏈體系

　　關於供應鏈，對於很多企業來說是一個不容易的問題，尤其是對呷哺呷哺這樣不僅快速擴張還要嘗試多種業態的企業來說更是如此。

　　呷哺呷哺原本的“大本營”在京津冀一帶，其配套的供應鏈也主要在中國北方。但公司要把生意做到華南甚至全國市場，就必須率先拓展供應鏈，比如建立中央廚房、建設倉儲物流中心等等，前期的投入勢必很大。

　　2017年年報顯示，公司包括樓宇、汽車、家具等資產在內的物業、廠房及設備等固定資產從上年同期的3.99億元大幅增長5成至6億元。重資產比重增加，可以看做短期佔用公司資金、壓榨利潤的“魔鬼”。

　　另外，智通財經在呷哺呷哺官網上看到，公司今年以來發布了多個招標公告，包括食材、研發、自媒體運營、OEM工廠準入等多個項目。

　　從這些舉措中可以看出呷哺呷哺對強化供應鏈做出的努力。長期來看，隨著產業配套設施建設完畢公司現金回流能力有望進一步提高，而隨著供應鏈體系日臻完善，公司議價能力有望得到加強，成本把控能力也有望顯現。

　　“湊湊”回歸社交屬性

　　最後，關於湊湊的盈利謎題。

　　相信很大一部分中國人對火鍋的第一印象是一大家子人圍坐在一起涮各種食物，這讓吃火鍋有了獨特的儀式感也兼具社交屬性。

　　但呷哺呷哺“輕正餐”的定位，一人一鍋的吧台火鍋經營模式，實際上弱化了吃火鍋的社交屬性，解決的是“一個人也能吃火鍋”的問題。這種業態的好處是可複製性強，成本控制能力強等等，弊端則是客單價格提不上來。

　　而湊湊則正好相反，它走的是“火鍋+茶飲”的經營業態。湊湊CEO張振緯曾表示，湊湊走的是新古典風的路線，湊湊立志打造一個更有社交情調的“為美好相聚沸騰”的全新聚會餐廳。可見，湊湊打的就是社交牌。

　　中國人的消費習慣是，一個人吃飯可以將就，但朋友聚會絕不將就。因此，我們可以看到湊湊餐廳的人均消費在130元左右，和海底撈這樣中高端定位的火鍋店相差無幾。從這一層面來看，湊湊的發展是具備想象太空的。

　　不過，由於湊湊這一新的餐飲業態尚未成熟，新餐廳開業初期成本較高，加上12家湊湊餐廳於2017年第四季度開業，湊湊餐廳2017年產生餐廳層面經營虧損人民幣24.9百萬元。

　　湊湊盈利能力暫未明朗，是部分投資者不敢對呷哺呷哺“下手”的原因之一。

　　但如果對比海底撈2015、2016年度大多數餐廳在6到13個月內收回現金。以及主要中餐品牌通常分別在3到6個月及15至20個月內實現首月盈虧平衡及現金投資回報。目前對湊湊下定義還為時尚早。

　　據了解，湊湊CEO張振緯近期在朋友圈“爆料”，2018年1月起，湊湊品牌已實現整體盈利，公司26家湊湊門市，除2018年5月開始試營業的3家門市，其余23家均已實現單店盈利。

　　呷哺呷哺股價在五月的那一輪上漲或許就是這個原因，但是騾子是馬，中報便可見分曉。

責任編輯：白仲平