解讀海底撈IPO招股書：投資太空或存潛在風險

　　解讀海底撈IPO招股書：每天翻台五次，今年門市將翻番

　　一個月之前還在否認上市計劃的海底撈，5月17日旋即在港交所遞交了上市申請。在不斷刷新的上市傳聞中，不缺錢的海底撈終於準備走向資本市場了。

　　界面新聞翻閱海底撈的招股書，分析對資本市場來說，海底撈的想象太空以及可能存在的風險。

　　營收持續高速增長

　　在招股書中，海底撈披露了其經營數據和增長率，2017年海底撈營收總額為106.37億元，收益由2015年的57.57億元按35.9%的複合年增長率增至2016年的78.08億元，並進一步增至2017年的106.37億元；而年度利潤由2015年的4.12億元增至2017年的11.94億元，複合年增長率為70.5%。

　　對比同樣在港上市的呷哺，擁有738間呷哺呷哺餐廳和21家湊湊（呷哺旗下高端火鍋品牌）餐廳的呷哺集團2015-2017年間的收入分別為24.25億元、27.58億、36.64億元，增長幅度自10.1%上升至32.8%；但淨利潤由2015年的2.63億元增長至4.32億元，增長速度放緩至15.9%。

　　門市數量高速增長

　　相比之下，海底撈簡直就是賺錢的馬達，但還不夠，此次海底撈預計上市募資金的60%用於開店擴張計劃。海底撈近兩年擴張速度明顯提升，門市數在3年間差不多翻了一番。招股書預計，2018年海底撈將開設180家-220家新餐廳，這同時會帶來巨額流動負債，所以到資本市場融資可能是海底撈上市的主要原因。

　　“學不會”的優質服務

　　在走向資本市場的過程中，海底撈其實擁有了包括供應鏈、持續創新等高成長性優勢，這些優勢會隨著資本的加持繼續被放大。

　　“一直被模仿，從未被超越”，說的是海底撈的高品質服務優勢。在海底撈發展初期，張勇的服務意識就先知先覺於其他餐廳。他早年間曾在公開演講中提到，為了留住客人，張勇幫人帶孩子、拎包、擦鞋。無論客人有什麽需要，都一一滿足。客人用餐時，他站在一邊；客人抱怨喝酒傷了胃，他就熬一鍋小米粥；客人誇獎辣椒醬好吃，他就送人幾罐。

　　在城鎮化進程以及消費更新過程中，海底撈這種潤物細無聲的服務正好迎合消費者對於食材和就餐環境氛圍的需求。

　　海底撈曾委託沙利文在今年3-4月期間，對海底撈所在的15個城市的1800多顧客進行隨機走訪和問卷調查，結果發現，海底撈在中式餐廳品牌中體驗排名第一，這些體驗包括服務態度、菜肴健康衛生等。常客的指標則超出一般餐廳，該項調查中，98.2%的顧客表示願意再次就餐。

　　曾經的火鍋第一股小肥羊在競爭中逐漸失利，行業分析多將原因歸因於小肥羊未能洞察這一需求進而更新服務和品質。

　　如今，在一線城市，這種過於貼心的服務偶有被顧客貼上“過分打擾”的標簽，但在海底撈迅速擴張的二三線城市，這類服務仍然是消費者選擇海底撈的原因之一。

　　被高度把控的供應鏈

　　告訴擴張的企業除了兼具消費者端的體驗，其背後穩定的供應鏈支持也非常關鍵，海底撈則是頤海國際和蜀海國際所代表的底料和食材供應鏈來加持。畢竟，火鍋品質以及口味很大程度上取決於食材的新鮮度和品質，在界面新聞此前整理的海底撈資本圖譜中，負責海底撈底料供應的頤海國際已於2016年在港上市，為海底撈供應食材的蜀海最初依托於中央廚房而設，目前已經單獨成立集團，同時作為食材B2B企業向其他餐廳提供原材料，在供應商談判時也擁有相當話語權。

　　與此同時，這種供應鏈優勢延展出來，在發展副線品牌時也有先天優勢。同樣是不需要廚師的冒菜品牌優鼎冒菜就是海底撈在快餐市場的嘗試，目前，優鼎冒菜所屬的優鼎優公司也已登錄新三板。在未來，如果海底撈繼續開發新的副線品牌，只需要同理複製即可。

　　最重要的是，火鍋類餐飲本身所擁有的優勢其他餐飲“學不會”。

　　餐飲連鎖行業因受製於廚師而難以標準化，而無需廚師的火鍋行業則正好規避掉這個風險，所以火鍋行業往往能迅速冒出一批優秀的公司。

　　例如火鍋類上市最早的企業是2008年在香港上市的小肥羊（2009年便被百勝餐飲收購至麾下），呷哺呷哺於2014年12月在港交所上市，粵式火鍋品牌輝哥火鍋也在今年5月初被曝出意欲借殼上市，該品牌屬於火鍋企業的後起之秀，2004年才創立，如今旗下擁有上等品牌“輝哥”、大眾品牌“小輝哥”以及川式火鍋“洪員外”90多家門市。

　　根據弗若斯特沙利文的統計，整個餐飲行業中，火鍋餐廳的收入從2013年的2813億人民幣增加至2017年的4362億，複合年增長率為11.6%。預計2017-2020年將持續按照10.2%的速度增長，是中式快餐中增長最快的部分。

　　而海底撈又是火鍋餐飲中排名第一，2017年在全球服務的顧客總量達1.06億人次，在中國內地，每家門市每天平均有近1500人次造訪。

　　然而海底撈也存在許多值得投資者注意的潛在風險。

　　高速擴張下如何保持管理

　　海底撈成立以來最大的公關危機，無疑是2017年8月北京勁松店被揭發後廚衛生環境堪憂，不僅有老鼠，員工還試圖用湯杓清理下水道。很快海底撈發布了一份致歉聲明，而被揭露問題的門市則在閉門改造4個月後重新開張。

　　由此暴露出來的隱憂是，海底撈能否在持續擴張下，保持它“學不會”的管理水準？招股書上顯示海底撈去年開了273家新店，今年的數量還將更多，這也意味著員工人數也在高速增加中，海底撈的管理難度只會變得更大，品質控制的可變因素也會更多。

　　在招股書中，海底撈列出管理水準下降可能會帶來的挑戰包括：食物安全及品質一致性；餐店面長人才庫；供應鏈管理。

　　國內火鍋市場競爭異常激烈

　　根據沙利文的報告，火鍋店是中式餐飲市場集中度最高的種類。而其中，又以川式火鍋所佔比例最大。儘管擁擠，仍然有大量的新加入者進入這片紅海，而過去幾年，隨著互聯網的發展和社交媒體的迭代，我們也發現火鍋店獲取知名度的方式方法已經與過去有了不同。比如成立於2013年的火鍋品牌“大龍燚成都火鍋”，除了通過加盟商在全國開設門市，同時也經電商出售自熱小火鍋、火鍋底料等產品，在社交媒體裡形成一定口碑。

　　在激烈的競爭中，海底撈還需要保持它開發新品和保持優秀服務水準的能力。海底撈在招股書上把“用餐體驗下降，餐廳無法持續成功”列為風險之一，而造成這一後果的因素為“無法開拓或引入受顧客歡迎的新服務和無法滿足消費者口味和喜好的變化等。

　　火鍋市場的容量能否裝得下海底撈的門市增長

　　海底撈計劃將於2018年新開453-493家店，而目前海底撈總共有320家店，其中296家在內地。招股書中並沒有明確2018年新開的店將會在海內外如何分配，但我們假設同樣為9成在國內，將開在國內的新店也將超過400家——即海底撈在國內的門市數量將在2018年翻番。

　　如前所述，火鍋市場已是紅海，海底撈在投資新店後，新店達到盈虧平衡以及收回投資成本的時間可能會進一步變長。根據海底撈在招股書上提供的以往數據，一家餐廳一般在一到三個月內達到首月盈虧平衡，現金投資回收期一般為六到十三個月。

責任編輯：馬秋菊 SF186