永續債不是天上掉餡餅，需警惕低資質發行主體風險

12月25日，金融委辦公室召開專題會議，研究多管道支持商業銀行補充資本有關問題，推動盡快啟動永續債發行。

所謂永續債，是指沒有到期日或者是期限非常長（一般超過30年）的債券。永續債有以下特徵：一是沒有明確的到期時間或者期限非常長；二是利息水準較高或可調整、可浮動；三是無擔保；四是清償順序很靠後，低於一般債券，僅優先於股權。

由於永續債介於“債”和“股”之間，有點像債務，又有點像權益，故坊間有“債券之名，權益之實”說法。

目前，我國永續債發行主體局限於國有大中型企業，僅有少量民營企業。截至2017年12月31日，我國已發行上市永續債共774隻，發行規模合計11834.08億元，目前均在存續期內。

永續債可以延長債務期限，以較長周期緩解企業資金困境。雖然從法律意義上講，永續債也是債，但由於永續債沒有確定的償還時間，根據“實質重於形式”的會計原則，理論上可以被發行人無限期佔用，因此永續債不在資產負債表付方，可以修飾美化財務報表，鎖定長期限融資資金，從而提升企業評級。

永續債主體是有盈利能力和長期償債能力較好的發行人，但負債率偏高，對應的主體以國企和央企為主，可以視為一種“制度紅利”。

但是，如果透支“制度紅利”，發行人則面臨商譽損失的危機。永續債在買賣合約中都設定贖回條款，投資人要求發行人要在某個約定時間按某種價格贖回債券，如果不能按期兌現，利息就會上調，這使得多數永續債的實際存續期並非“永久”。發行人如果多次要求延長贖回期，不僅增加融資成本，還侵蝕企業的商譽。比如海航控股10月12日在上海清算所公告稱，將不行使2015年度第一期永續債中期票據（即15海南航空MTN001）贖回權並將重置票面利率；此前在9月21日，海航控股計劃在10月21日全額贖回“15海南航空MTN001”。不到一個月時間，海航控股就發生償債違約事件，市場對其流動性產生質疑，影響到海航系的市場信譽。

對投資人來說，由於永續債的特別屬性，發行人可自行選擇將當期利息和已遞延利息及孳息推遲至下一個付息日支付，且無遞延次數限制，決定了投資人明顯處於弱勢地位，主動主張本息的法律依據較為薄弱，一旦被信用資質不高的發行人“套牢”，則成了冤大頭，投資人面臨更高的投資風險。因此，不排除部分低資質的發行人利用永續債融資，尤其是當其再融資成本高於利率重置後的永續債時，發行人可能會選擇不贖回而是利率跳躍，讓投資人的收益只是“紙面富貴”的幻想。

迄今為止，國內銀行業還沒有發行永續債補充資本金的先例，也沒有針對商業銀行發行永續債的監管細則或發行指引。由於永續債的“自由度”比較高，稍有不慎，就會導致流動性泛濫。而永續債涉及發改委、央行、銀保監會、證監會等多個監管部門，形成監管的合力尤為重要。

此次金融委啟動商業銀行永續債發行，應是為了緩解商業銀行補充一級資本和核心一級資本的壓力，以符合資本充足率要求。但在防範化解系統性金融風險的當下，希冀商業銀行借助永續債提高資本充足率，應謹慎為之。雖說永續債在歐美金融市場是以商業銀行為發行主體，畢竟那是一個比較成熟的市場，中國金融市場還經不起永續債的折騰，畢竟永續債不是天上掉餡餅。

蔡恩澤（財經評論人） 編輯 陳莉 校對 薛京寧