中信證券：5G前周期品種，行業將迎來量價齊升

文丨顧海波 鄭澤科

天饋射頻作為5G的前周期品種，預計將會有較好表現。一、天線面臨集中度提升，聚焦行業龍頭：重點關注和愛立信及諾基亞有密切合作的通宇通訊和京信通信；二、濾波器面臨賽道切換，陶瓷介質將成為主流，重點關注東山精密。

▍行業周期性特徵明顯，初期戴維斯雙擊顯著。

1）發牌前三年是建設高峰期：2014-2016年是4G建設高峰期，天饋是主設備配套產品，其周期要早半年到一年；

2）建設量最大的時候毛利率通常也高：天線射頻廠家的業績在2014年是峰值，當年行業平均毛利率鋼彈37.78%，而2013-2017五年行業平均毛利率為29.76%；

3）戴維斯雙擊帶來超額收益：武漢凡谷、大富科技、盛路通信在2013年-2015年相對上證綜指平均超額收益為46.5%、91.7%、80.3%。

▍技術變革推動天線射頻廠商向頭部集中。

1）5G超高流量引發技術變革：5G天線採用Massive MIMO的方式提升帶寬，引發天線和RRU耦合成AAU。

2）天線下遊變化，引發市場份額向頭部集中：耦合成AAU後，天線採購模式將由運營商採購轉為設備商採購，5G天線未來將只有4-6家，集中度進一步提升；

3）濾波器轉向陶瓷介質，引發行業洗牌：5G採用Massive MIMO後，腔體濾波器面臨體積重量的問題，將逐步被陶瓷介質替代，引發行業洗牌。

▍5G市場空間廣闊，天線迎來量價齊升。

1）我們預計5G巨集基地台建站數約為將近500萬：我們預測5G巨集站2019-2028年的規模約為500萬站，按每基地台3面天線計算，僅巨集基地台對天線的需求量就鋼彈1500萬副。

2）技術變革促使5G天線價值量提升3倍：4G天線單價約為2000+，由於5G天線轉變為有源，需要增加PCB，振子、連接器、濾波器數量也大幅提升，預計初期天線單價會在6000元以上。

3）市場空間廣闊：5G基地台天線的國內市場空間約為684億，濾波器市場空間約為266億。

▍風險因素：

5G建設不及預期；運營商資本開支不及預期；中美貿易摩擦加劇。

▍投資策略。

5G兆級投資，風口將至。天饋射頻作為5G的前周期品種，預計將會有較好表現，梳理兩條主線如下：一、天線面臨集中度提升，聚焦行業龍頭：由於天線採購下遊發生變化，重點關注與愛立信、諾基亞有緊密合作的通宇通訊和京信通信；二、濾波器面臨賽道切換，關注新生力量：介質濾波器在體積、重量上相比腔體濾波器有明顯優勢，將逐步完成替代，重點關注東山精密。