端午節前，三花智控（002050.SZ）發布了股份回購進展公告。
資料顯示，截至2019年5月31日，公司通過集中競價的方式累計回購股份15,625,536股，佔總股本的0.5650%，最高成交價16.63元/股，最低成交價為9.92元/股，累計成交金額約為2.16億。
回購預案於2018年11月提出，背景是公司股價當年持續下跌。根據wind數據，前複權後的股價，從3月最高點15.75元/股下跌到了10月7.87元/股，最高跌幅達50%。
雖然2018年的資本市場整體並不景氣，但仔細分析可以發現，三花智控股價的下跌或許還和本身業績的放緩密切相關。
高增長後，業績遭遇減速
三花智控的主營為生產銷售製冷空調冰箱之元器件及部件、汽車空調及新能源車熱管理之元器件及部件、咖啡機洗碗機洗衣機之元器件及部件。具體產品包括四通換向閥、電子膨脹閥、電磁閥、熱力膨脹閥以及儲液器等。目前，公司已成為全球最大的製冷控制元器件製造商。
近些年，受益於新能源汽車行業的發展，公司開始向新能源汽車空調及熱管理系統零組件、組件及子系統拓展，客戶包括法雷奧、馬勒、大眾、奔馳、特斯拉以及吉利等。
從2018年年報披露的營收構成可以看到，製冷業務單元實現銷售收入59.61億，營收佔比達55.01%。其他幾塊業務（AWECO業務單元、微通道業務單元、汽零業務單元及其他）的營收比較接近，佔比都在10%以上。
2018年，三花智控首次實現營收突破100億。然而也是在當年，公司業績增速開始放緩。
2016-2017年，三花智控營收增速為9.88%、25.14%，扣非後歸母淨利潤增速42.07%、39.58%。到了2018年，雖然營收增速仍然保持了13.10%，但扣非後歸母淨利潤增速下降到了19.30%。
根據最新披露的2019年一季度業績，營收和扣非後歸母淨利潤增速進一步下滑到了7.90%和-12.11%。
進一步分析可以發現，除了需求端的影響，成本、費用上升導致的毛利率、淨利率下降也是造成公司盈利能力下滑的重要原因。
原材料價格波動、勞動力成本上升等因素致盈利能力下降
三花智控的毛利率、淨利率自2014年以來持續處於上升通道，但到了2018年，這一趨勢戛然而止，出現了較為明顯的下降。
具體來看，2017年的毛利率、淨利率分別為31.23%和13.06%，2018年下降到了28.59%和12.10%。
仔細分析可以發現，原材料價格波動、勞動力成本上升以及匯兌損失、研發費用增加是其中的重要原因。
根據2018年年報的披露，佔營業成本76.09%和14.60%的材料、人工成本當年分別同比上升了17.46%、20.19%，明顯高於營收的增幅13.10%。這就直接導致了公司毛利率的下滑。
費用方面，公司2018年產生匯兌損失約8,779萬，而2017年同期為盈利1.03億。同時，公司2018年的研發費用達到了4.37億，同比大增33.62%，大幅高於營收的增長。
正是在這一背景下，三花智控股價結束2013年以來連續五年的上漲，2018年全年跌幅接近30%。
回顧歷史：三花智控營收呈周期性波動
拉長周期來看，自2005年上市以來，每隔3年左右的時間，公司的營收都會有一個回落的過程。
經過2005-2007年的高速增長，2008年、2009年受內外部環境的衝擊，公司連續兩年錄得營收負增長。緊接著，2010-2011年營收又分別迎來了52.57%和34.49%的高速增長。到了2012年，營收再次出現負增長。
同樣的情況出現在2013-2015年。翻查2015年的年報，公司在“管理層討論與分析”中稱：2015年全球經濟復甦動力不足，中國經濟進入中低速增長時期，受總體宏觀經濟下行、房地產、氣象、大宗原材料價格持續下跌和家電庫存量居高不下等因素製約，空調及冰箱產品市場產銷下滑，市場需求有所下降。
那麽，公司是如何渡過這個下行周期的呢？
這次一樣嗎？
宏觀方面，隨著貨幣和信貸政策放寬，房地產市場在2016年出現了明顯復甦。同時，受益於夏季高溫氣象和北方煤改電項目實施，空調行業在2016年呈現先抑後揚的走勢。2017年，經濟繼續向好，進而推動了下遊空調、冰箱以及新能源汽車等行業的快速發展並抬升對公司產品的需求。
另一方面，三花智控加速資本運作，分別在2015年和2017年收購了同一控制下的三花微通道以及三花汽零這兩家企業。
通過這兩次收購的並表，很大程度上增厚了公司的營收和利潤水準。
這一次，三花智控又面臨著業績下行壓力，公司能夠像前幾次那樣實現較快回升嗎？（CJT）
本文作者：麵包財經
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