市場需求倒逼光伏行業升級 漢能不怕“倒春寒”

中新經緯客戶端4月29日電(玄寧)前兩天，北京氣溫驟降，降幅比月中達到10攝氏度以上，加上陰雨，體感溫度更低。情況相似的，還有漢能。不負陽春三月，漢能2018年報顯示業績持續盈利，本月又刊出私有化通函，釋放出明確信號“冬天已過”；但一個產業基地的陳年舊账，一個新產業園的落地簽約，引起外界關注解讀，猶如一陣“倒春寒”。

漢能從來不缺少新聞，我們對漢能關注已久，無意對此評判。但我想指出的是，資訊只是試圖還原過去，而投資永遠是下一秒的決定。又如香港商界超人所言：在高增長的機遇巨浪中，智者見泉，愚者見石。

在本文，我們主要想表達的以下兩個觀點：

第一，漢能主營業務穩步增收，說明企業總體處於良性發展；而持續盈利永遠是資本市場的定價基準，在漢能提出回A，科創板即將推出的背景下，公司值得看好；

第二，市場需求不斷倒逼光伏行業升級，行業整體迎來持續增長期；而技術優勢給了李河君一個阿基米德支點，“做大增量”是其打開市場的金鑰匙。

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資本布局疊加政策傾斜，使漢能進入光伏以後快速增長，一路高歌猛進，轉捩點發生在2015年5月20日。股票市場受挫後，公司一度陷於谷底。隨後，由技術並購整合形成內生動力不斷釋放，可以證明，漢能的並購帶來不止是擴張，而是高質量的發展，更支撐了企業從扭虧為盈，到持續三年利潤增長。需要指出的是，傳統光伏企業利潤主要來自組件銷售，而漢能，至少就目前的財務數據來看，主營收入以薄膜生產裝備交付為主，因此利潤率相對高。從宏觀層面看，能源和信息的去中心化和分布式成為趨勢，顛覆了傳統資源控制的模式，核心技術的對峙成為新能源企業間競爭的核心。在這一趨勢下，漢能近三年來主營業務收入的穩步增加，說明企業處在總體良性發展中。同時，其毛利率大於40%，說明主營業務產品未處在惡性競爭的環境中；資產總額近三年來亦表現出穩步增長，也佐證了公司經營規模不斷穩步擴大。

需要指出的是，無論在全球哪個公開市場，企業的持續盈利能力永遠是資本市場的定價基準；我們認為，對於漢能來說，其技術實力，專利壁壘，代表著其內生增長源泉與質量。在目前漢能明確提出旗下港股上市公司私有化，回歸內地A股的戰略下，未來其估值水準也必將與增長質量關係密切，唯有經受住危機考驗，不斷強化薄膜技術協同效應，優化應用產品組合，才能獲得投資者的青睞。

我們判斷，在科創板即將推出的背景下，以芯片、高端裝備、新能源、生物技術等為代表的創新科技產業，將是解決目前中國諸多產業經濟問題的金鑰匙。歷史也曾上演類似的故事：2009年以來引領美國股市10年的慢牛，是以蘋果、亞馬遜、微軟等為代表的科技股；而在A股市場上，每次牛市漲幅最大的也是科技股。每當進入牛市，科技股的市盈率甚至推高到數百倍。雖然有人認為A股牛市總是不斷推高科技股本已昂貴的估值，但價值股、白馬股同樣會因資金的追捧而產生泡沫；總體上，我們相信國家發展創新產業需要依托於資本市場的扶持，相信這一大趨勢下漢能的機會。

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就漢能資本市場的事而言，還要在資本市場解決。我們認為，對於漢能這種量級的科技公司，未來的A股上市是順理成章的事，這也和國家金融體系改革，資本市場助力創新經濟的大方向一致。一項數據顯示，我們的社會融資總額約90%都是依靠傳統商業銀行的間接性債務融資來支撐的。在這樣的金融體系和融資模式下，資金這種寶貴的資源很容易被錯配，結果往往越是不需要資金的大企業，越是會受到銀行的青睞。而那些極需要資金的創新型企業，民營企業，雖然貢獻了70%以上的就業、60%以上的稅收、和無限的發展創新潛質，但卻只能得到30%的銀行融資。因此，優質企業登陸資本市場獲取直接融資，與股東和利益相關方互動，才是我們想要的健康的資本市場。

目前，就公開信息來看，漢能提出了通過特殊目的公司置換原港股上市公司股東股票，未來登陸A股的方案。正如一位獨立分析師所言，“這一方案通過特殊目的公司實現股權層面的控制，架構設計股權層級少，最後一環對境內運營實體的綁定充分，預計上市過程中更易獲得監管層審核通過”。我們也認為，這一方案具有一定開創性，相信可為股東創造資本管理效益，相信這種在合法合規的框架下的金融創新，能夠走的長遠，甚至為香港資本市場的進一步變革創新提供先行案例。

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漢能的行業機會在於行業升級。不可否認的是，我國光伏行業曾經走過彎路：光伏儘管面臨著棄光限電、補貼不到位等階段性風險，但總體上有著固定收益般的低風險屬性，其發展依賴人口、土地、投資、補貼等改革紅利的釋放；加上曾經長期寬鬆的貨幣政策，也讓企業容易得到資金，並給企業一個誤導“似乎錢很好借”，於是開始了舊有產能擴張。但隨著人力成本等要素的價格近年來的上升，原本可以通過擴規模、獲取廉價要素抵銷的問題變得無可抵銷，一定程度上導致了光伏行業的病變，這種病變，我們可以稱之為泡沫。與泡沫同時出現的，則是符合市場需求的有效供給不足。

解決這一局面，需要依靠更高效生產力的引入，實現行業升級。在這一背景下，近年來中國神華、中建材、漢能等企業加碼薄膜太陽能布局，中國光伏初具多種技術路線並舉爭奪的行業態勢。麥肯錫的一份預測報告也顯示，未來光伏行業將迎來需求持續增大，持續增長的黃金時期。對於漢能來說，無疑孕育了其未來的終端市場的機會。

前文我們說，技術優勢給了李河君一個阿基米德支點，而依靠薄膜的差異化技術，漢能開發的太陽能建築一體化產品漢瓦、漢牆，則是我們非常看好的產品。我們認為其核心優勢在於：增量市場。其中的道理並不難理解，對於一棟舊房子，漢瓦與晶矽光伏電池板相比可能沒什麽成本優勢，但對於一棟新房子，既能當遮風擋雨又能發電的漢瓦，其成本和施工難度遠比普通屋面瓦+光伏電池板的傳統搭配來的實惠。

此外，近年來一個重要的商業趨勢就是：下沉。互聯網信息產業撫平了三四線城市的痛點，也成功地做大了增量市場，人和錢都開始往三四線擠。對於漢能來說，做好漢瓦漢牆市場，也要順應這一趨勢。漢能目前建立的經銷商和大客戶銷售渠道，是在業內具有優勢的資源布局，漢能要做的，是沿著自己熟悉的賽道，不斷擴大自己的舒適區。在這股“下沉”熱潮中，不止是互聯網科技企業，還有新能源、電動汽車，誰抓住三四線城市的建設升級，動能轉換，誰就抓住了巨大的增量市場。

驅動任何一個產業發展，無怪乎技術的推動、需求的拖拽、政策的牽引與資本的注入，而這些動力正在薄膜太陽能產業疊加，爆發式增長軌跡已經顯現。只是在這個資訊發達的時代，對於公眾公司，早已沒有內外可分。無論是漢能、恆大，還是海航、萬達，都無一例外的被完整暴露在聚光燈下。但在時過境遷之後，我們又不難發現，在某個特定的時點上評價一個企業，很難給出明確的判斷：它是攜夢的前行者？還是一個無法落實的自造神話？只有時間才能給出答案。但確定的是，企業的發展，亦如一年四季，當嚴冬已過，必是春天，而春天到了，就不怕倒春寒。(中新經緯APP)