【推薦閱讀】
全面寬鬆基本確認 國常會一錘定音不搞大水漫灌強刺激
剛剛召開的國務院常務會議一錘定音，釋放了全面寬鬆的信號。
不僅提出積極財政政策要更加積極，還指出穩健的貨幣政策要鬆緊適度，保障合理融資需求，一系列“穩增長”措施為經濟持續健康發展保駕護航。
金融研究院院長管清友表示，政策面正式變化，但不會再度出現2014那種大水漫灌。中信固收稱，貨幣寬鬆政策再確認。
來看看國常會關鍵表述：
1、保持巨集觀政策穩定，堅持不搞“大水漫灌”式強刺激，根據形勢變化相機預調微調、定向調控，應對好外部環境不確定性，保持經濟運行在合理區間。
2、財政金融政策要協同發力，更有效服務實體經濟，更有力服務巨集觀大局。
3、積極財政政策要更加積極，聚焦減稅降費。在企業研發費用、先進製造業、現代服務業和地方債等方面有實際動作。
4、穩健的貨幣政策要鬆緊適度。保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導機制，落實好已頒布的各項措施。
5、引導金融機構將降準資金用於支持小微企業、市場化債轉股等。鼓勵商業銀行發行小微企業金融債券，豁免發行人連續盈利要求。
6、加快國家融資擔保基金出資到位，努力實現每年新增支持15萬家（次）小微企業和1400億元貸款目標，對拓展小微企業融資擔保規模、降低費用取得明顯成效的地方給予獎補。
7、堅決出清“僵屍企業”，減少無效資金佔用。繼續嚴厲打擊非法金融機構及活動，守住不發生系統性風險底線。
8、在交通、油氣、電信等領域推介一批以民間投資為主、投資回報機制明確、商業潛力大的項目。推進高水準對外開放，完善外商再投資鼓勵政策，加快已簽約外資項目。
9、督促地方盤活財政存量資金，引導金融機構按照市場化原則保障融資平台公司合理融資需求，對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾。
10、加強基礎研究和關鍵領域核心技術突破。
解讀一：積極的財政政策，或利好基建
國務院總理李克強7月23日主持召開國務院常務會議，部署更好發揮財政金融政策作用，支持擴內需調結構促進實體經濟發展；確定圍繞補短板、增後勁、惠民生推動有效投資的措施。
會議聽取了財政金融進一步支持實體經濟發展的匯報，要求保持巨集觀政策穩定，堅持不搞“大水漫灌”式強刺激，根據形勢變化相機預調微調、定向調控，應對好外部環境不確定性，保持經濟運行在合理區間。財政金融政策要協同發力，更有效服務實體經濟，更有力服務巨集觀大局。
首先提到了積極財政政策要更加積極。聚焦減稅降費，在確保全年減輕市場主體稅費負擔1.1兆元以上的基礎上，將企業研發費用加計扣除比例提高到75%的政策由科技型中小企業擴大至所有企業，初步測算全年可減稅650億元。
對已確定的先進製造業、現代服務業等增值稅留抵退稅返還的1130億元在9月底前要基本完成。加強相關方面銜接，加快今年1.35兆元地方政府專項債券發行和使用進度，在推動在建基礎設施項目上早見成效。
華泰證券分析師李超表示，下半年的關鍵點在於通過相關政策刺激擴大內需，將經濟增速控制在合理區間，避免產生系統性風險。未來如果政策以擴大內需為導向，並穩住基建投資，信用擴張的周期性行業會出現機會。國務院常委會議要求財政政策更加積極，未來將受益基建相關行業，基建投資增速可能觸底反彈。
解讀二：貨幣寬鬆政策再確認，或迎降準
國常會表示，穩健的貨幣政策要鬆緊適度。保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導機制，落實好已頒布的各項措施。通過實施台账管理等，建立責任製，把支小再貸款、小微企業和個體工商戶貸款利息免征增值稅等政策抓緊落實到位。
引導金融機構將降準資金用於支持小微企業、市場化債轉股等。鼓勵商業銀行發行小微企業金融債券，豁免發行人連續盈利要求。
6月份以來央行增加MLF操作規模，中長期流動性支持力度加大。單就MLF操作而言，央行從6月6日超額續作2035億元MLF，6月19日新作2000億元1年期MLF操作，以及7月13日完全對衝MLF操作到本次大額新作5020億元MLF，兩個月以來通過MLF操作已累計淨投放9055億元，短期流動性環境寬鬆將持續。
中信證券（港股06030）債券研究團隊指出，年初以來貨幣政策邊際放鬆在流動性緊張局面的逐步紓解過程中不斷確認，本次央行大額超預期新作MLF再次確認貨幣政策寬鬆。回顧年初以來貨幣政策取向，鬆緊適度、流動性合理穩定等表述事後驗證了貨幣政策的邊際轉松，貨幣市場利率中樞也隨之下行。具體到貨幣政策操作實踐，3次定向降準、MLF擔保品擴容、MLF超額續作等成為流動性投放和貨幣政策轉松的切實注腳。本次新作5020億元MLF再次驗證貨幣政策轉松，在銀行資金面整體偏鬆的環境下開展大額投放，對長期流動性環境的呵護意圖料高於短期資金面的維穩考慮，後續流動性環境寬鬆可期。
該團隊指出，4月份以來降準+MLF政策組合成為央行貨幣寬鬆實現流動性投放的主要方式。央行公開市場逆回購操作保持較低水準淨投放，4月降準置換MLF、6月MLF大額操作、7月定向降準後大額MLF投放，降準+MLF成為流動性投放主要方式。在4月底定向降準置換部分MLF存量前，MLF規模達4.9兆；置換部分存量後MLF規模保持在4兆水準；6月、7月MLF大額操作後MLF存量達到歷史新高4.92兆。降準+MLF置換組合延續，本次MLF放量操作進一步提升MLF存量，為下一次降準置換打開太空。參考今年4月份降準的經驗，預計三季度有可能再次降準。
李超認為，當前貨幣政策的核心目標在於穩定社會融資增速，近期監管政策細則紛紛落地，相比之前市場預期一些具體規定也做了柔性處理。這些貨幣政策操作目標在於與擴大信用相配合。
解讀三：擴內需政策明確方向
國常會表示，引導金融機構將降準資金用於支持小微企業、市場化債轉股等。鼓勵商業銀行發行小微企業金融債券，豁免發行人連續盈利要求。這也代表了目前經濟中的薄弱環節，通過引導金融機構提供融資支持，有利於控制經濟下行和企業違約風險。
中信證券債券研究團隊表示，國常會議提出擴內需政策，是年內高層第二次。第一次是4月政治局會議提出擴大內需。而本次提出的時點更加重要，因為二季度數據出爐，GDP增速放緩，投資增速和工業增速不及預期，急需政策明確未來方向。特別是今年以來的經濟下行壓力與以往不同，受到融資收緊的影響非常明顯，所以在外部衝擊和國內壓力的共同作用下，有必要通過巨集觀政策進行對衝，避免巨集觀經濟和金融風險互相傳導和放大。
解讀四：保障融資平台合理融資需求，利好城投債
國常會提出，金融機構保障融資平台公司合理融資需求，加快國家融資擔保基金出資到位，努力實現每年新增支持15萬家（次）小微企業和1400億元貸款目標。對拓展小微企業融資擔保規模、降低費用取得明顯成效的地方給予獎補。
央行在《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》提出，對於過渡期結束後難以消化的存量非標，可以轉回銀行資產負債表內，人民銀行在巨集觀審慎評估（MPA）考核時將合理調整有關參數予以支持。央行此前鼓勵銀行進行低評級產業債投資，李超認為城投債也是廣義的產業債，在這些因素共同影響下，利好城投債。
解讀五：地方政府專項債發行為基建籌集資金
國常會提出，加快今年1.35兆元地方政府專項債券發行推動早見成效。
根據財政部數據顯示，1-6月累計，全國發行地方政府債券14109億元。其中，一般債券10436億元，專項債券3673億元；按用途劃分，新增債券3329億元，置換債券或再融資債券10780億元。至少還有1兆以上的專項債未發行。
李超認為，未來專項債的加快發行會為地方基建籌集資金。目前專項債主要分為土儲債、公路債和棚改債，這三個領域將是基建發力的重要方向。
解讀六：開展有效投資，框定多個區域
會議指出，要激發社會活力，推動有效投資穩定增長，是推進供給側結構性改革補短板、鞏固經濟穩中向好勢頭、促進就業的重要舉措。
一要深化投資領域“放管服”改革，調動民間投資積極性。在交通、油氣、電信等領域推介一批以民間投資為主、投資回報機制明確、商業潛力大的項目。推進高水準對外開放，完善外商再投資鼓勵政策，加快已簽約外資項目落地；
二要有效保障在建項目資金需求。督促地方盤活財政存量資金，引導金融機構按照市場化原則保障融資平台公司合理融資需求，對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾；
三要對接發展和民生需要，推進建設和儲備一批重大項目。加強基礎研究和關鍵領域核心技術突破。會議通過了石化產業規劃布局方案，要求安全環保優先，並支持民營和外資企業獨資或控股投資，促進產業更新。
這多是在補短板、增後勁、惠民生等方面推動有效投資的措施。華夏新供給經濟學研究院首席經濟學家賈康認為，有效投資有巨大潛能太空，關鍵是認識機制創新所對應的巨大潛能太空的釋放。經濟活力和老百姓好的預期所支撐的消費，必須基於在經濟基本面上把工作做足，有效投資和“雙創”是本源，是消費的基本面，把這個基本面的支持做好了以後，老百姓減少預防性儲蓄，會更積極地把當期收入、甚至動用一定的儲蓄來消費。
解讀七：股市、債市怎麽走
股市方面，中信證券債券研究團隊認為，寬貨幣向寬信用轉變是利好，未來可能得到巨集觀數據進一步支撐。前期信用風險對股市的壓製隨著監管政策的邊際放鬆和貨幣政策的持續發力得到一定緩釋，資管新規補充通知和理財新規征求意見稿的超預期最直接推升銀行股的上漲。
本次MLF大額操作進一步確認了貨幣政策寬鬆，在寬貨幣向寬信用傳導的過程中需要基建或房地產等領域承接信用擴張，而監管對非標投資的放鬆一定程度上也確實能為地方政府基建提供資金支持，進一步抬升市場對基建投資轉捩點來臨的預期，建築、鋼鐵等周期行業受益最為領先和明顯，螺紋鋼等黑色大宗商品上漲動能較為充沛。
對於利率債而言，該團隊認為目前機會不大，MLF大額操作一定程度上顯示了貨幣政策寬鬆力度的超預期部分，而監管政策的邊際放鬆也是為了配合寬貨幣政策以期解決信用緊縮、經濟承壓的問題。在資金面持續寬鬆的環境中繼續開展流動性投放對提振利率債市場效果相對較弱，而本輪貨幣寬鬆更多是為了緩解信用問題而非利率問題，在寬貨幣向寬信用傳導和過渡難以形成對利率債邊際造成正面或者負面較大的衝擊，預計維持十年期國債收益率將在3.4%-3.6%的區間波動。對信用債而言，在寬貨幣逐步向寬信用傳導的過程中，AA+城投會是估值抑或買盤調整速度最快的品種。
責任編輯：李彥麗
香港九龍灣馬來街興發大廈15樓D室