文 秦曉鵬
編輯 劉肖迎
有人說，快遞有兩種，一種叫“順豐”，一種叫“其他”。
這句話把順豐和其他快遞公司的區別總結得恰到好處。三通一達在電商快件的紅海中貼身肉搏，順豐用“快”“準時”“安全”挖出了屬於自己的護城河。
消費者願意為順豐的口碑支付品牌溢價，順豐才能在業務量不突出的情況下坐上國內物流公司的頭把交椅，但這種優勢似乎正在被削弱。
01
2018年業績總結
順豐自2017年借殼上市以來，每一份財報都牽動著大眾的神經。
2018年三季報中，順豐的歸母淨利潤同比下降16.94%，這是順豐第一份業績下滑的財報。彼時唱衰順豐的聲音變得多起來，順豐稱歸母淨利潤下滑是因為2017年同期中有出售豐巢股權的收益。從扣非的口徑來說，有6.38%的小幅增長。
2019年3月16日，順豐2018年年報公布，最後一道防線被擊破，扣非淨利潤也出現下滑。
2018年，順豐實現營業收入909.43億元，同比增長27.6%；歸母淨利潤45.56億元，同比下降4.5%；扣非淨利潤34.84億元，同比下滑5.92%。
對此，年報中解釋導致淨利潤下滑的重要因素，包括以下三方面：運輸成本、人工成本和場地租賃成本。
三個因素都離不開三個字——新業務。
順豐控股的業務包括以下幾部分：時效業務、經濟業務、快運業務（以零擔為核心的重貨快運等）、冷運及醫藥業務、同城即時物流和國際業務。
其中時效業務和經濟業務是我們熟悉的快遞業務，其他四項合稱為新業務。
鍋都是新業務的，那是不是意味著快遞業務仍然一枝獨秀毫無威脅呢？下文將對此進行分析。
資產負債率方面，2018年末，順豐控股新增39.7億元的短期借款和58.8億元的應付債券，導致順豐控股的資產負債率上升了5.22%，流動比率和速動比率分別由1.46和1.44下降到了1.21和1.18，短期償債壓力增加。就目前而言，未出現償付風險。
現金流方面，經營活動現金流相對健康，投資支付的現金同比增長了205.7%，導致投資活動產生的現金流量淨額減少了284.69%。
資產負債率和現金流的變動幾乎都與2018年順豐的收購動作有關。
02
市佔率縮減
2014年—2018年，順豐快遞業務的業務量以每年24.5%的複合增長率增長，看起來增速較快，市場份額卻下跌了近三分之一。
（根據國家統計局數字和順豐公告數據製圖）
2018年，順豐業務量的市佔率7.63%，較2014年11.53%的市佔率，降低了近4個百分點。這說明，就業務量而言，在整體快遞行業中順豐沒有跑贏平均值。
受益於電商的快速發展，全國的快遞業務量從2011年開始增速超過50%，這個增速保持到了2016年。隨著電商進入成熟期，全國的快遞業務增長量回到了25%+的水準。
在電商市場裡，價格高的順豐自然不受待見。在電商帶來的增量市場中，順豐落了下風，它的業務增長量一直在20%左右。
其實，中高端市場也不似想象中一樣壕。
下圖是2018年順豐票均單價增速和業務量增速的月度數據：
（來源：順豐控股月度簡報）
從全年來看，順豐快遞的平均單價增幅擴大，業務量增速有所放緩。
單價和業務量的增速之間是相關聯的，說明順豐的客戶也不都是高端不差錢的主兒，需求端對於價格還是敏感的。這也就意味著順豐的客戶願意為“快”“安全”“準時”所支付的品牌溢價有限。
2014年至2018年順豐的年度票均收入分別為23.61元、23.83元、22.15元、23.14元和23.18元，變化幅度較小，這也側面的驗證了這一事實。
提價空間有限，市場份額難以提振，順豐快遞業務的營收卻沒有滯脹或是下降。2017、2018兩年，順豐控股快遞業務的營業收入分別上漲18.76%和19.92%。體現出的是需求端對高端快遞市場的必然需求。
2018年，多家公司紛紛進入快遞高端市場，未來順豐快遞業務將面臨更多的外部挑戰，業績勢必將受到影響。
2018年7月，圓通的母公司圓通蛟龍集團推出“承諾達”，定位中高端市場，對標順豐；
10月，京東推出個人業務，包括“特惠送”、“特快送”、“同城即日”“京尊達”，和順豐一樣採用直營模式，價格也是中高端；
同樣是10月，中國郵政內部的郵政與EMS兩張大網和兩支隊伍合二為一，郵政的資源得天獨厚。對整個快遞行業來說都是有力的競爭者。
快遞行業沒有用戶粘性，換一家快遞公司就像換一家餐廳定外賣一樣不需要付出任何成本。當高端市場裡參與者增多時，用戶的選擇變多，順豐的優勢就會被削弱。
在低價的電商件沒有得到應有的市場份額，高端市場競爭加劇，順豐的傳統快遞業務或將增速變緩。
03
轉型陣痛
從國際三大快遞巨頭Fedex、UPS和DHL的發展來看，直營快遞的一般演化路徑是：快遞—重貨—零擔—供應鏈。
順豐給自己的定位也是綜合物流服務商，要循著國際前輩的成功路徑，2018年的步子邁得有點快。
2018年，順豐通過買買買，把四項新業務和供應鏈都鋪開了：
2018年3月，順豐17億元收購廣東新邦物流，建立獨立品牌順心捷達，發力重貨快運業務；
順豐快遞全自動分揀中心
4月，又以1億美元參與了美國物流服務平台Flexport的融資，加碼國際業務；
8月，與美國夏暉聯姻，成立新夏暉，加碼冷鏈業務；
10月，順豐又宣布擬以55億元現金收購DHL在中國的供應鏈管理業務，2019年2月完成了交割。
從規模上看，零擔快運是兆級的市場，且仍在增長。2018年，順豐控股這個後起之秀表現不俗，營收100億元，行業大佬德邦物流也不過200多億。順豐控股在零擔市場分一杯羹不是難事。
冷鏈業務和同城即時配送也都是千億級別的市場。順豐控股董事長王衛曾表示，順豐對標的不是4千億元的傳統快遞市場，而是12兆元的大物流領域。
進軍新業務的順豐發揮的空間更大。2018年，新業務的收入較上年同比增長75.93%，佔整體營業收入的比重由上年的13.71%上升至18.90%。其中重貨快運和冷鏈佔比較高。
順豐選擇在快遞業務還有20%增速的時候開始轉型，能為新業務的發展提供一定的安全墊。但順豐還是在承受著轉型的陣痛。
首先是對現金的渴求。
2018年，順豐購買飛機車輛、收購股權等發生的資本性支出達到了146.6億元，同比增長120.8%。
為了滿足資金需求，2018年順豐控股的短期借款增加了85.86%，應付債券增加了1109.85%，籌資的現金流入增加了54.53%。在籌資帶來了29.7億元的淨流入的前提下，順豐的現金及現金等價物減少了8.5億元，同比減少108.75%。
重貨冷運都是存在運輸半徑的大散市場，且具有重資產特性。新增業務對資金的需求將會是持續性的。
2019年1月，順豐又公告將通過子公司在境內外發行不超過等值人民幣160億元的債務融資產品。
其次是淨利率的下降。
新業務在形成規模化之前，勢必會拉低整體的淨利率水準。年報中也表明了因新業務導致的營業成本增速較快是降低淨利潤的主要原因。
快遞業務屬於勞動密集型產業，業務量的高速增長需要土地和勞動力，土地資源有限，勞動力成本必然是上升趨勢。
土地資源自不必多說。勞動力成本方面，市界根據年報計算，順豐控股非管理人員的年薪由2017年的8.37萬元上漲到了10.28萬元。在裁員潮襲來的2018年，順豐小哥的工資上漲超過20%，即將月薪過萬。
多種因素影響下，順豐的淨利率下滑已是不爭的事實（扣非淨利潤/營業收入同樣在下滑），由2016年的7.24%下降到了2018年的4.91%。
為節約成本，順豐選擇了轉向“自動化”、“智能化”，要以科技替代人力。王衛也曾說過，未來快遞業要面對的競爭，不是來自同行，而是像Google一樣的高科技公司。
2018年，順豐的科技投入（包含研發投入）為27.2億元，同比增加了69.8%，佔營業收入的3%。同行裡申通、韻達、圓通甚至包括德邦的研發投入佔營收的比例還不到1%。
順豐在科技上投入力度之大，足見轉型科技公司的決心。但短期來看，不利於淨利潤和淨利率。以2018年為例，研發投入為21.56億元，其中有48.4%進入了管理費用，在不考慮稅收影響的情況下，僅研發投入的資本化就減少了當期淨利潤10.4億元。
為了長遠發展，順豐主動選擇了犧牲眼前利益，回報多寡，尚需來日驗證。
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