哪些城投債被提前兌付？

　　來源：國信固收研究

　　主要結論

　　2015年開始，我國開始發行地方政府置換債，用於置換存量地方政府債務。2015-2017年三年間，分別發行約3.04兆、4.8兆和2.8兆置換債。而根據審計署的全國政府性債務審計結果，存量地方政府債務中包含部分城投債券，因此此次地方政府債務置換行動也與城投債市場密切相關。本文梳理了近三年城投債市場中的非條款提前兌付情況，以史為鑒。

　　目前持有人會議通過議案並且發布了提前兌付公告的城投債共106隻。節奏上來看，2017年四季度後提前兌付速度明顯加快。從所在地區、信用評級以及券種分布三方面來看，有以下特徵：（1）主要是企業債；（2）低等級債券偏多；（3）多分布在遼寧省、河南省、山東省和福建省。

　　正文

　　一、城投債提前兌付始末

　　首例擬用地方政府債資金兌付城投債

　　第一起擬用地方政府債資金提前兌付債券的時間是2015年7月28日。具體過程如下：

　　2015年7月28日，12德泰MTN1發行人大連德泰控股有限公司公告稱：“2015 年 7月2日，大連市政府公開債成功發行，其中20億元用於償還大連德泰控股有限公司2012年度第一期中期票據本金，發行人計劃提前兌付本期中期票據本息，為保護投資人權益，國家開發銀行股份有限公司作為召集人牽頭召開債券持有人會議對發行人提前兌付事宜進行審議和表決”。這一起提前兌付事宜的持有人會議最終結果是：議案未通過表決（77.5%的持有人參會，但其中77.42%的持有人不同意，22.58%的持有人同意）。

　　另外，在12德泰MTN1議案被否後，該發行人不久後再次召開了另一隻債券12德泰控股債的持有人會議，公告稱“2015年7月2日，大連市政府政府債券成功發行，其中3億用於償還2012年大連的泰控股有限公司債券本金。為此發行人申請提前兌付本期公司債券3億元本金及相應利息”。此次議案同樣未通過。

　　第一起成功提前兌付案例

　　6個月後，也就是2016年1月，13泰華信PPN001發布擬提前兌付公告，並在2個月後提前兌付成功。13泰華信PPN001提前兌付過程如下：

　　2016年1月14日，泰州華信藥業投資有限公司發布《關於擬提前兌付13泰華信PPN001的公告》，稱泰州市財政局擬使用江蘇省2015年發行的第三批地方政府債券資金提前償還泰州部分高成本的存量債務，其中包括發行人的2013年度第一期非公開定向債務融資工具。根據泰州市財政局要求，並經公司董事會審議表決，發行人擬申請提前兌付定向工具。民生銀行作為召集人，定於2016年1月27日召開“13泰華信PPN001”持有人會議，審議表決《關於泰州華信藥業有限公司提前兌付“13泰華信PPN001”的議案》。

　　第一次持有人會議於2016年1月29日召開，會議審議了《關於泰州華信藥業投資有限公司提前兌付“13泰華信PPN001”的議案》以及《關於按照持有人會議公告日的中債估值104.34元/張回購“13泰華信PPN001”的修訂議案》，議案1全部反對，議案2一個持有人投讚成票，但佔比僅20%，最終議案2也未通過。

　　第二次持有人會議於2016年3月15日召開，會議審議了《關於泰州華信藥業投資有限公司提前兌付“13泰華信PPN001”全部本金並支付自2015年12月16日至2016年11月16日期間相應利息的議案》，該議案最終全票通過。

　　2016年3月17日，公司發布提前兌付公告。可兌付金額=“13泰華信PPN001”持有金額*（1+8.5%/365*336） =107.8（當天中債估值為105.5元）。

　　總結來說，此次提前兌付成功的核心原因是兌付金額高出中債估值。

　　提前兌付公告集中發布引發市場恐慌

　　雖然13泰華信PPN001成功提前兌付，但是由於PPN並不是公開發行工具，持有人較少，這一事件當時並沒有受到廣泛關注。最終引發投資者恐慌的是海南交投和河北宣化北山工業園的擬提前兌付公告。

　　2016年4月起，14海南交投MTN001和14宣化北山債相繼發布公告，擬用政府債券資金提前兌付債券。由於當時城投債市價普遍高於面值，債券持有人擔心城投債發行人按照面值強製贖回債券，造成淨值損失。最後，兩位發行人綜合考慮債券持有人意願後，均取消了擬召開的持有人會議，引發市場恐慌的城投債提前贖回暫告一段落。

　　城投債提前兌付有續進行

　　雖然2016年4月，14海南交投MTN001和14宣化北山債提前兌付未成功，但是2016年11月，國務院辦公廳關於印發《地方政府性債務風險應急處置預案》的通知（國辦函【2016】88 號）提到，“對非政府債券形式的存量政府債務，債權人不同意在規定期限內置換為政府債券的，仍由原債務人依法承擔償債責任，對應的地方政府債務限額由中央統一收回。地方政府作為出資人，在出資範圍內承擔有限責任”。城投債置換的迫切性再度提升。

　　後來，隨著債券市場的下跌，城投債淨價高於面值的幅度較2016年時期已經明顯縮窄。2017年下半年開始，又陸續有其他城投債發行人公告擬提前兌付債券。吸取過去的經驗，也經過與債券持有人較充分的溝通，此後的持有人會議議案多數明確將參考公告日前某一時間段內的中債估值均值作為贖回淨價（高於面值）。

　　截至2018年9月11日，持有人會議通過議案並且發布了提前兌付公告的城投債共366隻。節奏上來看，2017年四季度後提前兌付速度明顯加快。

　　二、提前兌付城投債特徵總結

　　從所在地區、信用評級以及券種分布三方面來看，目前持有人會議通過並且發布了提前兌付公告的城投債有以下特徵：（1）主要是企業債；（2）低等級債券偏多；（3）多分布在遼寧省、河南省、山東省和福建省。

　　地區分布

　　從所在省份來看，提前兌付城投債最多的省份是遼寧省和山東省，另外兌付隻數超過30隻的有福建省和貴州省。然後，按照地級市劃分，提前兌付隻數超過5隻（佔全部兌付隻數1%及以上）的有17個城市，排名前三的分別是大連市、貴陽市和泉州市。

　　等級分布

　　從統計結果來看，提前兌付的城投債中低等級較多。形成這種局面的原因可能是兩方面的，一是低等級城投債票息較高，出於成本的考慮，地方政府提前兌付意願較高；二是作為低等級城投債的持有人，提前兌付能降低了信用風險。

　　券種分布

　　目前提前兌付的城投債，基本都是企業債。而2013年6月底審計的地方政府性債務中，企業城投債歸為政府性債務的比例也較高（當時屬於發行債券融資的地方政府債務債規模達1.8兆，扣除地方政府債券後為1.18兆，其中企業債8827億，中票1940億，短融355億）。

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責任編輯：牛鵬飛