公募冠軍林鵬：現在市場面臨流動性的問題

　　來源：聰明投資者　

　　“我曾經做過一個測算：如果一家公司每周漲1%，十年下來漲幅是176倍。假設組合當中有10隻股票，每隻股票10%，有一隻特別特別牛的股票。如果沒有10%的倉位限制，其他的9個品種都沒有漲，那麽這個基金十年的收益率有18倍左右，年化30%多，非常好。

　　但是如果有10%的最高倉位限制，也就是每周都要把超過10%的部分賣掉的話，那麽這個組合的收益率，十年下來不會超過100%，連1倍多都沒有。

　　所以，如果買到了很牛的股票，決定組合收益率的，不是這隻牛股漲多少，而是其他的股票漲多少。”

　　“現在的市場是一個相對比較活躍的市場，但也面臨著流動性的問題，特別是單隻股票上流動性的衝擊。”

　　以上，東方紅資產管理公募權益投資部總經理林鵬3月31日在東方證券和新浪私募聯手舉辦的夢想創業營上的分享。

　　2017年，林鵬管理的東方紅睿華滬港深收益率高達67.9%，東方紅滬港深收益是66.6%，都居主動管理的基金最前列。

　　當天，林鵬談了管理私募和公募的差異體會，以下是“聰明投資者”整理的紀要。

　　1，我們東方紅資產管理主要做資產管理，從1998年開始至今有20年了，2013年拿到公募牌照之前，我們主要做專戶投資、集合業務，專戶投資比較類似私募業務。獲得公募牌照後，我們才開始公募基金的發行和投資管理，目前我主要負責公募權益投資。

　　2，我想講講這麽多年來我自己從做專顧到做公募的不同感受，不一定正確，希望給大家一些啟發。

　　3，公募投資和私募投資到底有哪些不同呢？簡單來說，回報機制不同，公募基金主要以提取固定管理費為模式，而私募大多數是以業績報酬作為主要回報機制，尤其是市場投資回報比較豐厚的時候，對私募管理人來說可能是非常大的回報。

　　4，所以，對於私募管理人來說，最重要的條件不一定是規模，而是業績要做地更好，把業績做的足夠高，完全可以彌補規模上的弱勢。

　　5，公募基金1000元起步認購，而私募基金至少100萬的起步規模，這就決定了公募基金和私募基金的客戶結構有很大的不同。公募基金可能有非常大的客戶群體，單個客戶對公募基金的影響不大；私募基金的客戶數不多，部分客戶會對私募基金的管理產生一些影響，尤其是一些特別大的客戶。

　　6，我們看到公募基金管理人可能做到了3000億甚至更大的主動管理規模，而中國的私募基金公司規模100億以上已經非常少了。

　　7，當然，其他也有很多方面的不同，比如說公募基金可以公開宣傳業績，且資訊披露相當充分。公募基金需要每天公布淨值，每個季度公募基金要披露投資組合。每天都有各種各樣的網站對業績進行排名。

　　私募基金在業績披露隻面向客戶或者合格投資者，外界對於私募基金的關注程度不可能像很多公募基金這麽高。

　　8，另外還有一個很大的不同，也是我最近一兩年一直在思考的。公募基金和私募基金甚至是PE、VC資金有很大的不同點，那就是公募基金對於持倉的限制。公募基金最高單支股票只能佔到總基金淨值的10%，私募基金有20%，有些甚至沒有限制，而風投、VC的比例限制就更小了，這會帶來非常大的投資方法上的差異。這是我個人的感覺，未必正確。

　　9，雖然公募和私募有很多不同，但都有一個共同點，那就是都要通過歷史業績的積累，才能得到客戶認同，才能有自身發展，才能最終給管理人、公司帶來比較好的回報。即使回報機制、客戶結構、規模可能有差別，最終都還是聚焦於如何創造一個比較好的業績，為持有人創造財富上的回報。

　　10，主辦方希望結合自身經歷談談體會。我的經歷比較簡單，1998年畢業後就到東方證券工作，做了較長時間的研究員，後來開始做專戶投資，類似於私募業務，2014年公司開展公募業務後，我開始管理公募基金，雖然做投資研究有20年了，但在公募基金領域還是只有三四年經驗的新兵。

　　11，我最早管理的一個產品是1500萬，到一個多億，再到五、六個億，幾十個億，上百個億，再到300多億。在這個過程中，除了管理規模的變化，還有公私募投資的不同，但我們整個投資方法基本相同，甚至將追求絕對收益的理念運用到公募基金領域。

　　12，具體而言，簡單來說：一是，我們嚴格選擇最優秀的公司作為投資標的，最優秀的公司有最強的競爭力和抗風險能力，這是一切投資選擇的必要前提。

　　13，二是，我們非常重視組合管理，一方面，投資組合嚴格執行個股精選、行業分散的配置原則；另一方面，動態調整組合，在市場情緒波動中獲取超額收益。

　　14，三是我們重視逆向配置，在個股處於市場低關注度時投入力量重點研究，並且盡量在估值底線附近買入。我們一直秉承的價值投資理念，是一種長期策略，希望獲得投資的大概率和長期成功。

　　15，在這個過程中的確有很多不同，我簡單談幾點的感受。一是，重視客戶投資體驗，追求長期穩健增值。

　　16，我講一個故事，好些年前我管理的一個產品經歷市場下跌，在跌得幾乎快到最低點的一天中午，一位客戶給我打來了電話，非常禮貌客氣問我如何看待當下的市場。

　　我相信做過投資的都能體會、也能想象到客戶當時是什麽樣的心情，投資經理當時是什麽樣的心情。

　　我解釋了我的想法，當時虧了百分之十幾，但認為時市場估值已經非常便宜，這樣的衝擊會過去，市場將會反彈。

　　客戶非常客氣也非常尊重地表示理解，但第二天就贖回了。一周之後市場全部回去了，一個月之內就漲了20%，基本上所有的產品都漲了。

　　17，這件事對我觸動很大，事實上，這樣的場景在我們身邊發生的頻率並不低。這是客戶的錯誤嗎？肯定不完全是，我們投資的方法和對客戶的認知，是不是也導致了客戶去犯錯呢？

　　18，私募可能會對投資人考慮得更多，但對公募基金來說，基金經理面對著大量的投資者，不可能照顧到每個投資人，相對來說受到單個投資人的影響也會少一些。

　　19，回過頭來想，我們需要做到哪些呢？組合是不是可以不要那麽激進，不要那麽追求高的收益率，要考慮到客戶的心理承受能力。組合波動大，最終有可能長期收益率看起來不錯。

　　20，但是，即使投資經理個人心理承受能力能夠達到這樣的條件，如何保證客戶也有這樣的心理承受能力呢？貪婪和恐懼是一個人正常的心理反應，我們不能批評任何人產生這兩方面的情緒。

　　21，我們希望客戶能保持一個穩定的心態，那麽我們做產品時也要為他們考慮，控制回撤，波動不要過大，有可能會犧牲一點收益率，但是能為客戶的心理創造比較好的環境，短期來看，似乎缺少了短期爆發、受到大量關注的機會。但長期來看，這將能夠鼓勵客戶長期持有產品，也對於自己的投資有所幫助。

　　22，我們認為，如果能給客戶創造長期的、持續穩定的回報，即使有可能犧牲掉短期的收益率也是值得的，事實上長期來看未必犧牲收益率。這是組合管理的目標。

　　23，二是，著眼大概率投資機會，不做“從0到1”的投資。在投資機會的選擇上，公募基金和私募基金因為倉位限制的不同也形成了投資方法上的不同。

　　24，我們經常聽到某某公司投了一家多麽牛的公司，10年賺了100倍、1000倍，尤其是在風險投資的領域。很多私募也進行這類高風險高回報的投資，中一個就回本了。

　　25，這種方法在PE、VC以及某些私募當中我覺得是完全合理的，如果管理人有足夠好的眼光和投資能力的話，他有概率做到，比如說從10個公司當中找出一個十年漲幾十倍、幾百倍的公司，從而給投資人帶來非常好的回報。

　　26，在這樣的思路下，很多投資人也許會去投那些“從0到1”的公司，公司規模特別小且未來的發展前途不清晰，但是只要中了收益就非常高。

　　27，但在公募基金管理中，我認為，“從0到1”、以少博多的投資方式是非常不可取的。一個重要的原因是，公募基金有10%的單隻品種最高倉位限制。

　　28，我曾經做過一個測算：如果一家公司每周漲1%，十年下來漲幅是176倍。假設組合當中有10隻股票，每隻股票10%，有一隻特別特別牛的股票。如果沒有10%的倉位限制，其他的9個品種都沒有漲，那麽這個基金十年的收益率有18倍左右，年化30%多，非常好。

　　29，但是如果有10%的最高倉位限制，也就是每周都要把超過10%的部分賣掉的話，那麽這個組合的收益率，十年下來不會超過100%，連1倍多都沒有。

　　30，所以，如果買到了很牛的股票，決定組合收益率的，不是這隻牛股漲多少，而是其他的股票漲多少。因為只有其他股票漲的多了，才會有更多倉位來保證能夠持有這隻牛股。

　　31，所以，我認為公募基金不適合做這類投資，因為風險和回報不匹配。當然，私募投資比例放的較開，甚至PE、VC完全沒有單隻的限制，“從0到1”也許是一種方法。

　　32，我們東方紅基本不做“從0到1”的投資，更多的是“從1到N”，甚至“從幾到N”的投資，即追求一個大概率、合適賠率的投資，而不是小概率、高賠率的投資。

　　33，我們秉承的價值投資方法本身也是一種偏穩健的投資方式，追求的是長期大概率的投資成功。

　　34，三是適應規模變化，注重組合管理。現在的市場是一個相對比較活躍的市場，但也面臨著流動性的問題，特別是單隻股票上流動性的衝擊。

　　35，我們每個人都希望在投資當中做大做強，給管理人帶來高回報，像巴菲特一樣產生巨大的社會影響力，我相信很多私募管理人都有這樣的夢想，隨著我們投資的成功經歷越來越多被反覆驗證，受到投資者的認可，我們管理的規模也會越來越大。

　　36，在這個過程當中，我們應該思考如何適應更大的管理規模，組合管理就顯得非常重要。雖然對我們很多私募管理人來說，現在處在創業階段，但是通過發展，未來終將有一天可以管理較大的規模。

　　37，我們需要在管理的規模不斷變大的過程當中，逐漸調整投資方法，甚至是說在創業之初就以一個比較高規格的管理規模來設想自己投資模式，強化組合管理，以獲取穩定的收益率，而不是波動最大的收益率，控制回撤，讓客戶有更好的體驗。同時所持有的品種盡可能少地面臨各類流動性風險。

責任編輯：王萌