2018年12月美國PCE點評及債市分析

文丨明明債券研究團隊

核心觀點

3月2日美國商務部公布數據顯示12月個人消費支出環比下跌0.5%，跌幅高於預期-0.3%，創2009年以來最大跌幅。這說明通脹壓力的依然溫和，美國國內和全球經濟增長持續放緩，美聯儲在一月底的議息會議提到的對加息保持“耐心”的立場可能會繼續保持。在此背景下美聯儲維持聯邦基金利率目標區間不變預計將穩定通脹。基於美聯儲偏鴿態勢，我們維持2019年我國10年期國債收益率將實現3.0%的判斷。

3月1日美國商務部公布數據顯示，美國12月核心PCE物價指數同比今值1.9%，預期1.9%，前值1.9% ；美國12月核心PCE物價指數環比今值0.2%，預期0.2%，修正後前值0.2%。美國12月PCE物價指數同比今值1.7%，預期1.7%，前值1.8%。美國12月PCE物價指數環比今值0.1%，預期0%，修正後前值0%；美國12月實際個人消費支出（PCE）環比今值-0.6%，預期-0.3%，修正後前值0.5%；美國12月個人消費支出（PCE）環比今值-0.5%，預期-0.3%，修正後前值0.6%。

美國CPI今年1月不及前值，主要是受到油價下跌的影響。12月核心PCE物價指數同比今值1.9%，符合預期。核心PCE物價指數年率略低於美聯儲2%的目標。美國12月PCE物價指數環比上漲0.2%，符合預期，與前值相同。消費支出指數快速下降，佔據美國經濟活動三分之二的個人消費支出環比下跌0.5%，跌幅高於預期-0.3%，創2009年以來最大跌幅。通脹壓力的依然溫和，美國國內和全球經濟增長持續放緩，美聯儲在一月底的議息會議提到的對加息保持“耐心”的立場可能會繼續保持。

就業市場超預期走強，1月新增非農就業人數30.4萬人，遠高於預期16.5和前值22.2。私營部門新增非農就業人數29.6萬人，就業市場大幅高於預期。收入增速方面，美國1月平均每小時工資同比增長3.2%，符合預期。薪資抬升有利於消費。失業率方面，美國1月失業率為4%，略高於預期值3.9%和1969年以來的最低水準3.7%。

美聯儲1月底的議息會議上，美聯儲表示經濟前景良好，就業市場保持強勁，通脹接近2%，在管理資產負債表規範化過程中會保持靈活性，主要根據經濟和金融發展調整其細節。美聯儲的政策將隨著經濟前景的變化取決於經濟數據的走勢。預計2019年GDP增幅將是“穩健的”，但增速可能會慢於2018年。

美國PCE數據公布後：美元指數上漲0.39%；歐元兌美元大起大落，開盤一度漲至1.1420的高點，但美元開盤後，由於美國公布的強勁的經濟數據，歐元快速回落，收盤幾乎抹去當天所有漲幅；離岸人民幣短線快速走弱，貶值失守6.71關口；黃金收盤跌1.28%，報1299.20美元/盎司；10年期美債收益率走高至2.76%；1年期美債收益率微跌；美股全線大漲，道瓊斯指數漲逾110點。

美聯儲此次並未加息將緩解通脹上漲壓力，此次PCE數據顯示美國通脹壓力溫和，而通脹是美國的雙目標之一，因此美聯儲加息的壓力變化不大，也為我國貨幣政策寬鬆提供了空間。因此，我們堅持認為定向降息政策以及後續貨幣政策的持續寬鬆將打開利率下行的空間，維持我國2019年10年期國債收益率將實現3.0%的判斷。

事項

評論

美國12月個人收入環比下降0.1%，11月環比增長0.2%， 12月PCE環比增長0.1%，同比增長1.7%；11月PCE環比增長0%，同比增長1.8%。

美國CPI今年12月降溫，12月核心PCE物價指數同比1.9%，符合預期，與前值相同。核心PCE物價指數年率略低於美聯儲2%的目標，美聯儲主席鮑威爾指出風險因素包括歐洲和中國經濟增長放緩、中美貿易談判相關的政治不確定性以及英國脫歐問題帶來的不確定性等。美國12月PCE物價指數環比上漲0.2%，符合預期，與前值相同。消費支出指數快速下降，佔據美國經濟活動三分之二的個人消費支出環比下跌0.5%，跌幅高於預期-0.3%，創2009年以來最大跌幅。這說明通脹壓力的依然溫和，美國國內和全球經濟增長持續放緩，美聯儲在一月底的議息會議提到的對加息保持“耐心”的立場可能會繼續保持。

經濟的顯著放緩勁頭使得美國12月PCE低於預期與前值。在一月底的美聯儲議息會議上，將聯邦利率進一步上調的表述，改為“鑒於全球經濟和金融發展以及通脹壓力緩和，委員會將耐心等待，以確定未來對聯邦基金利率目標範圍的調整”，整體論調轉鴿。在近期的公開發言中，鮑威爾提到美國經濟狀況良好，但他也強調了近期增長面臨的風險，而正是這些風險促使美聯儲發出了暫停加息的信號。他表示儘管失業率一直在下降，但通脹上行的壓力“似乎並不大”，特別是最近數月由於油價下跌導致價格壓力有所緩解。不過他同時指出，從期貨市場的走勢看，油價下跌的空間已不大，其對整體通脹的拖累可能會在近期消失。鑒於國際上面臨的風險因素和國內經濟數據大多保持穩健，但對企業和消費者信心的一些調查有所下降的情況，美聯儲決定未來需要對利率進行何種調整方面時都將保持耐心。

美國經濟基本面：勞動力市場強勁，消費支出下降,房地產數據下滑

美聯儲1月底的議息會議上，美聯儲表示經濟前景良好，但也伴隨著一些逆流，預計政府關門帶來的負面影響較為溫和，就業市場保持強勁，通脹接近2%，在管理資產負債表規範化過程中會保持靈活性，主要根據經濟和金融發展調整其細節。美聯儲的政策將隨著經濟前景的變化取決於經濟數據的走勢。預計2019年GDP增幅將是“穩健的”，但增速可能會慢於2018年。

就業方面， 1月新增非農就業人數30.4萬人，遠高於預期16.5和前值22.2。私營部門新增非農就業人數29.6萬人，就業市場大幅高於預期。收入增速方面，美國1月平均每小時工資同比增長3.2%，符合預期。薪資抬升有利於消費。失業率方面，美國1月失業率為4%，略高於預期值3.9%和1969年以來的最低水準3.7%。美國1月勞動力參與率為 63.2%，基本和預期與前值持平。總體來說，失業率維持低位、薪資平穩上行、新增就業人數大幅高於預期。美國公布的最新數據顯示，美國2月16日當周首次申請失業救濟人數21.6萬人，預期22.8萬人，前值23.9萬人，低於預期與前值。美國2月23日當周首次申請失業救濟人數22.5萬人，預期22萬人，修正後前值21.7萬人，略高於前值和預期。

通脹方面，美國12月核心PCE物價指數同比今值1.9%，預期1.9%，前值1.9%；美國12月核心PCE物價指數環比比今值0.2%，預期0.2%，修正後前值0.2%。美國12月PCE物價指數同比今值1.7%，預期1.7%，前值1.8%。美國12月PCE物價指數環比今值0.1%，預期0%，修正後前值0%；美國12月實際個人消費支出（PCE）環比今值-0.6%，預期-0.3%，修正後前值0.5%；美國12月個人消費支出（PCE）環比今值-0.5%，預期-0.3%，修正後前值0.6%。美國1月CPI符合預期，1月 CPI 同比增長1.6%，核心 CPI 同比增長2.2%。此前12月CPI 同比增長1.9%；核心CPI 同比增長 2.2%，1月CPI不及前值，主要是受到油價下跌的影響。1月美國PPI小幅下跌，環比下降0.1%，低於預期0.1%，PPI同比上漲2%，低於預期2.1%和前值2.5%。

消費方面，美國12月零售銷售環比今值-1.2%，預期 0.1%，修正後前值 0.1%，為十年最大降幅。受美國對中國進口商品大規模加征關稅導致商品成本上漲影響，百貨與線上銷售大幅下滑。美國12月新屋開工總數107.8萬戶，預期125.6萬戶，前值121.4萬戶，較上月有所下降。美國1月成屋銷售指數今值494萬戶，預期500萬戶，前值500萬戶，連續兩個月創下三年新低，房價增速大幅放緩，房地產市場缺乏動力。高房貸利率及勞動力和土地短缺，一直製約房地產市場的發展，也導致了庫存增加和房價走高。同時，2018年較高的抵押貸款利率也影響房價上漲。

GDP方面，美國四季度實際GDP年化季環比初值 2.6%，預期2.2%，前值3.4%，好於預期但不及前值，全年增速達到2.9%，為2015年以來新高，由於消費者、設備和軟體投資支出的增加。GDP平減指數初值年化季環比1.8，預期1.7，前值1.8；PCE初值年化季環比升2.8%，預期3%，前值3.5%。但國債收益率等經濟指標顯示，儘管不會發生衰退，美國一季度經濟增速可能放緩，美聯儲加息步伐可能放慢。

另外，美國1月工業產出環比今值-0.6%，預期0.1%，前值0.3%。美國2月Markit服務業PMI初值56.4，高於前值54.2。美國1月ISM非製造業指數56.7，低於前值57.6，創六個月以來新低，這令市場對經濟放緩的預期增大，經濟增長、就業增加以及通脹前景均已經從去年的峰值開始降溫。12月Markit服務業PMI終值為53，低於預測54.7。美國2月ISM製造業指數從56.6下降至54.2，低於預期55.8，創兩年多來新低。此外，美國2月消費者信心指數終值從95.5下降至93.8。意味著美國2月製造業活動增長放緩，速度超過市場預期。從分項指數看，2月ISM製造業物價指數、就業指數和新訂單指數均出現下跌，其中就業指數也創2016年11月以來新低。

市場表現

美國PCE數據公布後，美元指數上漲0.39%至96.5310；歐元兌美元大起大落，開盤一度漲至1.1420的高點，但美元開盤後，由於美國公布的強勁的經濟數據，歐元快速回落，收盤幾乎抹去當天所有漲幅；離岸人民幣短線快速走弱，貶值失守6.71關口；黃金收盤跌1.28%，報1299.20美元/盎司；10年期美債收益率走高至2.76%；1年期美債收益率微跌；美股全線大漲，道瓊斯指數漲逾110點。

國內債市策略

美國12月PCE物價指數同比今值1.7%，預期1.7%，前值1.8%。1月份美國消費者物價指數漲勢平穩，由於油價震蕩等原因，CPI難以順利推升至2%。1月 CPI 同比增長1.6%，核心 CPI 同比增長2.2%，漲勢難以支撐鷹派加息。此外，台灣時間1月31日3：00美聯儲宣布維持聯邦基金利率於2.25%-2.50%目標區間內不變。美聯儲此次並未加息將緩解通脹的上漲壓力，加之此次美聯儲主席鮑威爾在新聞發布會關於中性利率、通脹、風險和經濟增長等內容的講話表明比較偏鴿的態度，未來通脹下行壓力減小。此次PCE數據顯示美國通脹壓力溫和，而通脹是美國的雙目標之一，因此美聯儲加息的壓力變化不大，也為我國貨幣政策寬鬆提供了空間。因此，我們堅持認為定向降息政策以及後續貨幣政策的持續寬鬆將打開利率下行的空間，維持我國2019年10年期國債收益率將實現3.0%的判斷。

中信證券明明研究團隊

本文節選自中信證券研究部已於2019年3月2日發布的《2018年12月美國PCE點評及債市分析——通脹壓力溫和，消費支出下降》中，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。

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