如今的今日頭條 只能靠估值講故事了嗎？

鉛筆道 專欄作者 | 歪道道

歪道道：互聯網分析師，科技自媒體，鏈準準創始人。微信公眾號：歪道道

當用戶的時長粘度拉升了今日頭條的估值，但實際上未來盈利管道的拓寬也支撐不起750億美元的高度。

有媒體報導，今日頭條母公司字節跳動本輪Pre-IPO融資已經接近尾聲，並提到融資額可能達到40億美金，與此同時，亦有自媒體稱“超過25億美金”，財新則稱“不會超過30億美金”。且不管融資數額的困惑，高達750億美元的投前估值已經為字節跳動上市進行了一場熱鬧非凡的預熱。

不過上一個將估值翻倍抬高、預熱長達半年的是小米，如今其市值已經跌破400億美元。

今日頭條會不會重蹈小米的覆轍，這還不得而知，但張一鳴欲將字節跳動推為互聯網“新三極”之一的勇氣從何而來，外界著實好奇。從2018年初開始，我們可以看到今日頭條在佔據了互聯網各大內容賽道後，已經業務重點轉向挖掘用戶價值，而這一轉變的背景是觸手可及的天花板。

當用戶的時長粘度拉升了今日頭條的估值，但實際上未來盈利管道的拓寬也支撐不起750億美元的高度。

今日頭條營收僅為小米的1/10多，估值為何高近2倍？

2018年從小米、美團到滴滴、今日頭條，互聯網第二梯隊的巨頭排隊IPO難免總被比較一番，鑒於成功上市的小米和美團已經為互聯網新貴提供一種參考，我們不妨分析今日頭條750億美元的估值虛實。

首先從公司營收利潤等狀況來看，據今日頭條公布，其2016年營收60億元、2017年營收150億，這是不包括抖音在內的廣告營收數據，而今年張一鳴提出“保300衝500”的目標理應涵蓋抖音。橫向對比，據小米、美團等公司的業績數據顯示，小米2017年總營收為1,146.25億，成本支出為994.71億，美團去年交易用戶數超過3億，營收339億元，而滴滴總收入達1500億左右。

由此可以看出，今日頭條2017年的營收僅為小米1/10多、而不足美團的一半，更是滴滴的零頭都不到，但滴滴的估值只有550億美元。當然，最核心的數據還是淨利潤，小米2017年的營業利潤為151.54億元，美團調整後的淨利潤為-28.5億元，但是有機構預測其2018年廣告收入將不低於70億元人民幣，傭金收入超過450億人民幣。

今日頭條純互聯網的模式決定了其淨利率和小米、美團不在一個層級，不過近來其運營支出的成倍增長使得盈利狀況未必如此樂觀。一方面，為了維持頭條在內容領域構建的產品矩陣，連續不斷的資本並購和業務線擴充，必然需要雄厚的資金作為支撐。據媒體統計，2015年至今頭條共投資並購了近40家公司，僅對Musical.ly的收購交易就高達10億美金。

另一方面，隨著內容行業的消費更新，備受低俗化詬病的頭條不得不重新加大對優質內容的投入力度。市場調研公司86 Research分析師曾預測因頭條向影片等原創內容投入了更多的資金，它在2017年仍無可能實現盈利。

其次，以公司的市場、用戶規模和增速來看，頭條並不具備超越美團、小米等公司的絕對優勢。據公開的數據，頭條App 2.4億用戶，抖音月活超3億，剔除重合部分，頭條系的用戶數或許在3-5億之間。與之相比，小米MIUI 2017年的聯網用戶突破3億、手機保有量超過1億，而滴滴總用戶數為4.5億。更關鍵的是頭條系產品的增速已開始回落。

而且一二級市場“錢荒”，頭條又如何能攬得了750億美元的負擔？

收割五環外用戶價值的今日頭條正變得力不從心？

以頭條系產品如今的發展狀況看，其實很明顯字節跳動支撐不起750以美金的估值，但資本市場向來看重公司未來成長的太空，這和今年頭條的方向轉變恰好契合，從存量階段的收割用戶紅利過渡到增量階段的挖掘用戶價值。一則，這是頭條擺脫盈利模式過於單一的必然結果，二則，也正是為如今的上市增添資本故事。

故而，若是以現在頭條在電商、遊戲等方面新的布局，推測未來的公司價值，750億美元是否合理呢？

這實際上也是另一種估量方式。根據界面發布的《2018年中國互聯網企業價值排行榜》數據顯示，今日頭條App估值1800億元，折合美元265.88億。而此前有消息稱，抖音估值約為80億美元。也就是說這兩個拳頭產品的估值合計約345.88億美元，相比750億美元，這多出來的400億美元大概也就對應的是頭條挖掘用戶價值的新業務。

2017年頭條佔據內容競賽的各個要道成為行業公敵，而今年其業務線早已延伸至內容以外的多個領域，比如電商、遊戲、金融，這三大業務背後也直指頭條的支付野心。不過巨集觀來看，這些意在變現的新業務卻未必能發揮頭條最核心的流量優勢。

一方面不得不受限於今日頭條用戶群體的特徵。在其閱聽人用戶中，男性用戶比例較多，近八成用戶年齡在30歲以下，近六成的用戶學歷在高中及以下，用戶收入主要集中在4000元以下，一半用戶在三線城市及以下。這一用戶畫像很可能決定了頭條收割範圍有限。

另一方面，頭條系產品活躍度增長乏力，用戶使用時長下降。據QuestMobile秋季報告顯示，頭條系APP的總使用長佔比首次出現了下滑，與此同時，艾瑞網以及36kr最新的監控數據也表示抖音和頭條APP兩大核心產品，都出現了不同程度的增長乏力甚至是停滯。

這兩項數據直觀說明頭條用戶開始流失，而用戶流失的趨勢一旦長期持續，商業變現所能依賴的唯一優勢也就大打折扣，更何況管道變現還尚未打通。

另外如果從微觀角度看，這每個延伸的行業已經顯示出發展弊端，尤其是巨頭的阻截會讓頭條再次面臨被圍剿的危機。

頭條的達摩克利斯之劍：巨頭圍剿與政策風險

從內容資訊切入消費場景，實際上今日頭條的核心目的是尋求流量變現，而非直接搶奪巨頭的蛋糕，但是去年過於侵略性的攻擊卻難以讓巨頭放下防備，這在頭條進一步擴增新業務的過程中已經演變為一種風險。

比如連續發力的電商和背後的阿里。據此次融資的消息稱，字節跳動的“緋聞對象”阿里很大概率上沒有參加此輪融資，而近段時間內不斷上線電商產品的舉動，似乎是讓阿里和頭條的關係更加撲朔迷離。雖然作為迄今為止唯一一個尚未向BAT低頭的新勢力，今日頭條骨氣可嘉，但客觀上於未來業務的競爭著實是一種弱勢。

而阿里本來有可能最靠近頭條，可拚多多的崛起已經讓其有所警示，如今值點APP上線又被外界預測為下一個拚多多，若是其成功突出重圍，那一個從資訊領域跑出來的電商平台，無異於是再次挑戰了阿里的底線。

同樣地，頭條的社交化、社區化正是因為觸及到行業巨頭的核心業務，現在已經有了敗退的跡象。悟空問答並入微頭條，而微頭條與抖音相比可謂是反響平平，更遑論在社交市場上把手伸入微信的領域。至於社區化，頭條內容電商的路線則再次對準了阿里領投的小紅書，也難怪阿里對頭條心有芥蒂。

再者，遊戲、金融業務入局晚，頭條別說成為領軍者，可能連站穩腳跟都很難。其實追根究底，今日頭條從離錢最遠的資訊切入到離錢最近的消費領域，這本身對用戶來講就是一種難以跨越的鴻溝。它不像美團，自始至終都是一個交易的消費閉環。

巨頭在前，頭條追求商業變現的新管道很大程度上已經被堵住，從這點來看，多出來的400億美元怕只是臆想。

而與此同時，字節跳動的兩大核心主體也未必真值300多億美金，因為內容監管的達摩克利斯之劍始終懸在頭條之上。今年3、4月份頻繁密集的整治讓頭條丟掉了原來的算法信仰，如今風聲未停，“頂風作案”無疑又讓其暴露在不容捉摸的政策風險之下，若是未來以750億美元的高估值上市，不難想象，一有不利的環境動向發生，受災的還是股民。

上市估值看的雖是今日頭條的未來，但其未來卻尚不值750億美元，更何況擺在眼前的問題已經積重難返，作為一個從巨頭夾縫中崛起的企業，所應該做的並不是好高騖遠，而是危中尋機。

編輯 | 丹丹

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