編者按：
國家統計局數據顯示，2018年全國建案銷售額149973億元，增長12.2%。在這個以兆為計量部門的市場裡，隨著行業集中度進一步提高，企業競爭日趨激烈。而剛剛結束的2018年年報季，再次將一眾房企推向了聚光燈前。《國際金融報》記者試圖通過解析房企年報數據，從高管薪資、CFO動向、盈利能力、周轉速度及資本市場表現等多個維度，來講述這些隱藏在背後的故事。
市場篇
資本市場表現
行業增速放緩，地產股整體表露出了多跌不漲的怪象，頭部房企均估值“低落”，最慘淡的綠城市值縮水超4成。不過，也有如金科等少數地產股，逆勢上漲。
2006年才女徐靜蕾執導了個人第三部電影，取名言簡意賅而又直抒胸臆——《夢想照進現實》。
夢想照進現實，是很多人的心聲。與房企而言，良好的業績表現能夠投射到資本市場，便是夢想照進現實。
《國際金融報》地產小組據此就上市房企前30強（根據2018年銷售排名）股價數據進行統計，還原2018年各家的波動，以示過去這一年他們在資本市場的行徑軌跡，如履薄冰還是大步向前？
“失落”的頭部房企
數據顯示，30家房企中只有9家房企2018年來股價最終呈上漲態勢，與其業績數字增長保持“齊頭並進”的態勢。頭部房企恆大、萬科、碧桂園、融創從年初開盤到年尾收盤，股價分別下跌8.33%、20.31%、33.51%、19.71%。從市盈率來看，萬科高於其他三家龍頭房企，為8.5倍，其次是恆大，將近7倍，碧桂園和融創則均在5-6倍區間波動。
由於業績並無“變臉”，業務也正在從單一住宅板塊轉向多元化以形成多樣營收基礎，龍頭房企對其低迷估值似乎並不滿意。融創中國董事會主席孫宏斌在2018年業績會上忍不住抱怨，基於融創的成長性和基礎質量，融創股價是被低估了。
對於業績第一，但2018年收盤價為四強中最低且唯一不超過每股10港元的碧桂園來說，即便其首席財務官伍碧君在2018年8月對投資者“打包票” “現在不買碧桂園的股票到時會後悔”，依然未能有效提振碧桂園的股價。統計顯示，碧桂園2018年股價增減幅度位於30強房企中第29位。
這種形勢似乎還延續至其分拆上市的物業板塊碧桂園服務上，此前，其執行董事兼總經理李長江直言 “不明白”為何在公司披露歸屬股東經利潤129.8%的業績上漲後，資本市場依舊反應平淡。
股價變動不樂觀的碧桂園雖屢次表露出對其業績增長的信心，面對持續性低估值及其可能向外傳遞的看空情緒，公司管理層已然有所行動。一周前，碧桂園公告稱，股東大會通過議案，授予公司董事回購不超過公司已發行股份10%的股份的一般授權。
此外，恆大、新城、龍光等房企同期也在開展類似回購動作。
綠城市值縮水超4成
頭部房企遭遇的低估值困境似乎並非為個例。30家上市房企中有28家市盈率不到10倍，超過93%，頭部房企尚且如此何況其他，低估值已然是地產板塊的“通病”。不過，並非所有地產公司均因大環境走勢等因素被“誤傷“，一些地產股的資本預期與其效益表現相符。
“心有大志”泰禾集團董事長黃其森曾在2017年年底立下來年銷售額實現2000億元大關的目標。此般高調喊話後，泰禾進入暴漲通道。短短一個月時間，公司收盤價從2017年12月21日16.44元/股暴漲逾150%達到2018年1月23日的42.13元/股，創下上市以來的股價新高。然而另一邊，因為一系列事件的發酵，泰禾股價再“無力”回到40元/股區間。2018年，泰禾股價報收於14.02元/股，較年初下跌29.13%，在統計的30家房企股價增減方面位列26位。
泰禾並不是振蕩最大的房企，位於30家房企最底部的是還處於權力交接磨合期處理歷史遺留問題的綠城。除了銷售業績不理想，綠城的盈利情況也堪憂。年報顯示，綠城中國股東淨利潤慘遭腰斬，2018年為10.03億元，相較2017年下降了54.2%。
與此同時，綠城中國的淨利率和淨資產收益率也創下了近幾年最低，這直接導致綠城的股價在年中衝向高峰後，一路由每股12港元下滑到年底的5.88港元，跌幅超50%，全年市值縮水超40%，為30強房企中跌幅最大。
此外，因借款等資金壓力而不得不在2018年“節衣縮食”的富力在2018年股價下跌26.82%。遠洋、陽光城的股價跌幅也超過30%。
孫宏斌助力金科股價上漲
有人在深溝，有人住高樓。
雖然不少房企受行業環境等影響股價走低，但其中也不乏逆勢上漲者，例如華潤、金科、正榮，2018年股價漲幅均在30%以上。
華潤的排名或並不奇怪。資料顯示，其2018年淨利率和歸母淨利率均保持在20%左右。或正是憑借穩健的財務基礎，即便2018年尾聲伴隨著“靈魂人物”吳向東及其部分“追隨者”離職傳聞愈演愈烈，華潤的股價仍然大幅上漲34.57%。2018年同期內，與華潤一同以利潤率“傲視群雄”的中海股價漲幅在10%左右。
不過，雖然利潤率或對投資者預期造成影響，但這並不是唯一決定性因素，公司性質、戰略布局、資方等因素均可成為引起股價漲跌的變量。
股價上漲應來自投資者對企業的認可，但在2018年股價上漲排名靠前的房企中，金科的故事似乎並不止如此。蟄伏一年之久，2018年10月，隨著一紙公告宣布孫宏斌登上金科股份第一大股東之位，金科董事局主席黃紅雲此後迅速以增持方式來捍衛實控人地位。增持背後，無論是出於財務投資的目的還是志在奪取金科控制權，融創的再次發力以及雙方一來二去的股權博弈均或一定程度上推動了金科股價的上漲。
人物篇
高管薪資起底
別看綠城的業績不怎麽突出，漲工資卻最為慷慨；而高喊“高薪納士”的泰禾，反而在30強中排名最末。
在近年來大中房企飛速擴張的同時，那些為地產大佬們打拚江山，實現財富累積的股肱之臣們待遇如何也是市場極為關心的話題。此外，因薪酬多與績效考核相掛鉤，外界或也能從一片數字矩陣的增減中窺探出這家公司、乃至整個行業的走勢變化。
2018年，哪些高管能獨佔鼇頭、“錢”景無限？誰又只能“望洋興歎”？
融創漲薪出眾
2018年，恆大、碧桂園、萬科和融創的合約銷售額均超過4500億元，進一步確立強者恆強的競爭格局。公司規模的壯大反饋到薪資上則是，上述公司副總裁級別以上的高管薪資大多已在1000萬元以上。
第一梯隊中，身居榜首的碧桂園出手“闊綽”且層級薪資分配更為均衡。《國際金融報》記者對比發現，2018年，碧桂園總裁莫斌年薪同比上漲103%至6884.5萬元，緊隨其後的是副總裁宋軍，其年薪為5442.1萬元，數字已高於龍湖薪酬第一的首席執行官邵明曉（5174.8萬元）。
相比之下，高呼“活下去”的萬科似乎更接“地氣”。單從年報上已披露的信息看，萬科董事會主席鬱亮2018年稅前報酬為1253萬元，走馬上任逾一年的總裁祝九勝年薪1127.8萬元，“勤儉克己”的薪資水準尚不及其他三家龍頭房企的副總裁級別。
頭部房企中，高管薪資增速最為“出眾”當屬融創。年報顯示，融創行政總裁汪孟德及5個執行總裁2018年薪酬普漲，漲幅均高達30%以上。具體來看，汪孟德2018年薪資2059.4萬元，執行總裁兼北京區域集團總裁荊宏以1934.1萬元緊隨其後，第三是執行總裁兼華北區域集團總裁遲迅1900.5萬元。此外，融創董事會主席孫宏斌2018年薪酬同比增加45%至1742.5萬元，居第一梯隊主席級別裡薪酬首位。
綠城業績不佳，漲薪慷慨
由於缺乏第一梯隊房企的全國性布局和資金實力，不少房企在2018年樓市寒流來襲時不得不對內“開刀”。裁員、降薪、提高考核標準成為縮減成本的“捷徑”。然而，有些房企在業績承壓下依然對其高管“出手闊綽”。
剛剛經歷過“水逆”的華夏幸福，自2018開年起便進入多事之秋，資金鏈緊繃、解散部分區域事業部和裁員等消息相繼流傳開來。然而即便2018年度銷售目標未完成，華夏幸福的高管團隊也無人離開，或是為了酬謝這份忠心，2018年華夏幸福高管團隊集體漲薪。
2018年年報顯示，華夏幸福聯席總裁孟驚、副總裁趙鴻靖、張書峰、袁剛、陳懷洲、吳中兵（財務總監）和董秘林成紅薪資均在該年同比增長30%以上，且上述副總裁薪資均在400萬以上。董事長王學文對自己也不吝嗇，2018年其薪資同比增長35%至854.98萬元。
業績完成率更差的——“浙系一哥”綠城去年總銷售額較2017年上漲僅6.9%，創下近三年最差業績增速，股東應佔利潤慘遭腰斬，2018年為10.03億元，相較2017年下降了54.2%。
雖然綠城業績不佳，漲薪卻慷慨。
因2018年股份支付大幅上升，聯席主席宋衛平和“中交系”背景的劉文生酬金分別在該年達到2373.3萬元和2248.9萬元。此外，綠城負責財務和投資板塊的執行總裁李青岸和李永前也因上述原因在2018年薪金及其他福利不變且表現相關獎勵減少的情況下，各自從綠城領走1649.3萬元和1515.4萬元，同比增長187%和164%，二者也為千萬年薪中增速最迅猛者。
泰禾高管平均薪資未破百萬
千萬年薪似乎是第一梯隊房企高管的“標配”，但隨著企業規模的不斷降低，中小房企在高管薪資開支上呈現出減少的趨勢。根據《國際金融報》記者不完全統計，2018年銷售前三十強房企多數高管年薪在百萬級。
這其中，業內素來以高薪納士著稱的泰禾表現最出人意料。2018年，除泰禾董事長兼總經理黃其森薪酬達到129萬元以外，副總經理沈琳、葛勇、張晉元、陳波、邵志榮、王景崗的薪資均在94萬元-98萬元間徘徊。值得注意的是，這一薪資水準還是建立在2018年漲薪的基礎上，以沈琳為例，其2017年薪酬僅為60萬，2018年“暴漲”63%才至98萬元。泰禾高管的平均薪資僅為99.875萬，為前30強中最低。
對於銷售額已躋身千億大軍的泰禾來說，其高管薪資水準與體量相鄰的金科、中南差距懸殊。閩系房企在經歷最初高杠杆衝規模的擴張階段後，如今似乎都在尋找一個“軟著陸”，但在控速、降負債、節流的過程中，高管的薪資或也成了可讓渡的變量之一。
財務掌門剖析
作為企業財務掌門人，男性佔主力，女性更忠誠；中南財經政法大學堪稱房地產界的“黃埔軍校”，力壓北清複交。
房地產，作為典型的資金密集型行業，面對激烈的市場競爭及國家不斷推出的宏觀調控政策，產出規模較大、資本、技術構成較高，競爭力較強，受到傳統體制及外部宏觀經濟的影響因素較大。以上種種因素，使資金成為房地產企業的“命門”，財務管理地位重要。
為了企業能穩健發展，各家房企的財務“掌舵者”不僅需要把控企業的內部財務管理，在外部杠杆使用、資本運作、風險管控等方面亦需要戰略得當、遊刃有余。
那麽，這些龐大地產王國的財務掌舵者們都有著怎樣的畫像？《國際金融報》記者通過對房企前30強CFO教育背景的追溯，試圖還原更真實的行業生態。
男性為主力，女性更忠誠
30強房企的CFO中，女性7位，男性22位，前10名中女性僅佔三席，從數量上看，男性依然佔據絕對優勢。
然而，以伍碧君、曹鴻玲為首的“鐵娘子”早已成為地產圈中一股不可忽視的巾幗力量，無論是她們個人還是所在房企，均位列行業頂端。
上榜的女性CFO們，一個普遍的特點是司齡較長，她們中不少人是早期跟隨老闆一起打天下的“老臣”，忠誠度較高。
例如，伍碧君2005年便離開體制內加盟碧桂園；2007年剛過而立之年的曹鴻玲加盟融創；張蘊是綠地元老，20歲進入公司，從銷售一路打拚，歷經二十多年位至集團副總裁，掌管財務大權，在綠地集團排位僅次於張玉良，一度被視為張玉良接班人的熱門人選；陳霓22歲便加入陽光集團，至今已服務超21年。
她們大多見證陪伴了企業的發展壯大，在這一過程中實現自我與企業共同成長。
值得注意的是，中梁地產目前CFO位置空缺。其此前接連遭遇CFO“閃電離職”，2017年6月原綠地香港首席財務官遊德鋒加盟中梁，同年10月即選擇離開。其接任者——原泰禾集團CFO羅俊加入中梁4個月也選擇離開，轉戰中南置地，負責資本和融資工作，而上述人事變動也讓外界擔心中梁IPO進度是否會發生變數。羅俊離開後，中梁財務總監一職由執行董事凌新宇擔任，隨後中梁新加盟兩位財務條線副總裁——旭輝背景的遊思嘉和碧桂園財務總經理吳淵，然而CFO一職仍未定。
趨於年輕化
從年齡來看，地產行業在走向“年輕化”，雖然40-49歲年齡段依然為主力，但新城控股的管有冬、正榮集團的陳偉健皆在30多歲階段脫穎而出、獨挑大梁。
此前，泰禾的財務總監李斌也是“80後”。
李斌歷經龍湖、鴻坤、華夏幸福等房企，2017年9月加盟泰禾，2019年1月10日遞交辭呈後，由原泰禾投資集團副總裁薑明群接任。
力壓北清複交的“黃埔軍校”
與人們印象中存在出入的或許是這些行業的領軍人物大多並非畢業於傳統意義上的名校。
由於5月初萬科剛進行一場換帥，CFO孫嘉接任張紀文出任南方區域區首，原首席風險官王文金重新執掌財務條線，因此北大畢業的孫嘉此次並未上榜，故前30強財務掌門人中本科擁有“北清複交”背景的僅旭輝楊欣一人。
由於個別房企CFO的變動，今年30強榜單中出現兩次及以上的高校均為財經類院校，包括中央財經大學、中南財經政法和上海財經大學。其中，華夏幸福的吳中兵、保利地產的周東利畢業於中央財經大學；碧桂園的伍碧君、恆大的潘大榮、龍湖地產的趙軼則來自於中南財經政法；華潤沈彤東和中南置地辛琦則求學於上海財經大學。
此外，上榜的財經類院校還包括，曹鴻玲的母校天津財經大學、張立新就讀的東北財經大學以及景中華畢業的江西財經大學。
其中，中南財經政法大學可謂地產圈中的“黃埔軍校”，除了10強房企中有三家CFO出自中南財經政法，頭部三強的“金融掌門人”也都有其背景。
萬科新任總裁祝九勝，碧桂園總裁莫斌、負責財務及資本運作管理的伍碧君，恆大首席財務官潘大榮皆有中南財經政法大學的求學經歷。
這一屬性在萬科內部更為明顯，此前有媒體用一句話形容中南財大在萬科內部的影響力：沒有中南財大，就沒了半個萬科。新總裁祝九勝和他的師弟——首席財務官王文金、萬科中西部區首王海武組成的“中南財大勢力”在萬科內部不容小覷。
具體到專業方面，記者發現，房企CFO的履歷中，會計專業出身的比例並未出現壓倒性的情況，而是“百花齊放”。
新城控股的管有冬畢業於同濟大學機械設計製造專業，富力地產的朱玲畢業於廣東廣播空中大學。
從職業路徑來看，房企、會計師事務所、銀行等行業出現在大多數房企CFO的成長軌跡中，擁有會計師事務所經歷的CFO不在少數，碧桂園伍碧君、金科李華、世茂湯沸則曾供職於銀行系統。
財務篇
盈利能力揭秘
中海“最會賺錢”；“雙綠”只能墊底；房企辛辛苦苦，到頭來竟有1/4的利潤悄然流入少數股東口袋。
在規模效應之下，業內普遍認為，頭部企業拿地與融資優勢將愈加明顯，行業整體結算收入和盈利規模也將隨之穩步提升。
然而，透過喧囂看本質，《國際金融報》記者通過分析40強房企的盈利數據，發現雖然行業整體規模在增長，但各家自身盈利能力卻良莠不齊。
中海淨利率傲視群雄
克而瑞統計數據顯示，2018年176家典型上市房企的總體營收規模同比增長27.6%至47972億元，增速較去年同期提升近10個百分點；2018年總體營業成本33066億元，同比增長24%，增速略低於營業收入。因此，就毛利潤而言，行業整體增長頗為明顯。
值得注意的是，2018年行業整體淨利潤規模增速較前兩年有明顯放緩，表現出與營業收入和毛利潤不同的走勢。
拋開規模不談，淨利率普遍被視作一家企業盈利能力的重要指標。
《國際金融報》記者統計TOP40房企數據發現，華潤置地、新城控股、中海地產、金地集團、招商蛇口、龍光地產共6家房企去年的淨利潤均超過20%，且遠遠高於加權平均值14.07%。
特別是中海地產，以淨利率27.24%的絕對優勢，力壓群雄，位居TOP40房企中的首位；其次，新城控股2018年淨利率也大幅提升7.1個百分點達到22.6%。
“雙綠”墊底
與之相反，在2018年的激烈角逐中，有勝利者，自然也不乏落寞者。TOP40房企中，淨利率低於10%的企業就有10家之多。其中，綠城中國、綠地控股淨利率甚至不足5%。
根據企業年報，基於市場環境變化，僅綠城中國物業減值計提虧損一項，就高達17.35億元，這也是企業2018年利潤下滑的一大原因。
此外，克而瑞研究報告還指出，2017年部分企業如融創、富力、中海的其他收入調整項金額較高（收購附屬公司、業務合並收益等），拉高了去年行業整體的淨利潤規模；而2018年規模上市房企的投資物業公允價值變動項較2017年相對穩定，也會在一定程度上影響淨利潤的增長。
1/4利潤給了“它”
事實上，就整個行業而言，2018年房企的盈利能力依舊維持在較高水準，這從14.07%的淨利率均值可見一斑。
然而，市場更為關心上市公司真正能夠落實到股東方的利潤，這也是歸母淨利潤更具含金量的原因所在。
《國際金融報》記者統計發現，相較位於高位的淨利率而言，加權平均歸母淨利潤率竟只有10.73%，相比上市公司淨利潤縮水了24%。換言之，上市公司2018年獲取的全部利潤之中，約有1/4已悄然流入了少數股東之手。
這其中，少數股東權益佔比最高的莫過於綠城中國，其2018年共取得23.75億元，而歸母淨利潤僅有10.03億元，佔比僅42%。此外，即便作為盈利之王的恆大，在665.47億元的淨利潤中，歸母淨利潤也只有373.9億元，近半數的利潤歸屬於少數股東權益。
相反，中海地產在營收不及恆大三分之一的情況下歸母淨利潤卻高達352.27億元，與恆大不相上下，再一次坐實“最會賺錢”房企之名。此外，中南建設由於集建築與地產於一體，淨利率相對偏低，而歸母淨利潤佔比卻高達94.8%。
“合作型競爭”惹的禍
“房企利潤流向少數股東，與並表中合作項目的結算有很大關係。”資深財經評論員嚴躍進在接受《國際金融報》記者採訪時認為，近年來，房企通過收並購獲取項目、合作開發的比重逐漸增加，房企之間合作開發成為常態。從銷售權益榜的數據可以看出，近年來規模房企銷售權益佔比下降已成為趨勢。一方面，項目收並購及合作開發成為規模房企獲取土地資源的重要途徑，有利於房企實現規模擴張。另一方面，隨著2018年初以來大量的收並購項目逐步進入結算周期，根據房企是否操盤、是否並表，合作開發增加對房企利潤規模和盈利能力的影響也表現得更加明顯。
一位不願具名的房企高管也向記者透露，2018年的地產行業在限價等政策高壓下，雖然競爭激烈，但已經由早期的對抗型競爭，轉變成了合作型競爭，而房企之間廣泛展開合作則勢必攤薄企業利潤，歸母淨利潤率自然會有所下滑。
周轉速度真相
“速度之王”碧桂園竟被綠地趕超；“高周轉”仍是房企的主流策略；泰禾、融信等企業依舊“不緊不慢”。
憑借著將速度發揮到極致，碧桂園規模得以連年高速增長，最終問鼎行業銷冠。
“高周轉”像一把披荊斬棘的寶劍，帶領碧桂園向前，也引發了同行爭相效仿。
然而對於高周轉，業內卻情感複雜——既希望憑借此實現規模擴張，又不得不小心謹慎預防高周轉的後遺症們，害怕這輛列車失速後的影響。
綠地最“快”
根據Wind統計數據，A股和港股上市公司中，房地產開發企業共有243家，其存貨周轉率和總資產周轉率的中位值分別為28%和19%。
而《國際金融報》記者統計TOP30房企發現，28家上市公司中，存貨周轉率低於中位值的企業僅7家，而總資產周轉率低於中位值的僅3家。
其中，綠地控股雙項指標均位居首位，其存貨周轉速度幾乎達到行業中位值的2倍，超過同為30強房企泰禾集團周轉速度的2.8倍，即便向來以“速度”取勝的碧桂園也不得不屈居第二。
一位業內人士向《國際金融報》記者分析稱，在2016年之前，綠地控股一直都穩居銷售榜前三，而隨著之後碧桂園等房企的異軍突起，綠地已經跌出前五，自然會心有不甘，主動尋求改變。自2017年以來，綠地就開始大規模加碼三四線城市，“現金為王”的聲音也頻頻出現。反觀碧桂園，在經歷了去年的高周轉波折之後，提出“不設目標”的口號，明顯降速提質，因此周轉速度不及綠地也在情理之中。
此外，其他周轉率方面表現搶眼的企業，如遠洋、旭輝、雅居樂等房企，素來以高周轉著稱；而一向以品質著稱、絕口不提高周轉的金茂，存貨周轉率居然僅次於綠地和碧桂園，與遠洋持平，著實出人意料。
泰禾、融信“不緊不慢”
相比主流的高周轉房企，30強之中也不乏以“慢”為主的房企。存貨周轉率和資產周轉率雙項指標均低於均值的企業就有融信和泰禾兩家閩系房企。
尤其是泰禾集團，以不及綠地3成的存貨周轉率，得以躋身銷售規模30強之列，看似“慢悠悠”，實則不容小覷。當然，這也與泰禾近年來主打的“院子系”高端產品線不無關聯。
值得一提的是，在經歷了前幾年的瘋狂擴張之後，越來越多的房企提出“品質第一、規模第二”的口號，逐漸放滿了自己的腳步，其中最為典型的當屬萬科。
事實上，萬科才是高周轉模式的真正先驅。早在10年之前，萬科就提出了“5986”快周轉模式，即“拿地5個月動工、9個月銷售、第一個月售出八成，產品必須六成是住宅”。
不過，從數據來看，如今的萬科已經“慢”了下來，無論存貨周轉率還是資金周轉率，都僅僅維持在行業中位水準。
財經評論員嚴躍進向《國際金融報》記者分析稱，就目前形勢而言，如今一線城市土地供應連年萎縮、市場逐漸降溫，強二線城市限價的天花板難以打破，三四線城市市場分化，弱三線去化艱難，從而迫使房企不得不“慢下來”；其次，未來土地愈加稀缺，企業要取得高溢價，就不得不對產品精雕細琢、蓄積更多的高端客戶，與之對應的正是慢周轉；此外，從目前的土地供給思路來看，自持物業比重將越來越多，過去“拿地-開發-賣樓”的發展思路也將轉變。
高周轉的正確打開方式
既然如此，高周轉為何還能在房企中盛行？
嚴躍進稱，房地產是一個對政策變動十分敏感的行業，尤其是近幾年的限價限購、融資端收緊使得此前“低周轉”所帶來土地紅利的策略變得不再可行，加上房企的“降負債”大趨勢，企業若想繼續保持甚至進一步提高資本回報率，不得不寄希望於加快周轉速度。
“周轉的快慢只是一個相對概念。”嚴躍進向記者解釋，這裡的“快”只是與同時期的競爭者相比，通過管理優勢等方法來實現。房地產開發的大致流程為土地獲取、設計報建、施工、預售和竣工交房。在不降低總體質量的前提下，每個流程節點均存在或多或少的優化空間，通過提高執行力，提高周轉速度是可行的。
（本版圖表均由張志峰製）
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