|作者：區塊律動BlockBeats 0x20
沉寂許久的穩定幣仿佛一夜之間就火了起來，一個月內湧現出了大量的穩定幣項目：
9 月 10 日，美國紐約金融服務局批準美國交易所 Gemini 和區塊鏈創業公司 Paxos 發行 GUSD 和 PAX 穩定幣。
9 月 18 日，中信國際資產管理有限公司與銀河數字資產管理有限公司簽署協定，借助其發行的資產通證 WIT（Wealth In Token）及其管控體系進入數字資管領域，WIT 在和銀河資管進行兌換時錨定的法定貨幣是離岸人民幣（CNH），按 1：1 進行兌付。
同日，雄岸科技宣布計劃通過一個數字通證基金募資 1 億港元（1270 萬），從而推出一個由日元背書的穩定幣項目。
9 月 19 日，瑞士區塊鏈初創企業 Eidoo 宣布推出與黃金掛鉤的穩定幣 ekon。
9 月 21 日，澳大利亞數字貨幣交易所 BitTrade 宣布將與區塊鏈就業平台 Emparta 合作，於 2019 年推出基於澳元的穩定幣。
9 月 27 日，火星人的科銀資本 CollinStar Capital 攜手 Blockchain Global 宣布，將於 10月在澳洲推出與澳元掛鉤的穩定幣 AUDF。
9 月 29 日，London Block 交易所計劃推出一種新的與英鎊掛鉤的穩定幣 LBXPeg。
一時之間，穩定幣項目如雨後春筍紛紛冒了出來，好像所有人都在做穩定幣，巨頭們也紛紛抓緊時間布局，可穩定幣真的有那麽大的價值嗎？
*若對穩定幣的基本資訊有一定的了解，可以直接跳到文章最後看觀點結論
GUSD 雷聲大，雨點小
9 月 14 日，GUSD 在部分交易所上線。GUSD 比它的前輩 USDT 好在哪呢？
首先，GUSD 的發行方 Gemini 旗下的 Gemini Trust Company 受美國紐約州金融服務部門監管並持有相關牌照；其次，其財務狀況公開，美元账戶將交由美國道富銀行託管和維護，账戶的美元餘額將由一家獨立的會計師事務所進行每月審計，並發布公開報告。
GUSD 的這些優勢表面上看似解決了 USDT 被爆出的最棘手的監管問題，實則換湯不換藥。
另一家穩定幣公司 MakerDAO 中國區的負責人潘超表示，無論從監管層面還是市值層面，目前的穩定幣規模都對任何一個經濟體沒有太大影響，其是否能超越 USDT 的 30 億美金市值都是一個很大的問號。且本質上 GUSD 的實現方式仍然是通過在以太坊上發行 1：1 的 ERC20 代幣，進行中心化的法幣託管。
而區塊律動 Blockbeats 查看了交易量最大的 Bibox 交易所的 GUSD 交易發現，每日 GUSD 的交易量在 250 萬人民幣左右，流動性相比於其他穩定幣來講很差，且價格仍然有一定幅度的波動，穩定幣名不副實。
按照設想，GUSD 將會成為像 USDT 一樣的交易對，當其交易量足夠大，用戶數量足夠多的時候，大多數交易所都會採用。就 GUSD 而言，該項目雖然引領了一波穩定幣潮流，但是其流通量還未超過百萬美元，市場反應冷淡。
但不可否認，無論是項目方還是資本方還是交易所，都已經看到了穩定幣這種特殊數字加密貨幣的前景。
蹭熱點？穩定幣還是空氣幣？
隨著穩定幣概念的爆火，一個人民幣穩定幣項目 WIT（Wealth In Token）也吸引了人們的目光。
這個穩定幣項目 title 眾多，比如有中信銀行做背書，盛傳擁有國家隊背景，1：1 錨定離岸人民幣。但 WIT 項目實際是什麽樣呢？
在 IDCM 交易所，WIT 日交易量不足一萬，k 線上下橫跳，說是穩定幣其實完全沒有穩定可言，一天內漲跌幅最高可達 30%。說是第一個錨定人民幣的穩定幣，也不過是追逐穩定幣的風口罷了，跟穩定二字一點關係都沒有，過不了多久又是空氣幣一個。
另一個韓國背景的穩定幣項目 Terra，創立之初就受到了一眾大佬資本加持，Polychain Capital、FBG Capital、Binance Labs、OKEx 和火幣紛紛對它進行了投資。該公司宣稱其擁有的合作夥伴數量眾多，加起來用戶數量近 4000 萬，而整個韓國的總人口數也不過才 5000 萬。
區塊律動 Blockbeats 通過後續的調查發現，Terra 項目的母公司 TMON 原來是一家團購網站，被美國的 Living Social 收購後運營狀況不佳，於是 Living Social 將其轉手賣給了 Groupon。
2016 年 TMON 從 Groupon 拆出獨立自主運營，後融資近 1.15 億美元。雖然拿到了大筆融資，但由於整個韓國的團購細分市場競爭激烈，且相對於競爭對手 Coupang 優勢不明顯，最終不足 Coupang 所佔市場份額的 10%。
了解了 TMON 的背景，其運作 Terra 這個穩定幣項目的目的就清晰了，這個 Terra 穩定幣其實是為了提升團購網站的活躍度和 GMV（網站成交金額）。韓國人喜歡加密貨幣，據了解全韓國有 10% 的人口都曾參與數字加密貨幣投資，運作 Terra 幣以預存款的形式在幾個購物網站進行流轉，最終達到提升團購網站活躍度的目的，而 Terra 幣本身作為一種入金和多個網站使用的貨幣，實際上是法定貨幣的數字貨幣形式。
很多人認為「穩定幣」這個概念是個偽命題。投資人趙東提到，「USDT 的成功，是放棄了貨幣政策的獨立性（命根子交給了銀行），目的是得到高度流動性和錨定美元的「穩定性」。這點，USDT 基本做到了；GUSD 學的是 USDT，能不能做成不知道。
根據 1999 年保羅·克魯格曼提出的貨幣「不可能三角」理論，趙東認為 USDT 的暫時性成功是放棄了貨幣政策的獨立性的結果，目的是得到較好的流動性和錨定美元的「穩定性」。而其他穩定幣又想獨立自主，又想自由流動，最終只能放棄穩定性了，所謂「穩定幣」也自然而然就成了偽命題。
由此推論，目前市面上出現的大量所謂的穩定幣項目其實並非真正的穩定幣。在這種情況下，市場做出了他們自己的選擇。
目前整個穩定幣細分市場規模不大，總市值不超過 30 億美金，不足整個加密貨幣市場市值的 1%。雖然之前爆出 USDT 各種貓膩，但在整個穩定幣的細分市場中，USDT 仍然是市值最大、流動性最好的幣種，總市值超 28 億美金，佔整個穩定幣細分市場規模的 90%，流動性僅次於比特幣。
目前穩定幣市場主流項目的玩法和痛點
下面讓我們來深入剖析一下目前市場面出現的、主流的穩定幣。根據區塊律動 BlockBeats 的研究調查，我們認為穩定幣（stable coin）主要有三種模式，本部分撰寫有參考大表姐 Camille 的文章。
1. 法定貨幣抵押的穩定幣
法幣信用為擔保模式的穩定幣由法定貨幣入金作為抵押換取穩定幣，與其各自的法定貨幣保持一比一的比率。一般這類穩定幣試圖與美元掛鉤，這也是為什麽大量穩定幣采取的本位法幣都是美元的原因之一，這也與結算體系和本位幣匯率穩定性有很大關係。
法定貨幣抵押的穩定幣高度集中，必然與現有的金融機構和銀行掛鉤。即，所有購買穩定幣的投資者的資金都需要以銀行的轉账記錄作為入金證據。如果一個穩定幣運營良好，那麽它的每一筆資金進出都是可查、可追蹤的。若資金存在貓膩或者洗錢行為，那麽相關账目便不會公開，這與交易記錄上鏈與否沒有關係。投資者入金的管道是受監管和可追蹤的銀行管道或者其他法定管道，而資產上鏈則是穩定幣團隊的單方面操作。同理，這類穩定幣的出金也需要走銀行管道。
可以看出，這種穩定幣模式借鑒了「金本位製」，即紙幣需要維持與黃金的可兌換性，國家不能發行超過所擁有黃金總值的紙幣。這類穩定幣要求託管商需要保證 100% 的準備金，但是由於缺乏監管，託管商和發行商可能會遭受質疑。
這類穩定幣的另外一大特點是 1：1 的隨時可兌換，即發幣部門可以保證隨時入金隨時出金，我們可以看到一些商業銀行的影子。
這種模式的代表項目有 Tether 發行的 USDT 和 Gemini 發行的 GUSD。不過，目前 USDT 出現了一些潛在風險，其曾因缺乏監管而被爆出超發、濫發等暗箱操作。隨後上線的 Gemini 推出的 GUSD 和 Paxos 推出的 PAX 獲得了美國紐約金融局的批準和監管，定期披露財務狀況，但後期會如何運作，暫不明朗。
2. 數字加密資產抵押的穩定幣
數字加密貨幣支持的穩定幣由加密貨幣抵押換取穩定幣。因為數字加密貨幣市場波動較大，加密貨幣支持的穩定幣不一定保持一比一的比率，而是試圖通過維持更高的抵押品與穩定幣的比來將其價格與法定貨幣掛鉤，並利用交易機器人來維持期望的關聯，從而保證幣值的穩定。例如用戶需要將自己的數字資產以低於市場價格的價格抵押給項目方，換取穩定幣，這樣即便發生價格下跌，也可以保持穩定幣價值的穩定。
抵押品可以是單一的加密貨幣也可以是一籃子不同加密貨幣的集合，這與每個穩定幣項目方對掛鉤幣種預期有很大關係。
但是因為數字加密貨幣價格的波動很大，當市場處於普遍下行的狀態時，因為沒有真實資產作為抵押，投資者對與市場預期信心不足，再加上項目方為了平複穩定幣價格而進行的增發，穩定幣很有可能會因此陷入惡性循環而最終崩潰。
這種模式的代表項目有 MakerDAO 的 DAI，特點在於整個流程完全在鏈上，透明可審計，抵押資產充足。該項目雖然被人稱道，但是一直不溫不火，也有不少視圖做商業化的公鏈項目複製這種模式，奈何抵押的數字資產貶值幅度太快，根本無法形成規模化使用的穩定幣。
3. 算法穩定幣
算法支持的穩定幣通常沒有抵押物。通過算法執行主動的、自動化的貨幣政策，模擬現實生活中中央銀行的職能和模式，用智能合約來代替中央銀行。當算法穩定幣交易量高、市場對新幣的需求旺盛時，智能合約就可以實現自動增發新幣投放市場，平穩幣值；當市場需求下降的時候，智能合約又開始回收穩定幣，實現幣值回歸
這些系統可以去中心化，但如果人們對整個系統的需求驟然下降或者對算法穩定幣徹底失去信心的時候，這種模式很容易受到大規模死亡螺旋的影響。這種模式的代表項目包括 Basis 和 Carbon。
就目前來看，除了法定貨幣抵押的穩定幣之外，能夠影響穩定幣幣值的因素實在太多，而且非常容易發生系統性風險而導致項目「暴死」，這很顯然已經違背了穩定幣尋求穩定的初衷。
區塊律動 Blockbeats 整理了穩定幣三種主流模式下的代表項目：
通過對以上資訊的對比分析區塊律動 BlockBeats 發現，目前穩定幣的三種主流模式分別存在一定的缺陷：
法定貨幣抵押的穩定幣模式較為簡單，很好地解決了浮動風險，維持了幣值的穩定，但卻由於監管的缺乏帶來了信任風險。新推出的 GUSD 引入了監管，且保證定期披露財務狀況，有效地解決了信用問題，但由於缺乏交易場景，流動性仍然不足。
加密資產抵押的穩定幣由於抵押物是數字貨幣，很好地解決了信任風險，卻沒能避免浮動風險。但如果出現黑天鵝事件，抵押的數字貨幣大幅貶值，那穩定幣可立即變為無抵押，像 2008 年的次貸危機一樣，出現大面積違約。除此之外，加密資產抵押的穩定幣項目通常都采取過度抵押的方式（如以 200ETH 的價格抵押，獲得 100ETH 價值的穩定幣），這種方式使得資本效率低下，用戶需要鎖定更多的資金，而這些資金本可以用在其他地方。
算法穩定幣模式解決了信任風險，但依然存在一定的市場風險。這種模式存在一個致命的問題，即穩定幣未來需求一定會增長的假設。如果穩定幣跌破發行價，需要吸引人來購買對應的股票或者債券，這背後都基於對未來穩定幣需求看漲的預期。如果該穩定幣出現需求萎縮或者遭遇信任危機，算法穩定幣模式將會陷入死亡螺旋。
總結來說，法定貨幣抵押模式較好地維持了幣種價格的穩定，卻沒能解決信任問題；而加密資產抵押模式和算法穩定幣模式雖然基本解決了信任問題，卻沒能維持幣種價格的穩定。
（Most Trusted Crypto Company 統計的穩定幣項目對比）
穩定幣不僅僅是加密貨幣世界的入口
去年「94」監管到來後，國內交易所大量關停，比特幣等虛擬貨幣暴跌，大量交易者尋求出入場方式，USDT 應聲而紅。加密貨幣投資市場巨大的波動特性，也使穩定幣具有了天然的避險壁壘，即當用戶持有的幣種出現大幅度波動時，可以交易買入 USDT 來換取暫時的價值穩定，等市場穩定後再入場，實現避險。這個過程與在股票市場中賣出股票持有現金幾乎一致，持有現金的風險是最低的。
隨著整個穩定幣細分市場的發展，當前市場上穩定幣的形式其實更像現實生活中的銀行發行的銀行券（你也可以稱它為鈔票）。穩定幣項目方可以理解為數字加密世界裡的銀行，用戶購買穩定幣的行為可以理解為往銀行存款，銀行的每一元存款都發行一張銀行券，給到用戶手中就是一枚穩定幣。法幣與穩定幣的兌換是雙向的，隨時入金，隨時出金，而在監管之下，這種出入金將變成銀行對法定貨幣的無限法償。
基於這種金融模式，用戶可以持有手中的穩定幣在數字加密貨幣市場進行金融活動，比如購買商品、服務和金融產品等，甚至可以在現實世界中使用，比如一國央行發行的法定數字貨幣。最近穩定幣之所以被大家廣泛討論也是因為美國政府監管的介入，從某種程度上說這也算一種利好，而有了政府監管以後的穩定幣能否真正解決信任問題呢？我們拭目以待。
總結來說，擁有監管的穩定幣項目就像開銀行，而得到政府監管就相當於拿到了正規的銀行經營牌照，而沒有監管的穩定幣項目某種程度上說可以理解為非法集資，因為它除了存在幣值無法穩定的風險之外，還存在隨時可以跑路的風險。
而對於最近越來越多穩定幣項目出現的趨勢，區塊律動 BlockBeats 認為這是資本追逐熱點的結果。以 2015 年、2016 年和 2017 年的互聯網創業作為對照，以 2017 和 2018 年的區塊鏈創業作為對照，可以看到穩定幣可能是今年下半年在區塊鏈世界的一個投資熱點，或許很快就會出現新的投資熱點。
因為全球政府對資金流動的限制，區塊鏈世界現在處於資金淨流出的狀態，是一個縮量市場。通過價值更穩定的入金手段，區塊鏈投資領域可能會獲得更多人的信任和關注，當然它帶來的結果可能是劣質項目被徹底淘汰，市場上留下為數不多的幾個公鏈項目，這或許是區塊鏈世界未來發展的方向之一。
在 Most Trusted Crypto Company 關於穩定幣的研究報告中提到，穩定幣是數字加密資產的基礎架構或者是基礎層。穩定幣將刺激產生更多數字加密資產的普及，同時解決數字加密貨幣過於脆弱的特性，這或許是這麽多機構投資穩定幣項目的原因，也是很多數字加密項目很難得到長期健康發展的原因。
未來市場上可能會出現 5-8 個比較有影響力的穩定幣，不過這些穩定幣的盈利方式值得商榷。目前來看，穩定幣的盈利模式依舊很單一甚至很難盈利，未來或許可以通過基於使用特種穩定幣的產品、服務來獲得收益。穩定幣可能是各機構的虧本項目，但是其他部門帶來的收益將覆蓋這部分虧損。
此外，穩定幣對現實世界金融秩序的影響比比特幣和以太坊等數字加密貨幣的影響更大，更容易引起政府監管機構的注意。不過 GUSD 直接接受政府監管的做法，在這種情況下就顯得非常曖昧，或許是 Gemini 交易所被招安的一個信號。能夠通過穩定幣對數字加密貨幣市場的資金動向進行掌握，這是任何一個對金融進行監管的國家都會做的事情。
參考文章：
https://zhuanlan.zhihu.com/p/45354083
https://m.odaily.com/post/5133862
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