美股走勢不可謂不是過去十年來最神奇的市場現象，雖然屢屢被唱衰被警告熊市來臨，但在創下史上最長牛市後，美股依舊動力不減。2009年3月以來，標普500指數漲幅超過 322%，道瓊斯工業指數和納斯達克指數漲幅超過 500%。
而在剛剛過去的2018年第三季度，美股又創下一項新紀錄——美國股市創出了近五年來最大單季漲幅。標普500指數三季度上漲7.2%，是2013年第4季度以來的最佳季度表現；納斯達克指數上漲7.14%，連續第9個季度走高；道瓊斯工業指數3季度也大漲9.01%。
那麽，讓分析師、交易員們頻頻打臉的本輪美股牛市還能繼續“牛”下去嗎？哪些板塊又將最值得投資呢？
回購支撐起的牛市？
有觀點指出，如今的美國股市是有史以來最被高估的，更甚於1929年、2000年和2007年。此外，截至9月底，美股已經大約有3489天沒有出現20%的跌幅了，也遠超它在1990年至2000年在科技股熱潮中達到頂點的牛市記錄。
而談及本輪牛市，回購可謂“功不可沒”。高盛最新發布報告指出，今年上半年標普500公司股票回購規模大增48%，至3840億美元，並超過了資本支出，為過去20年來首見。
川財證券海外研究部分析師陳靂表示，股票回購是本輪美國牛市的重要推動力之一。他介紹稱，美股在不斷衝高的同時，回購規模也刷新了歷史高位。2018年上半年美國上市公司共宣布了近 6800 億美元的股票回購,超過2017年創下的5300億美元的紀錄。
“美股回購的主要作用包括通過回購提升每股收益和ROE等盈利能力指標,穩定股價、增強投資者信心、有效集中控制權、防止惡意收購等。”他稱，“受益於美國政府稅改效果的進一步釋放,美股公司海外資金加速回流,今年稅改實施以來美股回購規模顯著增加。美股回購規模的增加,有效提振了每股收益,進而帶動了估值的提升。其中，標普500 指數每股盈利同比增長23.1%,納斯達克指數每股盈利同比增速達30.2%。強勁的盈利增長持續成為支撐美股上漲的主要驅動因素。”
陳靂並表示，股票回購規模與其漲幅正相關,回購規模較大的行業往往能獲得更大的股價提升。“2009年至2018年第二季度,標普500指數中漲幅位居前三位的行業板塊分別是資訊技術、可選消費品、醫療保健,累計漲幅分別為425.7%,413.7%和212.1%,均超過標普500指數整體200.9%的漲幅。其同期的股票回購規模均位列所有行業回購規模的前三位，而漲幅較小的公用事業和電信業務等行業的股票回購規模也排在相對靠後的位置。”
但對於回購的爭議也在持續發酵。
高盛稱，回購會帶來潛在的問題，就是當回購突然停止，股價將失去支撐。美股企業不允許在財報前一個月，即所謂“封鎖期”(Blackout)內買入股票。因此，高盛首席美國股票策略師 David Kostin 近期警告稱，在即將到來的封鎖期，美股會面臨風險，市場波動性往往走高。
陳靂則指出，大規模回購使美國股市成交量萎縮。此前美股的牛市中，成交量和股價基本成呈正相關，但在本輪牛市中卻相反，標普500指數成交量在2009年後萎縮,指數卻不斷上行。他分析稱，美股大規模的回購集中了股權，使股票的流動性下降,並提升了EPS等盈利指標並推動股價上漲，最終使股票市場產生了縮量上漲的現象。他提醒稱，如果利率繼續上行，回購規模可能會縮減。
國金證券海外巨集觀分析師邊泉水也認為，減稅幫助美國上市公司通過回購股票來提高股價, 但這種回購帶來的股價上漲的潛力正在下行。
“2017 年標普500回購指數上漲20%，標普500股息指數上漲7%，這表明回購貢獻了股市上漲的大部分漲幅。但這樣大規模的股票回購意味著人為地支撐了市場，並壓製了波動性。這意味著2009-2017年的美股牛市的後期，可能是建立在回購基礎上的估值錯覺，這個市場的潛力是下行的。”他稱。
美股還能牛多久？
伴隨美股最長牛市的延續，華爾街策略師9月紛紛對美國股市發出警告，摩根士丹利調低了對美國股票的投資觀點，而高盛甚至預言，如果貿易摩擦更新，美股或出現熊市。
根據摩根士丹利匯整的客戶數據，對衝基金的9月淨杠杆率(衡量該行業風險偏好的指標)為49%，跌至今年最低水準。對衝基金不願意增加股票部位，凸顯市場對標準普爾500指數的表現優於全球其他股市還能持續多久越來越感到懷疑。
此前，9月中旬時，有“黑天鵝指數”之稱的偏斜指數(Cboe SKEW Index)也突破150點，表明價外期權與看漲標普500指數之間的比率暴漲。
邊泉水也表示，從幾個指標來衡量，當前美國股市存在著明顯的泡沫，且泡沫接近峰值。
其一，美股的邊際保證金佔比GDP過高。當保證金債務水準達到極端水準時,往往表明市場情緒過於樂觀，預示市場將出現回調或進入熊市。在互聯網泡沫和房地產泡沫時期,保證金債務的峰值約為GDP的2.75%。在目前的股市泡沫中,邊際保證金債務接近GDP的3%。
其二，美股的周期性調整後的市盈率(CAPE)過高、股息率過低。通常美股的CAPE在5到6倍左右接近底部,超過 25 倍進入“非理性繁榮”的瘋狂期。在2000年科網泡沫破裂前夕，這一數值一度高達44.2倍，而當前CAPE已經高於 31倍左右。
其三，美股總市值與GDP比率過高。美國股票市值與GDP的比率,表明股票市場增長已遠遠超過GDP增長。在互聯網泡沫的時候,該指標高達140%;在次貸危機的時候,也高於臨界點;當前該指標高於互聯網泡沫的高點。
此外，邊泉水指出，從企業結構上來看，當前美國股市泡沫尤其令人擔憂的是, 它是由非常有限的一群股票推動的，這一方面意味著牛市背後沒有健康的廣泛力量，另一方面意味著風險更加集中。
“自2009年以來,雖然標普500指數上漲了大約322%,但 FAANGs(臉書、蘋果、亞馬遜、奈飛和谷歌首字母縮寫)指數的漲幅遠遠超過了大盤指數。蘋果上漲了超過1000%，亞馬遜漲幅接近4000%, 奈飛上漲了超過8000%。美股當前的上漲更加集中。從個股看，FAANGs指數拉動明顯；從行業看,金融服務業貢獻較大。而且FAANG中除了蘋果和臉書外,其他三家的泡沫已經非常明顯；這種結構化的加劇，一般意味著泡沫接近破滅。”邊泉水稱。
但市場上依舊不乏繼續看多美股的聲音。
事實上，2018年是美股自2014年以來最繁忙的上市潮。複興資本數據顯示，今年8月份共有31家公司遞交招股書，較去年同期13家的數量增長138%。其中，金融、醫療保健、資訊技術板塊最為密集。同時，中概股上市熱情高漲。今年年初至8月底已有虎牙、拚多多等21隻中概股登陸美股，而2017年全年只有27隻。
花旗銀行（中國）有限公司零售銀行投資策略總監吳晶晶告訴第一財經記者，近幾個月來，美股與非美股票市場走勢分化，一方面在減稅等財政政策刺激下美國經濟增長強勁支撐股市，另一方面美國企業回購數量上升也推升股價，個別新興市場在美元強勢環境中遭遇股匯下挫危機引發市場避險情緒也造成資金向美國流動。
“鑒於美國經濟強勁的基本面及企業盈利，我們認為中期美國股市牛市尚未結束，但由於近期全球市場的分化走勢和美股市場投資情緒偏樂觀，我們可能會在未來幾個月看到美股出現短期調整。”她稱：“花旗股票策略團隊利用估值、美元利率曲線、市場情緒、企業行為（固定投資增長、合並收購、新股）、企業盈利、企業資產負債表等6大類18個指標編制了熊市清單，目前清單中僅有2項（美國投資市場情緒及淨負債/EBITDA）處於預警區間，有4項（歷史市盈率、利率曲線、ROE、分析師樂觀情緒）接近預警區間，相比2000年熊市前17.5項預警及2007年的13項預警還有一定距離，意味著長周期內股票市場的上漲還未接近尾聲。”
不過，她也提醒，需要關注高就業率環境下工資增長以及其對通貨膨脹的推動作用，企業盈利若因成本上漲受到擠壓，股市則可能接近轉捩點。
桑伯格投資管理公司（Thornburg Investment Management）總裁及首席執行官傑森?布蘭迪（Jason Brady）也告訴第一財經記者，對於美股，有很多種評估估值的方式。從市盈率（P/E）角度來評估，美國股市估值很高，但還未達到瘋狂的程度。從市淨率（P/B）的角度來評估，估值已經高到瘋狂。從市值佔GDP比例（Market Cap to GDP Ratio）角度評估，估值也已高得瘋狂。
但他稱，根據長期投資經驗，高估值並不必然導致價格修正。“當股票估值偏高時，股票不一定會下跌，而當股票估值偏低時，也並不一定上漲。高估值只是說明市場對於股票的增長期待較高，當達不到這一預期時，股價就會下跌。”
對於美聯儲加息周期及美豔走勢對美股的影響，吳晶晶告訴記者，由於美聯儲逐步加息並縮減資產負債表的計劃已經普遍計入市場預期，中期不會對市場造成過多擾動。對市場影響更大的指標在於市場利率及企業舉債利差，目前利率水準仍然相對較低，利差也尚處於低位，還未對市場上行造成阻力。
此前，對於新興市場股市對美股的溢出影響，吳晶晶稱，5月以來，由於貿易摩擦和個別新興國家危機的擔憂，導致新興市場股市跑輸發達國家市場近15%。目前非美股市的估值與地區經濟增長間呈現出了自1994年以來最大的分化。花旗認為，短期內銷易摩擦不確定以及中國經濟增長面臨的挑戰壓力可能繼續使新興市場股市承壓。但隨著美元在2019年走弱，或貿易摩擦出現轉機，新興市場可望迎來反彈及價值回歸，貨幣市場通常較股市反映更快，因此新興市場貨幣的反彈可作為領先指標。但美國股市走勢更多還是由其自身經濟基本面、企業盈利及貨幣政策影響。
該投資什麽板塊？
談及本輪美股牛市，幾乎繞不過科技股。
十年前，科技股板塊佔標普指數的17%，而如今這一比例已經上升至26%。8月，標普500指數上漲3%，但剔除FANNG五隻股票後，漲幅則跌至1.8%。
不過，三季度，科技股開啟了震蕩模式。
推特9月跌19.1%，第三季度跌34.83%，領跌標普500指數；臉書9月份累跌6.41%，第三季度累跌15.33%；中概科技股漲跌互現，阿里巴巴9月跌5.8%，三季度跌超11%，今年迄今跌11%；百度9月漲約1%，三季度跌5.8%，今年迄今跌2%；網易9月漲超15%，但本季跌超9%，今年迄今跌33%。新浪連跌7個月，9月跌超2%，本季跌約18%，今年迄今跌超30%；京東9月跌超16%，本季跌超33%，今年迄今跌37%。
邊泉水指出，目前，兩個重要力量正在擾亂投資者對資訊技術行業的看法: 監管和重新分類。
他稱，今年稍早，臉書數據泄露事件引起了對於科技企業監管的大討論，雖然其首席執行官馬克?祖克柏在聽證會中清楚地表態，在遵守於5月生效的歐洲《通用數據保 護條例》(GDPR)的同時，還會在全球範圍推出類似的數據隱私保護規定，但仍增加了未來的監管風險，而未來監管的風險威脅著一些科技公司的長期增長前景。
同時 ,標普即將進行的成分重新分類“代表了科技行業面臨的第二大風險”。主要指數提供商MSCI和標準普爾將重新對全球股市的組成部分進行分類。在重新分類之後，標準普爾 500 指數中資訊技術板塊的權重將從 25%降至 20%。隨著兩家最大、增長最快的公司(谷歌和臉書) 從資訊技術領域退出,該行業將失去對增長型投資者的部分吸引力，該行業的預期銷售和盈利增速將會大幅放緩,從而導致利潤率也會下降，也不乏出現接下來科技股大量被拋售的情形。 布蘭迪則告訴第一財經記者表示，科技板中很多所謂的科技股並不一定僅限於科技股的範疇，例如亞馬遜雖然從雲服務中獲取巨額利潤，但其也是一家零售商店。因此，對科技板塊進行基準定義是很危險的。他並表示，任何時候一家公司的市值接近10億美元時，都會面臨挑戰。此外，他認為，事實上，不論是美國還是中國，科技公司最大的資金來源、融資管道和估值支撐，還在於私人領域或非公共領域。
總體上，布蘭迪稱，桑伯格更看好金融板塊中的銀行股。“並不是說銀行股非常好，但金融危機後，全球範圍內，尤其是美國的銀行被迫清理資產，銀行如今的資產負債表風險比金融危機時大大削減。”他稱，“2001年～2002年時，銀行股屬於避險資產，而2008年後，投資者普遍對銀行股感到恐懼。如今，金融部門的資產負債表良好，比較令人擔憂的是非金融部門的資產負債表。”
在他看來，能源部門也經歷了所有人喜歡——所有人討厭——所有人喜歡的循環往複後，因此，至少從中期而言，能夠給投資者帶來一些“甜頭”。
吳晶晶則對第一財經記者表示，目前美國貿易政策的不確定性處於1994年以來的最高水準，貿易摩擦擔憂可能打壓企業投資意願，尤其是貿易敞口較高的行業與企業。其中，以中國為重要市場的美國大型跨國公司盈利能力可能將受到影響。此外，美國通脹也可能因為中國的反製關稅出現向上壓力。基於此，美股方面，花旗較看好能源、工業、金融及健康科學板塊。
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