文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 王永利
如果洞悉貨幣的本質，厘清貨幣形態及運行的變化邏輯，包括理解移動互聯網大數據時代下，何謂貨幣數字化，也許能找到那把——如何管好貨幣總量閘門的鑰匙。
如果洞悉貨幣的本質，厘清貨幣形態及運行的變化邏輯，包括理解移動互聯網大數據時代下，何謂貨幣數字化，也許能找到那把——如何管好貨幣總量閘門的鑰匙。
貨幣既呈現出對經濟社會發展進步極大的推動力，也會爆發出對經濟社會的破壞性，其可謂融“天使”與“魔鬼”於一體。
9月10日，國務院金融穩定發展委員會召開第三次會議，強調繼續有效化解各類金融風險，既要防範化解存量風險，也要防範各種“黑天鵝”事件，保持股市、債市、匯市平穩健康發展。
2018年正值金融危機十周年，當下的各種潛在風險隱患亦若隱若現，需防微杜漸；如何有效調控貨幣總量，發揮貨幣金融的積極作用，防範和抑製其可能產生的系統風險和惡性衝擊等，理應得到業界足夠的重視和深入的研究。
尤其，當貨幣從有形貨幣（各種實物貨幣、金屬貨幣、紙幣等）轉化為無形貨幣（銀行存款、數字貨幣等）之後，人們越來越少的直接持有現金和使用現金進行收付時；當數字貨幣與貨幣數字化概念模糊不清時……我們可以提出一系列問題，加以甄別，試圖找到答案，回歸貨幣金融的發展邏輯與運行規律本源。
諸如，什麽是貨幣，其如何投放社會？怎麽維持貨幣幣值的基本穩定？如何正確利用和有效管理信用貨幣；收付清算從現金清算為主轉向記账清算為主——給貨幣金融帶來什麽樣的深刻影響；運用區塊鏈等技術能否形成全新的“加密數字貨幣”體系？其能否顛覆現行的法定貨幣體系？
而穿透表面現象，可能會發現，信用投放之節奏和品質是貨幣總量調控的關鍵環節。
今天，越來越多的人和社會資源投向金融，盲目追求金融自身發展和眼前獲利，而過度脫離甚至損害實體經濟、扭曲社會道德觀和價值觀等；其在推動金融加快發展的同時也在積累危機隱患，直至引發全球性金融大危機；此狀況任其發展，後果不堪，亟需正本清源，準確把握貨幣的本質，有效調控貨幣總量。
貨幣的本質
何謂貨幣？其是基於交換的需要而產生和發展的，發揮商品交換媒介、價值尺度和價值儲藏的功能。
在貨幣發展過程中，特別是紙幣出現後，人們逐漸認識到，貨幣的功能越來越多，影響越來越大，但其最根本的功能是“價值尺度”，最根本的要求就是幣值的基本穩定，否則，交換交易以及經濟社會運行就會陷入混亂。而要保持幣值基本穩定，理論上就必須使一個國家的貨幣總量與該國主權範圍內法律能夠保護的可交易的社會財富總規模相對應，貨幣幣值就表現為部門貨幣的財富購買力。
要做到這一點，就要求貨幣必須從社會財富中脫離出來，成為社會財富的價值表征物、對應物。這樣，作為社會財富組成部分的貴金屬（如黃金）就必須退出貨幣舞台，成為貨幣的對應物，否則，就難以使貨幣總量與財富價值總量相對應。同時，貴金屬屬於自然物質，受其儲量、開採和加工能力的束縛，以貴金屬作為貨幣，很容易造成貨幣總量與社會財富價值規模嚴重偏離，引發嚴重的通貨膨脹或通貨緊縮，嚴重影響經濟社會的穩定與發展，必須退出貨幣舞台，回歸財富本源。
考慮到社會財富的具體種類繁多，具體價格變化難以準確把握，因此，人們采取“全社會物價總指數波動率”（或“通貨膨脹率”）作為觀察貨幣幣值變化的中介指標。只要通貨膨脹率在預定的目標範圍內，就認為貨幣幣值基本穩定。
基於貨幣總量與社會財富價值規模相對應的要求，考慮到社會財富必須有產權屬性，一國貨幣就必然上升為國家“主權貨幣”或“法定貨幣”的範疇，被賦予國家信用的特質，一國貨幣不能以其他國家的財富作為支撐。也正因如此，人們把當今去金屬本位製的貨幣叫做“信用貨幣”。當今世界各國的紙幣或去紙幣化的數字貨幣（如銀行存款、電子錢包中的“錢”），儘管其本身沒有多少價值，但卻是受到國家主權和法律保護的購買力，代表著真實的價值，具有價值儲藏的功能。
由此，又進一步得出以下結論：
1、現在再設想用黃金做貨幣，或者高度模仿黃金，以數學和加密等技術創造出網絡加密數字幣，實際上都是違反貨幣發展演變的邏輯與規律的，是不可能顛覆和替代法定貨幣的，只能是一種虛擬資產或“虛擬貨幣”。
2、哈耶克“貨幣的非國家化”設想也同樣難以實現。為有效控制貨幣幣值，一國貨幣必須實行高度的集中統一管理。
3、在國家主權獨立的格局難以消除的情況下，國際中心貨幣，只能通過市場競爭和優勝劣汰，由綜合國力和國際影響力最為強大國家的貨幣來擔當；沒有最強大國家的支持，要打造“超主權世界貨幣”是很難的，基本上就屬於空想。
需要注意的是，在現行法定貨幣體系下，不代表不可以有在一定商圈範圍內使用的“商圈幣”或“代幣”。但定位於商圈幣後，就只能在設定的商圈範圍內使用，否則會挑戰法定貨幣的地位，並給貨幣幣值的管理帶來難度，必須適當監管。
因此，比特幣等網絡虛擬貨幣，可以在其網絡社區內使用，但不應到網絡社區之外流通；其與法定貨幣的兌換，凡是公開的交易平台，都應建立法定貨幣錢包（账戶）的實名製，以及戶主與平台定期向監管部門申報法定貨幣账戶變動情況的制度，其與法定貨幣的兌換環節應該成為金融監管的重點；以虛擬貨幣進行公開募集資金（包括ICO）或開展期貨交易等，必須滿足公募基金或期貨交易等的管理要求；對利用虛擬貨幣或商圈代幣進行金融欺詐等違法亂紀行為必須嚴厲打擊。
總之，基於提高效率、降低成本、嚴密監控，更好支持經濟發展的要求，貨幣本身的表現形態和運行方式在不斷改變，但萬變不離其宗，貨幣部門作為“價值尺度”，代表一定的價值或購買力，貨幣屬於社會財富價值表征物的本質屬性不變，其“交換媒介、價值尺度、價值儲藏”的基本功能不變，其需要保持幣值基本穩定的要求不變。
貨幣數字化
洞悉貨幣的本質屬性，還需厘清貨幣運行及清算邏輯，以理解貨幣數字化的路徑。
長期以來，由交易雙方當面進行“一手交錢、一手交貨、錢貨兩清”的貨幣清算是一種最基本的清算方式——現金清算。這是貨幣收付清算長時間存在的最基礎、最直觀的方式。
但現金清算需要大量地鑄造或印製、攜帶、運輸、檢驗、交割和回籠、銷毀貨幣等，成本和效率等越來越跟不上經濟交往規模和範圍不斷擴大、交易頻率不斷提高的需要。於是，基於降低成本、防範風險的需要，隨著交通通訊和資訊技術的發展，由清算機構（主要是銀行）作為中介，通過對交易雙方存款账戶的增減記账進行貨幣收付清算的方式逐漸興起並不斷發展，形成了與現金清算相對應的記账清算方式。
記账清算的發展，大大減少了現金印製和流通的數量，貨幣的去現金化、數字化態勢越來越明顯，貨幣已經不再只是人們腦海中根深蒂固的現金的樣子，而是越來越多地變成無形的數字的東西。
現在，講到貨幣時，腦子裡只想到央行印製和投放出來的現金，就已經不準確了。必須明確：當今社會的貨幣總量，不僅包括流通中的現金（M0），還包括社會主體（部門和個人）存放在銀行的存款（不含吸收存款的銀行相互之間的存款）。簡單的表示就是：貨幣總量=現金+存款。
當今社會，現金清算在整個貨幣清算資金規模中的比重已經非常低（不足1%），相應的，在社會貨幣總量中，流通中現金所佔比重也在不斷降低（美國不足3%，中國不足5%），越來越多的表現為銀行存款。貨幣去現金化或數字化已成為不可逆轉的大趨勢！
這一變化，不僅可以大大減少現金印製和流通的數量，降低貨幣流通的成本，減少貨幣現金的沉澱，提高資金清算的效率，而且有利於嚴密貨幣流通的監控：每一筆收付都有轉账記錄，可以實現貨幣流通全過程的核查，強化反洗錢、反恐怖輸送、反偷稅漏稅等方面的監管。貨幣的去現金化，還可能使貪腐分子非法所得的現金難以使用。
這一變化，還有利於從源頭上將貨幣（資金）更多地集中到清算銀行，增強銀行投放貸款等資金運用的能力和效率，促進社會資金的有效利用，推動金融加快發展，並提高貨幣總量調控的靈活性、有效性。
由現金清算轉化為記账清算，不僅使貨幣的表現形態發生變化，而且推動其運行方式發生變異：貨幣所有權的流動與貨幣現金的流動發生分離，記账清算的不是貨幣現金，而是貨幣所有權。這在國際清算中就有更加突出的表現：
1、貨幣所有權的轉移取代了貨幣現金的轉移。比如，所謂的美元流出，只是美元的所有權流出，美元現金根本沒有流出，相應增加了美國的外債，增加了美元儲備國在美國的債權或資產（可以是在清算銀行的存款，也可以用以進行資金拆借、購買債券等）。外國持有的美元儲備越多，其在美國的債權或資產就會越大，美國的外債就會相應越大。這種結算清算過程中沉澱的資金，是金融機構最穩定、最便宜的資金來源，因此，外國持有的美元儲備越多，美國金融機構的資金實力和國際影響力就會越強。
2、外匯儲備只能用出去而不能拿回來。記账清算方式下，一國的外匯儲備，只能通過進口、投資或轉讓等方式用出去，是不能直接把外匯現金拿回來的。一國用美元向美國進口或投資，就會減少其美元儲備，形成所謂的“美元回流”，實際上只是減少其對美國的債權，美國相應減少對外負債，只是美元所有權的回流；如果一國用美元向其他國家進口或投資，或者將美元兌換成其他國家貨幣，則是將美元所有權轉讓給其他國家，將本國的美元儲備變成他國的美元儲備，對美國沒有多少實際性影響。那種認為把美元儲備存放到美國，或者購買美國國債，收益率太低，或者存在安全風險，應該拿回來，存放或者用到國內的說法，從國家整體而言，是不嚴謹不現實的。
3、有利於緩和國際間投資貿易的失衡引發的金融矛盾。記账清算方式下，國際間投資和貿易的嚴重失衡，不會再像現金清算那樣，真正產生貨幣的流動，引發逆差國家貨幣的嚴重短缺、順差國家貨幣的嚴重過剩，並由此激化雙邊的國際矛盾，甚至引發相互戰爭。記账清算方式下，順差國家只是取得貨幣的所有權，而貨幣仍存放或借給逆差國，不會嚴重影響逆差國的流動性。隨著經濟全球化發展，這種記账清算方式也使得發生經貿往來的國家之間利益相互融合（比如，美國對中國有很大的投資和進口，而中國巨額美元儲備又主要存放在美國），這為世界和平穩定創造了非常重要的基礎條件。
4、產生了“央行外匯儲備倍增流動性的機理”。記账清算體系下，一國貨幣流出變成他國外匯儲備，對貨幣發行國金融機構而言，只是將內債變成了外債，實際上並沒有減少整體的流動性。但在獲得外匯所有權的國家，所有者卻可能將外匯出讓給銀行（特別是央行），銀行相應擴大本國貨幣投放，擴大本國流動性。將兩個國家放在一起整體看，外匯儲備就可能以其自身規模倍增流動性。正因如此，隨著全球外匯儲備的擴大，全球流動性隨之擴張。
記账清算的產生和發展，推動貨幣金融產生了劃時代跨越式的發展。如果說金融是現代經濟的核心與樞紐，貨幣是金融的基礎和靈魂，那麽，清算體系則是貨幣流通和金融運行的血脈和經絡，要準確把握貨幣的本質和發展變化，以及金融的運行邏輯和發展規律，就必須準確認識和把握清算方式和清算體系。
需要指出的是，在比特幣等網絡虛擬貨幣不斷升溫的情況下，不少國家提出要推出央行數字貨幣或法定數字貨幣，但卻在很長時間內並沒有明確這到底是現有法定貨幣的數字化，還是像比特幣一樣全新的網絡加密數字貨幣。
必須看到，比特幣是高度模仿黃金，嚴格限定總量和每十分鐘的產量，沒有確定的財富做對應的去中心化的虛擬貨幣，不可能顛覆或取代法定貨幣體系，因此，央行不可能模仿比特幣形成一套全新的數字貨幣體系，並且同時維系其與法定貨幣體系的共同運行，央行數字貨幣只能是法定貨幣的數字化、智能化，只能是替代貨幣現金的數字化貨幣！
貨幣總量調控機制
而從不同緯度，立體研究貨幣的內涵與形態，包括運行機制後，或許能把脈貨幣總量的調控邏輯。
要調控貨幣總量，首先要清楚貨幣是怎樣投放出來的。
當今社會貨幣投放方式和管道主要有：
1、貨幣發行人購買貨幣儲備物相應投放貨幣
貨幣儲備物是具有較高價值、流動性強，用來支撐貨幣價值的特殊物品，主要是貴金屬（如黃金）、國際硬通貨（主要外匯）等。
購買貨幣儲備物，既能在很大程度上確定貨幣（紙幣）所代表的價值，又使貨幣具備儲備物的價值支持，成為貨幣重要的信用基礎。由此投放的貨幣，成為貨幣體系重要的“基礎貨幣”。
這裡需要明確的是，央行決不能將印製出來的貨幣現鈔無償贈送分發出去，而是需要通過購買貨幣儲備物或以儲備物抵押貸款的方式投放出去，否則，貨幣的投放就會失控。但又不可能所有的貨幣均由央行購買儲備物投放，否則，央行將凍結太多的財富，反而會使流通中的財富規模縮小，影響貨幣總量與財富規模的對應關係，並影響貨幣儲備物價值的發揮。所以，貨幣儲備物並不是越多越好，貨幣的投放還需要新的管道，主要是沒有儲備物支持的信用投放。
2、由信用中介以間接融資方式派生貨幣
在基礎貨幣的基礎上，可以將社會上閑置不用的貨幣集中起來（表現為存款），通過吸收存款的中介機構以間接融資方式（具體可以包括由中介機構提供貸款、透支、購買債券等）投放的貨幣。
這種通過信用中介在對外提供融資的方式屬於間接融資，信用中介對原有存款人的負債，即存款人的貨幣（存款）並沒有減少，但借款人卻因此獲得了貨幣（存款）購買力，並增加了對信用中介（貸款人）的債務，由此派生出新的貨幣。
這種方式投放的貨幣，沒有貨幣儲備物支撐，屬於貨幣的信用投放，是在基礎貨幣基礎上派生出來的，可以叫做“派生貨幣”。
與間接融資不同的是，資金供需雙方直接的借貸、投資等，屬於直接融資，將直接減少供應方的貨幣（資金），增加需求方的貨幣（資金），因此，直接融資不會增加貨幣總量。但通過直接融資中的股權融資，可以增加融資方資本金，進而可以增強其債務融資能力，也會間接推動貨幣需求和總量擴張。
由於貸款等間接融資可以直接轉化為融資人的存款（貨幣），而且當今貨幣體系下，貨幣投放越來越多的依靠信用投放，因此，信用投放也逐漸從依托基礎貨幣進行，轉而可以脫離基礎貨幣獨立進行，進而引發出到底是必須堅持“先有存款後有貸款”，還是可以“先有貸款後有存款”的爭論，這是脫離金屬本位製後貨幣體系出現的一個重大問題，貨幣的投放產生了深刻裂變。
實際上，貨幣的信用投放，就是基於社會財富未來增加的預期進行的貨幣投放，形成信用擴張內生貨幣的機理，成為維持貨幣幣值基本穩定的基礎條件，也是貨幣政策形成和實施貨幣調控的根本所在。
貨幣信用投放的出現和發展，既有利於將社會上閑置的貨幣再投放到需要的地方，創造出更大的價值，推動貨幣金融的發展和功能的發揮，更有利於根據預期，提前投放社會財富增加所需對應的貨幣，保持貨幣總量與社會財富規模的對應和幣值相對穩定。但這裡的前提是，全社會對未來財富增加的預期必須準確。
現實生活中，人們對未來預期受到諸多因素的影響，特別是“順周期“的影響：在經濟向好時，人們往往容易盲目樂觀，從而擴大負債和信用投放；但在經濟下行時，又容易過於悲觀或謹慎，極力收縮負債和信用投放。因而容易引發嚴重的通貨膨脹或通貨緊縮，導致貨幣幣值的劇烈波動。
特別是間接融資的發展，實際上隱藏了一個值得高度關注的貨幣陷阱：貸款利息收入歸放貸銀行所有，但貸款派生的貨幣同樣屬於法定貨幣，同樣是由國家法律保護和信用支持的，這就產生了銀行收益與責任的不對稱，形成貨幣體系上一個重要的法理缺陷。這在經濟向好時，很容易刺激銀行擴大貸款，並利用貸款與存款的內在轉化機制“空手套白狼”，過度追求規模擴張和利差收入，結果卻造成整個社會信用泛濫，貨幣過度投放。一旦經濟下行，就可能形成大規模不良貸款，就會引發系統性金融風險，威脅貨幣信譽乃至經濟社會穩定，迫使政府出面救市，進而形成金融機構“大而不能倒”的局面。
所以，在貨幣信用投放成為貨幣主要投放方式的情況下，最重要的是必須嚴格控制信用投放的品質，並能夠及時將虛增的貨幣核銷出去。
3、貨幣總量有效調控
在現行貨幣體系下，“基礎貨幣”與“派生貨幣”一起，構成了一國的貨幣總量。貨幣總量與基礎貨幣的倍數，就叫做“貨幣乘數”。
這樣，貨幣總量的變化就受到基礎貨幣與貨幣乘數兩方面因素的共同影響，貨幣當局具有更大太空和更多方法調控貨幣總量，如：在基礎貨幣擴大時，可以壓縮貨幣乘數；在基礎貨幣收縮時，可以提高貨幣乘數；也可以根據需要，同時擴大基礎貨幣投放和貨幣乘數，或者同時收縮基礎貨幣投放和貨幣乘數。
貨幣調控三大對策
不過，正因為貨幣投放的管道增多，貨幣總量變化受到多種因素的影響，種種因素很容易誘導貨幣超發濫發，短時間內可能推動經濟金融加快發展，但卻可能寅吃卯糧、欠債難還，誘發嚴重的貨幣金融問題和社會道德風險，最終釀成嚴重的金融危機乃至經濟社會危機。因此，必須建立健全貨幣管理體制，切實加強貨幣總量的合理調控。
這其中至少包括：
A、建立健全中央銀行制度
特別重要的是，將貨幣的印製、發行，特別是貨幣總量管理和控制權高度集中到央行，要以立法的形式保證央行貨幣政策獨立性，抑製乃至避免政府及其組成部門的乾預；央行需要有明確清晰的貨幣政策目標，核心就是維持貨幣幣值和社會物價總水準基本穩定，避免多重目標造成政策目標本身的相互矛盾，進而導致貨幣政策難以把握和信號混亂，甚至造成社會恐慌；圍繞貨幣政策目標，有效運用貨幣政策工具，合理控制基礎貨幣投放和貨幣總量的變動，努力保證貨幣幣值的基本穩定。其中，貨幣幣值穩定，即物價指數波動控制在預期範圍內才是根本目標，而不能把貨幣總量本身或社會融資規模本身作為根本目標。當然，這還需要物價總指數指標設計和數據采集必須盡可能準確。
B、強化商業性金融機構監管
貨幣的信用投放主要交給商業性金融機構承擔，相應的，必須加強其財務約束和金融監管。
商業性金融機構如果貸款投放或債務投資失誤，需要承擔損失，嚴重的會造成破產倒閉，不僅其所有者權益會遭受損失，而且其吸收的存款（貨幣）也可能遭受損失，從而在一定程度上消除多餘的貨幣。
這就要求強化商業性金融機構的財務約束，必須有嚴格的不良資產確認標準和不良資產撥備、核銷制度，確保貨幣信用投放的品質；必須建立金融機構破產清盤的退出機制，而不能簡單追求金融穩定就形成由央行保護的“剛性兌付”。否則，沒有退出機制，商業性金融機構就會成為隱形的中央銀行，模糊二者的差別，產生嚴重的貨幣金融問題。同時，還需要強化商業性金融機構的監管約束，包括優化金融機構的治理結構，嚴格控制股東挪用資金和關聯交易，並增加事前的防線以防止其盲目擴大貨幣的信用投放，設立和監管資本充足率、流動性比率、備付金比率、不良資產率、撥備覆蓋率等等指標。
C、建立巨集觀審慎監管體系
必須從整體上把握和控制好貨幣投放的總量和節奏。央行要設立明確的貨幣政策中介目標（最重要的是幣值穩定），不僅要嚴格控制貨幣儲備物的標準、合理控制基礎貨幣的投放，還要運用各種貨幣政策工具（包括逆周期調節因子），調節信用貨幣的創造和投放節奏，保持合理的貨幣乘數和貨幣總量。
這其中，基礎貨幣的變化，又受到貨幣儲備物的品質和數量變化雙重因素的影響。貨幣儲備物的品質直接影響到基礎貨幣的品質和數量，降低品質標準就可能擴大儲備物和基礎貨幣的數量，進而影響到整個貨幣的品質和數量，造成實際的量化寬鬆，因此，貨幣儲備物的標準應該納入立法程式，有嚴格的界定和監管！
在貨幣儲備物的標準確定後，其支持的基礎貨幣的增長本身並不可怕，特別是黃金和外匯儲備的增長，只要不是依靠負債增加的，基本不會產生太大風險問題。即使是外匯儲備，也並不存在所謂“美元陷阱”或因此將失去貨幣政策自主權的問題，因為貨幣總量還受到貨幣乘數的影響，即使基礎貨幣增大，通過壓縮貨幣乘數，貨幣總量仍是可控的。中國在這方面已經積累了成功經驗。
但是，通過信用投放的派生貨幣，則可能因社會順周期預期變化而大起大落，並且可能因債務大規模違約而造成貨幣危機。所以，信用投放的節奏和品質實際上是貨幣總量調控的關鍵環節。
其中，為增強央行逆周期調控貨幣總量的能力與靈活性，完全有必要保持一定規模的直接信用投放，如購買高等級、流動性強的國債，準國債、金融機構債等，並用以做逆周期的調節：在商業性金融機構信用投放擴張過快時，可以運用各種貨幣政策工具抑製其信用擴張的能力，或者收縮本身的信用投放規模；在商業性金融機構信用投放收縮過快時，可以運用各種貨幣政策工具刺激其擴大信用投放的積極性，或者直接擴大自身的信用投放。
因此，嚴格杜絕央行購買國債等進行貨幣的信用投放，可能不符合當今社會信用貨幣投放原理，《中央銀行法》等相關規定能否考慮修改？
本文首發於經濟觀察報
(本文作者介紹：前中國銀行副行長)
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