杜金富：數字貨幣發行理論與路徑選擇

　　作者：杜金富

　　來源：《中國金融》2018年第13期

　　導讀：央行發行數字貨幣，不是目的而是手段，更多考量是為了在當前技術、市場條件下，降低交易成本，提高市場效率，更好地維護金融秩序和貨幣市場的統一

　　數字貨幣發行是當前熱議的話題。對於數字貨幣發行的理論分析及路徑選擇，仁者見仁、智者見智。本文重點從巨集觀經濟學的角度，研究界定數字貨幣的概念，分析數字貨幣發行體系，探討數字貨幣特別是法定數字貨幣發行的路徑選擇。

　　數字貨幣與法定數字貨幣的概念

貨幣與法定貨幣

　　對貨幣的定義爭論已久。IMF以巨集觀經濟學的視角，從以下三個方面來定義和計量貨幣。

　　一是從具有貨幣職能的金融工具來定義和計量貨幣。貨幣是一個抽象的概念，具體表現為執行貨幣職能的各種金融工具，如通貨、存款、外匯、票據、短期債務工具等。貨幣職能主要體現在價值尺度、流通手段、支付手段、儲藏手段四種基本職能。不同場景下不同金融工具所表現出的特性不盡相同，其執行的貨幣職能各有側重。不同金融工具執行貨幣職能的強弱程度也不相同，我們可以用貨幣性或者流動性來描述。IMF在計量貨幣時，把執行貨幣職能強弱不同的金融工具劃分為不同層次的貨幣，如通貨為M0，具有最強流動性的貨幣性，是高能貨幣；M0和活期存款等為M1，貨幣性僅次於M0；M1+定期存款+短期債券等為M2，貨幣性次於M1；把股票、債券等貨幣性較弱的金融工具也納入流動性總量進行計量。不同層次貨幣的貨幣性主要體現在其轉換為高能貨幣的能力。

　　二是從貨幣發行部門來定義和計量貨幣。也就是說，哪些部門發行的金融工具可以計量為貨幣，哪些部門發行的金融工具不定義為貨幣。發行基礎貨幣即高能貨幣的中央銀行，發行存款貨幣即通過信貸業務創造存款貨幣的存款性金融公司，發行票據和債券等貨幣性較弱的金融工具的非金融性公司，以及發行外匯金融工具的非居民部門都屬於貨幣發行部門。一般來說，家庭部門、不發行票據和債券的非金融性公司、地方政府等，不列為貨幣發行部門。

　　三是從貨幣持有部門來定義和計量貨幣。這是從各部門持有的金融工具對巨集觀經濟的影響的角度來定義和計量貨幣，包括除中央銀行、存款性金融公司、中央政府之外的所有居民部門。

　　通過以上定義，我們可以明晰以下幾點要義：一是貨幣是由具有貨幣職能的各種金融工具構成的，通貨只是貨幣的一種形態；二是法定貨幣發行的部門是一個體系，由中央銀行、存款性金融機構、非金融性公司等所組成，而不是僅有中央銀行或存款性金融公司，非金融性公司也是貨幣發行部門；三是不同貨幣發行部門在貨幣發行體系中的作用不同，中央銀行發行高性能的法定貨幣，存款性金融機構發行和創造存款貨幣，而非金融性公司一般發行貨幣性較弱的金融工具。

數字貨幣與法定數字貨幣

　　因不同的研究視角，對虛擬貨幣、電子貨幣、數字貨幣、法定數字貨幣的界定範圍並不一致。本文主要從貨幣發行部門及其發行數字化金融工具的貨幣性能的角度來定義數字貨幣和法定數字貨幣。也就是說，在數字化的貨幣形態下，根據其發行部門及其與法定貨幣的關係來定義上述不同稱謂的數字化貨幣。這裡所稱的數字化，不僅包括基於密碼學和分布式账本的加密字元串形式的數字化，同樣也包括傳統的基於中心化账戶而實現的數字化或電子化。

　　虛擬貨幣為非金融性公司所發行的、不能直接轉化為法定貨幣的數字化貨幣。虛擬貨幣遊離於法定貨幣體系之外，其貨幣屬性相對較低，嚴格來講還不是貨幣，而是在特定虛擬環境中流通使用、並在一定程度上履行某種貨幣職能的虛擬資產或者虛擬商品。常見的虛擬貨幣有優惠券、遊戲幣、積分等，一般都已數字化。去中心化的比特幣、以太幣等加密貨幣（也有稱“加密資產”），雖然在法律上沒有直接的發行主體，但其貨幣特性決定了其仍然屬於一種特殊的新型虛擬貨幣。

　　電子貨幣主要為存款性金融公司發行的、能直接轉化為法定貨幣的數字化貨幣。常見的電子貨幣形式包括銀行卡、網銀等。近幾年迅速發展的支付寶、微信支付等非金融公司支付工具，由於其通過備付金實現了與存款貨幣的強關聯，可以視為電子貨幣的一種。電子貨幣可以隨時根據需要轉化法定貨幣，是法定貨幣體系的重要組成部分。

　　對於數字貨幣的概念，認識並不一致。最近人們談論比較多的數字貨幣，大多指以數字加密技術和分布式账本技術為基礎的比特幣、以太幣等私人加密貨幣。從經濟學角度，本文將數字貨幣分為兩個層次，廣義數字貨幣和狹義數字貨幣。廣義數字貨幣包括虛擬貨幣和電子貨幣；狹義的數字貨幣就是指數字化的虛擬貨幣，也包括私人加密貨幣。

　　法定數字貨幣，也可稱央行數字貨幣，就是中央銀行發行的數字貨幣，即基礎貨幣的數字化形態，屬於中央銀行負債。基礎貨幣包括通貨和存款準備金兩種形態，這兩種形態可以互相轉化。其中，存款準備金早已經實現了數字化，目前包括中國央行在內的多個國家正在抓緊研究通貨數字化的技術可行性，也有研究將此類研發中的貨幣稱為央行加密貨幣。

　　通過以上定義可以明晰以下幾點。一是不同的發行部門在發行數字貨幣中所起的作用不同，這和貨幣發行的原理一樣。二是數字貨幣的貨幣性問題最終體現在其與法定貨幣或法定數字貨幣的關係上，也就是體現為與中央銀行的清算關係上。存款性金融機構發行的電子貨幣之所以貨幣性強，因為它可以最終由中央銀行的法定貨幣或法定數字貨幣來清算，而虛擬貨幣一般不能由中央銀行法定貨幣或法定數字貨幣來清算。三是數字貨幣發行機構的性質與其發行數字貨幣的貨幣性強弱沒有必然聯繫。理論上，中央銀行可以直接為虛擬貨幣提供清算服務，以解決數字貨幣的貨幣性問題，但這不會改變虛擬貨幣發行機構在數字貨幣發行中的作用。也就是說，理論上中央銀行可以直接為虛擬貨幣提供清算服務，但不能把發行虛擬貨幣的機構視為存款性金融公司。發行虛擬貨幣的機構是不是存款性金融公司，還要看其在數字貨幣發行中的作用，如是否發放貸款等負債業務來創造存款等。這也為我們研究數字貨幣發行問題提供了一個新的視角。

　　數字貨幣發行與金融制度

　　數字貨幣發行，就是將數字貨幣納入法定貨幣體系管理，並依據一定規則投放、派生數字貨幣的過程。數字貨幣發行既需要現代資訊技術的支持，也涉及經濟關係的調整。數字貨幣發行涉及面廣，存在信用和支付等方面的風險。為降低這些風險，需要建立相應的金融制度予以保障，其中最重要的就是市場準入制度和支付結算制度。

數字貨幣發行與市場準入制度

　　市場準入制度包括機構準入制度和金融工具準入制度。機構準入制度，主要是確定哪些機構可以納入貨幣發行部門體系，這是法人機構可以從事數字貨幣發行相關業務的準入許可。獲得準入許可的機構必須滿足一定的條件、遵守相應的法律法規、接受相應的監管，避免出現信用和支付風險。機構準入制度是保證和控制貨幣發行的重要閥門。金融工具準入制度是基於功能監管視角確定哪些金融工具應該納入貨幣的範疇。一個數字化金融工具的貨幣性如何，能不能納入、如何納入法定貨幣體系，需要有一套完善的市場準入規則予以保障。

　　在當前信用經濟條件下，國家集中發行貨幣尤為重要，中央銀行作為法定貨幣發行的主管部門，有必要對數字貨幣發行的部門以及相應的金融工具進行管理，統一納入監管體系，以保證法定貨幣體系正常運轉。從廣義角度看，電子貨幣已經納入法定貨幣體系，發行電子貨幣都必須獲得準入許可。比如，銀行業機構準入制度、非金融支付機構的準入制度、存款準備金制度、貨幣市場基金和債券等金融工具發行的準入制度等。

　　從狹義角度看，由於發行流通範圍、對巨集觀經濟的影響均有限，傳統虛擬貨幣的發行主體還沒有納入法定貨幣發行部門體系，相應虛擬貨幣也不能由法定貨幣直接清算，其準入制度還無從談起。隨著互聯網技術發展和加密貨幣大量出現、流通使用，以加密貨幣為代表的新型虛擬貨幣所呈現出的貨幣性越來越強，其與法定貨幣之間的隔離牆正被逐步滲透，是否將其納入法定貨幣體系，如何進行管理，都值得深入研究。

數字貨幣發行與支付結算制度

　　支付結算體系是數字貨幣順利發行的重要基礎設施，是數字貨幣發行體系的重要組成部分。數字貨幣所有的交易、清算和結算活動都離不開相應規章制度、操作程式、實施範圍等支付結算制度的保障。支付結算制度包括账戶管理制度、支付工具管理制度、反洗錢制度、支付系統建設和監督管理制度等諸多方面。

　　在法定貨幣體系內，一般由中央銀行負責建設運行支付清算系統，向銀行機構、特許清算機構提供账戶、清算和結算服務，銀行機構面向居民和個人提供账戶、支付工具和結算等服務，相應的支付結算制度相對比較完善。但就虛擬貨幣而言，由於沒有納入法定貨幣體系，其支付結算的制度和基礎設施一般由虛擬貨幣發行機構自行負責制定和維護，去中心化的加密貨幣則通過社區來共同維護。

數字貨幣發行創新的重要著力點是金融制度創新

　　互聯網技術快速發展推動的數字貨幣形態的變革，對傳統貨幣發行制度形成了較大衝擊。不管從市場需求角度還是從貨幣管理角度，都需要對數字貨幣發行制度進行創新。尤其是當前，各類數字貨幣名目繁多，魚龍混雜，大多繞開中央銀行搞去中心化，隨著流通範圍和應用深度不斷擴展，有可能衝擊中央銀行貨幣發行的權威性和穩健性，影響貨幣政策的有效實施。

　　當前，加強對區塊鏈等新興技術的研究，對數字貨幣發行和虛擬貨幣管理都非常重要，但更重要的，是與數字貨幣發行相關的金融制度。技術基礎固然很重要，如果不理順優化創新金融制度，也很難解決當前數字貨幣市場的亂象。

　　數字貨幣發行制度創新的路徑探討

　　央行發行數字貨幣，不是目的而是手段，更多考量是為了在當前技術、市場條件下，降低交易成本，提高市場效率，更好地維護金融秩序和貨幣市場的統一。從這個意義上講，需要從巨集觀的視角來思考數字貨幣發行制度的創新。

　　從廣義數字貨幣角度看，電子貨幣作為法定貨幣體系的重要組成部分，各種管理規章制度相對比較健全。當前需要重點研究的問題是如何優化結算清算環節，充分發揮中央銀行集中清算的職能，提高支付效率，降低交易成本。從貨幣發行角度，對於具有貨幣派生功能的發行機構，可通過擴大存款性金融機構的範圍將其納入統一管理；對於具有系統重要性貨幣發行機構，如大型支付機構，必要時可以直接將其納入法定貨幣體系，由中央銀行直接提供清算服務。

　　從狹義數字貨幣角度看，目前虛擬貨幣規模一般還比較小，流動範圍相對封閉，運行機制模式不統一，還不足以對巨集觀經濟帶來較大影響，也沒有納入法定貨幣體系。對於這類數字貨幣，當前研究的重點應該是，是否應該納入法定貨幣體系管理；如果不納入，應該如何加強監管；如果納入應該如何納入，中央銀行如何提供清算服務，中央銀行資產負債表是否對非金融機構開放，相應的市場準入制度和支付結算制度等監管制度如何相配套；等等。特別是對於具有匿名、去中心化特點的加密數字貨幣，近年來發展很快，其貨幣性特徵也慢慢顯現，堵不如疏，需要研究對策規範管理。

　　從法定數字貨幣角度看，加快研究推出央行加密數字貨幣，實現網絡世界與傳統金融體系的有機融合，可以為數字經濟創新留下充足的太空。央行加密數字貨幣研發，涉及範圍廣，不但涉及技術問題，同樣也涉及一系列金融制度創新。如果央行加密數字貨幣對傳統金融機構發行，涉及現有中央銀行清算體系流程的再造；如果對非金融機構發行或者直接對個人發行，涉及中央銀行是否對非金融機構甚至個人直接開放資產負債表的考量，這是對現有中央銀行—商業銀行二元金融體系的重大制度創新，必須認真權衡評估其可行性。

　　總之，貨幣發行涉及政府的信用，無論數字貨幣發行採用何種模式，安全、穩定、有利於提高效率、降低交易成本應該是數字貨幣發行須把握的首要原則。

責任編輯：何凱玲