文/意見領袖專欄作家 黃大智
在主要的新能源投資賽道中，如果與光伏、新能源車、儲能等相比，風電的關注度並不算高。光伏有豐富的誕生、遭遇歐美“雙反”、崛起等故事，新能源車與大眾息息相關，也備受關注。但這些都與風電無關，高大且笨重的風電機組普遍分布在戈壁、荒漠等無人區，也同樣較少出現在大眾視野。
但這些並不能說明風電的不重要，恰恰相反，與一般人更熟悉的光伏發電相比，無論是全球還是中國，風電目前都是僅次於水電的第二大可再生能源發電方式。截止2021年，風電在我國電力結構中，發電量佔比已經達到8%。
近期風電在資本市場上的大漲大跌，又引起了市場的廣泛關注，如何看待風電行情的演繹？為何風電估值長期低於光伏發電？雙碳目標之下，又該如何把握風電長期的投資機會？
同為新能源，風電為何估值更低？
以近三年的時間看，包括光伏（931151.CSI）、風電（931672.CSI）、新能源車（399976.SZ）、中證新能（399808.SZ）幾個新能源不同賽道指數的表現大致相同，但由於不同的新能源賽道技術成熟度和滲透率不同，因此在指數漲幅及波動幅度上也有所差異。
一般來看，利用太陽能進行發電的功率受製於光照強度、所以在下雨或者光照強度低的時候無法進行光伏發電，但往往這個時候會伴隨著大風，所以如何在陰天大風、或者光照強度弱甚至無的時候進行發電。同時，風、光發電往往又需要大面積的土地資源，因此“風光一體化”的聯合建設成為一種主流方式，更進一步的“風光水火儲”多種發電儲能方式共存互補也成為未來建設主流。因此在對風電進行研究時，光伏往往是一個同類的對比。
以風電、光伏兩個新能源賽道在資本市場的表現來看，光伏的彈性往往更大，指數漲幅和波動都高於風電，光伏指數近三年的估值中樞為41x左右，而風電指數近三年的估值中樞卻僅有28x左右。風電龍頭如明陽智能、金風科技、東方電氣等估值普遍在20x-30x附近，光伏龍頭如隆基綠能、晶澳科技、天合光能、晶盛機電等估值普遍在30x-50x附近。
一方面的原因在於兩種可再生能源發電的“技術含量”不同，從發電原理來看，風電是由風的動能轉化為風機的機械動能，再轉化為電能的過程，產業核心環節在於風機轉化的效率，產業技術迭代速度慢，行業成本主要取決於上遊鋼鐵、銅等大宗原材料的價格。相比之下，光伏發電是利用半導體界面的光生伏特效應而將光能直接轉變為電能的一種技術，技術的關鍵元件是太陽能電池。光伏的技術迭代速度快，技術路線也並不單一，每一次技術的迭代都會帶來產業格局的重大變化，對資本市場的想象空間更大。
另一方面，對於國內的風電和光伏兩個賽道而言，光伏產業的技術可控性更強，國內廠商在全球市場的份額更大，話語權更強。在主要的矽料、矽片、電池片、逆變器、組件等產業環節上，國內廠商普遍佔據全球50%以上的市場份額，個別環節全球市佔率更是高達80%以上。產業鏈包括上遊製造設備、光伏發電主材等均佔據主導地位。相比之下國內風電裝機量雖然同樣全球第一，但在關鍵零組件如軸承、風機、葉片等環節，仍然較大程度依賴進口，僅在塔筒、電纜等技術含量較低的環節國產化率高，佔據主要市場地位，產業鏈中技術存在一定程度的“卡脖子”環節。再加上光伏行業的“故事性”更強，投資活躍度更高，因此整體上看，雖然風電、光電兩者在資本市場的走勢比較一致，但風電的估值顯著長期低於光伏及其它新能源賽道。
雙碳之下，風電長期如何演繹？
無論是與光伏還是新能源車相比，風電這種看起來“大且笨重”發電模式，科技含量都顯得較低，風電的估值也顯著低於光伏和新能源車。但這顯然不代表風電產業真的沒有科技含量，從長期看，技術進步帶來的成本下降，是風電項目收益率優於光伏發電重要的因素。因此，總體看，支撐風電產業長期發展有三個比較重要的因素：
一是需求的高漲。以水電、風電、光電幾種可再生能源發電方式對比來看，截至2021年，全球風電的發電量佔比3.6%，僅次於水電。我國同樣如此，風電在電力結構中佔有重要地位。從當前國內風電的發展來看，過去15年，在各項政策和補貼的推動下，風電滲透率得到快速提升，發電量佔比達到8%左右。行業已經進入成長期，風力發電技術成熟，風電進入平價期，特別是陸上風電成本在所有發電方式中最低。
在“雙碳”目標的確立下，風、光發電在電力結構中佔比的提升是確定的，進而推動風電長期需求的增長。根據國家能源局規劃，到2025年，風、光發電量的佔比將達到16.5%。同時，在風電、光伏兩種發電方式中，風電項目優於其經濟效益更強，未來對於風電裝機量的需求有望比光伏更高，也同樣支撐風電裝機量的進一步擴張。
除了風電項目較好的項目收益保證了風電長期的裝機需求外，風光大基地的建設是保證風力發電中期裝機量增長的重要因素。國內目前以國家規劃為主的風光大基地建設是風電、光電最主要的裝機量增量部分，也是新能源發展短期增長的重要驅動力。根據2021年11月公布的第一批風光大基地規劃，第一批規劃裝機為97GW，在2022-2023年投產，根據已開工情況來看，2022年下半年到2023年上半年將出現較高裝機量的增長。
而長期來看，根據能源局、發改委印發的《以沙漠、戈壁、荒漠地區為重點的大型風電光伏基地規劃布局方案》，第二批風光大基地在“十四五”時期規劃建設裝機量為200GW，“十五五”時期規劃建設裝機量為255GW，合計455GW。再加上千鄉萬村馭風行動帶來的分布式風電裝機，將有力的支撐風電裝機量長期內較快速的增長，進而帶動整個行業的上行。
除了需求之外，風電行業成長性的第二個因素在於，成本下行驅動行業盈利能力提升。受原材料價格上漲以及產品均價下降的雙向擠壓， 2021 年下半年以來，風電產業鏈包括主機廠及零組件在內的整個產業鏈成本都明顯上行，部分零組件企業的盈利水準下滑明顯。
從風電產業鏈來看，包括上遊的原材料和零組件、中遊整機廠、下遊風力發電運營。進一步細分，上遊的原材料主要分為葉片、軸承、塔筒、主軸、鑄件、發電機、齒輪箱、電纜等。在這些零組件的生產中，鋼材、銅、生鐵等原材料成本佔比超過60%，因此可以說上遊大宗商品價格的走勢，直接影響到風電項目的盈利性。
以螺紋鋼為例，其價格在2021年10月份最高達到了約5900元/噸，是導致風電行業盈利能力下行的重要因素。但從2022年4月份以來，隨著鋼、生鐵、銅等大宗商品價格的回落，壓製風電企業盈利能力的因素明顯緩解，上遊原材料價格的穩定和下降，風電企業的盈利能力在高漲的需求推動下，將會顯著修複。
最後是技術進步帶來的行業效率提升及國產替代機會。對於新能源而言，無論是光伏、風電，還是其它可再生能源發電方式，能否實現平價替代傳統能源，是衡量其長期發展的重要因素之一。對於風電而言，目前已經實現了平價上網，但在很多關鍵環節，仍然存在“卡脖子”的技術，國產化率較低。在逐漸國產化的趨勢下，必然存在較大的國產化率提升空間。
具體來看，首先是軸承，軸承是目前國產化率最低的核心零組件。由於風電設備多建設於隔壁、荒漠等陸上，或建於近海的海上風電，風電設備所面臨的惡劣環境和長壽命、高可靠性的使用要求，使得風電軸承具有較高的技術複雜度，也是未來國產化率空間最大的核心零組件。
其次是葉片，在風機核心零組件環節，葉片是國產化率最高環節，行業龍頭顯著受益於風電裝機量的提升。同時，葉片長度及重量是影響風力發電效率的重要因素，葉片的大型化及輕量化成為未來的主要技術迭代方向。因此，具有規模優勢、技術優勢的葉片廠商龍頭將更加受益。
綜合來看，風電長期受益於雙碳目標的實現，裝機量需求穩定。中期在第一批和第二批風光大基地及千鄉萬村馭風行動帶來的集中式裝機和分布式裝機需求下，有望在2023年上半年實現裝機量增速的上漲。在成本側，隨著鋼鐵、銅等大宗商品價格的下降，行業利潤將等到明顯改善。在技術迭代方面，降本增效的技術路線確定，風機大型化、葉片輕量化等技術的迭代對產業有明顯的降本增效，風電項目也將受益於技術帶來的進步，同時在部分關鍵環節國產化率的提升，也帶來產業鏈部分環節的投資機會。
(本文作者介紹：星圖金融研究院高級研究員，遼寧大學應用經濟學碩士)
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