任澤平：經濟持續復甦，通脹溫和回升

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家任澤平、華炎雪、李曉桐、王孟嫫　　

　　事件

　　中國12月CPI同比漲0.2%，前值降0.5%；環比漲0.7%，前值降0.6%。

　　中國12月核心CPI同比漲0.4%，前值漲0.5%；環比0%，前值降0.1%。

　　中國12月PPI同比降0.4%，前值降1.5%；環比漲1.1%，前值漲0.5%。

　　正文

　　1 通脹溫和回升

　　1）中國經濟持續復甦，通脹溫和上漲。國內疫情防控得力，復工複產複商複市加快，經濟自3月以來持續恢復。三季度GDP同比4.9%，前三季度累計同比0.7%，中國是唯一一個實現正增長的主要經濟體。

　　當前的物價上漲主要是大宗商品帶動工業品價格環比上漲，與供需缺口較大、全球低利率、全球經濟復甦共振等有關。PPI環比連續7個月正增長、同比連續7個月降幅收窄；CPI受豬周期下行抑製；核心CPI上漲仍疲軟。

　　具體來看，12月PPI同比下降0.4%，降幅較上月縮窄1.1個百分點；環比上漲1.1%。PPI上漲主因工業生產持續向好，出口和投資恢復帶動，以及國際大宗商品價格拉動。CPI同比上漲0.2%，較上月上漲0.7個百分點，由降轉漲；環比0.7%。CPI上漲主要受節前食品需求旺盛以及運輸成本上升影響。12月主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為68.0%和58.9%，均創年內新高。

　　2）我們判斷，2020年5月是政策頂，2021年1季度前後可能經濟頂，回歸潛在增長率，但經濟復甦的韌性較強。當前經濟恢復基礎尚不牢固，隨著逆周期調節政策力度減弱，基建和房地產投資面臨放緩壓力；消費仍受就業和居民收入抑製，恢復緩慢；如果歐美疫情逐步緩解，“疫情受益型”出口將放緩。

　　3）展望2021年，我們認為是溫和通脹，經濟基本面和貨幣環境不足以支撐通脹大幅上漲。豬周期向下拖累CPI，供需缺口、全球復甦共振、全球低利率等提振PPI和CPI非食品價格。

　　4）值得注意的是，過去幾十年，全球性貨幣超發、低利率，並未引發普遍的實體經濟嚴重通脹，主要導致了股市、房市等資產價格大漲，進而導致社會財富差距、收入分配差距拉大，“消費降級與消費升級並存”“底層通縮，高層通脹”，民粹主義、逆全球化等思潮泛濫。

　　2008年金融危機後，主要經濟體普遍保持貨幣寬鬆，以貨幣超發、低利率等政策刺激經濟增長，造成實體與資本的分化。一方面是，2009-2019年，全球10個主要發達經濟體CPI同比均值僅為1.5%，中國CPI同比基本維持在3%以下，通脹中樞持續處於低位。另一方面，2009-2019年，美國股市十年長牛，標普指數累計漲幅超200%，房價漲幅超40%，中國一線城市房價漲超150%，股市核心資產十年累計漲幅超過10倍。

　　2020年疫情衝擊下，全球央行繼續大規模貨幣寬鬆，結果是美股創新高、美國房市量價齊升、中國股市走牛、熱點城市房價異動，而實體物價低迷。中國CPI、PPI均為負增長，美國11月核心CPI為1.6%。相比之下，4月至12月，上證綜指、滬深300累計漲幅分別達到27%、42%，上海、深圳、杭州等部分熱點城市房價快速上行；標普指數累計漲幅高達52%，美國新建住房均價上漲8%，銷量累計上漲近25%。

　　全球正面臨貧富分化、民粹主義、逆全球化思潮泛濫等社會問題。美國1968-2018年基尼系數從0.386升至0.486。收入分配方面，2014年，美國前1%的人口擁有20.2%的總收入，前10%的人口擁有47.0%的總收入；而在1980年，二者的佔比分別為10.7%和34.2%。財富分配方面，2014年，美國前1%的人口擁有38.6%的總財富，前10%的人口擁有73.0%的總財富；而前者在1980年的佔比為22.5%，後者在1985年的佔比為60.8%。

　　中國近十年來也出現社會財富向頭部集聚、收入分配差距拉大等問題。基尼系數由2015年的0.465上升至2018年0.468，稅前收入前10%的人群收入所佔比重由2000年的35.56%提高至2019年的41.43%，個人財富排名前10%的人群佔社會財富的比重由2000年的47.75%迅速攀升至2015年的67.41%。

　　2020年疫情衝擊下，結構性問題更加凸顯，通脹主要表現為資產通脹，底層通縮與上層通脹並存，消費升級與消費降級並存。以汽車為例，2020年乘用車零售銷量負增長，但高檔車銷量高速增長，市場份額不斷上升。1-11月乘用車累計同比增速-8.3%；其中，30萬以下的中低檔車累計同比增速-10.2%；而30萬以上高檔車銷量累計同比增速14%，市場份額由2019年的7%上升至9.7%。

　　5）建議：

　　貨幣政策談收緊為時尚早，宜保持觀察。精準把握好力度和節奏，不要人為製造經濟的大起大落。結構層面，流動性精準投向基建和實體經濟，尤其受疫情影響嚴重的行業、中小微、民企、製造業、高新技術等領域。

　　財政政策的結構性效果比貨幣政策好，應繼續發力基建尤其是新基建，打造中國經濟新引擎。

　　“雙循環”的核心是對內擴大內需、對外提升產業鏈安全，關鍵是三大抓手：新基建、城市群和放開生育。這是這些年我們在公共政策領域的三大建言和呼籲，但進展不同，新基建已經從學術討論走向國家戰略，城市群逐漸走向社會共識但尚未完全落實到公共政策，而全面放開生育則面臨巨大的學術分歧和社會爭議。

　　應重視調節收入分配問題，精準扶貧、加大教育投入、促進社會階層流動、強化反壟斷和防止資本無序擴張等。

　　2 受散點疫情影響，核心CPI略有下滑

　　12月剔除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.4%，此前連續5個月處於0.5%的歷史低位。本月核心CPI略有下滑主要是受散點疫情的影響，隨著經濟持續恢復，預計核心CPI有望低位回升。

　　但近幾年來，人口老齡化、貧富差距拉大等問題日益嚴峻，全球需求低迷，貨幣流通速度下降。核心CPI同比自2018年以來持續下行；受疫情衝擊，2020年核心CPI同比進一步下滑。

　　3 受節前食品需求拉動，CPI由降轉漲

　　12月CPI同比上漲0.2%，較上月上漲0.7個百分點，由降轉漲；環比0.7%，較上月上漲1.3個百分點。

　　春節食品需求旺盛以及運輸成本上升，食品價格環比上漲2.8%，較上月上漲5.2個百分點，影響CPI上漲約0.62個百分點。其中，鮮菜、鮮果價格環比分別上漲8.5%和3.5%，較上月上漲14.2和3.5個百分點，主因持續低溫氣象導致儲運成本上升。畜肉類價格環比上漲4.3%，較上個月上漲9個百分點；豬肉漲價明顯，環比6.5%，較上個月上漲13個百分點，主因節前肉類需求季節性增加以及飼料成本上升。蛋類價格由上月下降1.4%轉為上漲2.4%。

　　非食品價格環比上漲0.1%，較上月上漲0.2個百分點，影響CPI上漲約0.11個百分點。其中，交通和通信環比上漲0.9%，較上月上漲1.2個百分點；受國際原油價格波動影響，交通工具用燃料上漲明顯，環比上漲5.1%，較上月上漲5.4個百分點；汽油、柴油和液化石油氣價格分別上漲5.2%、5.8%和3.0%，合計影響CPI上漲約0.10個百分點。

　　4 經濟持續復甦，供需缺口較大，PPI持續上行

　　12月PPI同比下降0.4%，降幅較上月縮窄1.1個百分點；環比上漲1.1%，較上月上升0.6個百分點。

　　PPI上行主因工業生產持續向好，出口和投資恢復，以及國際大宗商品價格拉動。12月布倫特原油均價環比16.8%，南華工業品指數環比10.4%，南華焦煤指數環比25.8%，南華動力煤指數環比25.3%，南華螺紋鋼環比14.4%，LME銅環比9.8%。

　　具體來看，受國際原油價格上漲等因素影響，相關行業漲幅均有所擴大，合計影響PPI上漲約0.37個百分點；其中，石油和天然氣開採業價格上漲7.9%，石油、煤炭及其他燃料加工業價格上漲5.3%，化學原料和化學製品製造業價格上漲2.3%，漲幅分別擴大7.0、3.6和0.1個百分點。受出口和投資恢復以及國際大宗商品價格拉動，金屬相關行業價格繼續上漲，合計影響PPI上漲約0.37個百分點；其中，有色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲3.9%，黑色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲3.3%，漲幅分別擴大2.8和1.8個百分點。受持續低溫氣象影響，燃氣生產和供應業價格上漲4.1%，煤炭開採和洗選業價格上漲3.5%，漲幅均擴大1.3個百分點。

　　(本文作者介紹：恆大集團首席經濟學家，恆大經濟研究院院長。曾擔任國務院發展研究中心宏觀部研究室副主任、國泰君安證券研究所董事總經理、首席宏觀分析師。)