華泰巨集觀李超：四季度通脹上行風險無憂

國家統計局今天發布了2018年10月份全國居民消費價格指數（CPI）和工業生產者出廠價格指數（PPI）數據。CPI環比上漲0.2%，漲幅比上月回落0.5個百分點；同比上漲2.5%，漲幅與上月相同。PPI環比上漲0.4%，漲幅比上月回落0.2個百分點；同比上漲3.3%，漲幅比上月回落0.3個百分點。

華泰巨集觀李超團隊發表10月通脹快評稱：四季度通脹上行風險無憂

【1】四季度通脹上行風險無憂

10月通脹環比+0.2%、同比+2.5%，與我們預期和市場預期一致，同比增速持平前值。10月豬肉CPI同比-1.3%，豬肉價格同比跌幅繼續收窄，而隨著氣象轉涼，疫情傳播得到了一定控制，豬價環比漲幅有所回落，符合我們的預判；10月鮮果CPI當月同比+11.5%，漲幅出現較明顯的回升。我們認為今年二、三季度全國部分地區的異常氣象（霜凍、降雨等）因素，造成部分食品供給偏緊（如蘋果），加大了鮮菜和鮮果價格的季節性波動，但這些因素對整體通脹的中期影響有限，未來最需重點關注的通脹風險因素仍然是豬價和油價上行共振，尤其需要關注生豬疫情的擴散情況。我們預計今年四季度通脹大概率不會突破3%。

【2】PPI環比持續為正，繼續關注基建政策對工業品價格的環比正向影響

10月PPI環比+0.4%，同比增速+3.3%，與我們預期和市場預期一致，環比漲幅連續6個月為正。10月份煤炭、有色金屬相關行業PPI環比強於前值。10月底政治局會議繼續強調了穩增長的重要性，我們認為四季度基建增速有望小幅反彈，而明年基建投資仍是穩增長的重要需求側工具。我們認為今年是供給側改革“由破到立”的元年，未來更強調提高全要素生產率，2019年去產能、環保限產等供給側因素對PPI環比的拉動可能有所減弱，應更重視基建、地產等需求側邏輯的作用。我們預計PPI環比增速年內有望繼續為正，但2019年PPI同比增速中樞可能繼續較今年回落。

【3】地緣政治事件是油價上行風險點，但基本面因素不支持油價繼續快速上行

10月下旬，據彭博報導，沙特能源部長表示不排除將本國產油量再提高100-200萬桶/日，沙特阿美CEO也表示可將本國產量提高至1200萬桶/日。另一方面，美國在11月初啟動對伊朗原油出口製裁，但給予中國、印度、韓國、日本等經濟體豁免權，因而製裁措施對原油供給基本面的負面影響低於預期。11月初以來國際布油價格延續回落。我們仍認為美國在中東地區製造地緣政治風險事件，是油價繼續上行的風險因素，但油價持續上漲將加大美國自身通脹壓力，美國-沙特可能更傾向於把油價控制在合意區間內，同時繼續搶佔原油出口貿易市場。

【4】生豬疫情擴散疊加油價政治風險，將是未來通脹超預期上行的最大風險

今年下半年全國多省發生非洲豬瘟疫情，導致豬周期開始底部回升。我們認為，如果疫情影響持續擴大，受疾控政策對供給層面的影響，大概率會進一步淘汰小散養殖戶、加速生豬產業出清，豬價將受到較明顯的邊際拉動，成為重要的通脹上行風險因素。同時，考慮當前中美經濟基本面及貨幣政策均呈現反向預期，預計人民幣短期持續升值難度較大，如果國際油價在此關口上繼續快速上行，國內將無法通過人民幣升值對衝輸入性通脹壓力，再疊加已呈現見底回升跡象的豬周期，一旦豬周期、原油周期形成共振，國內將出現較為明顯的通脹上行風險。

【5】我們判斷名義GDP增速仍將繼續回落

我們預計2018Q4~2019全年通脹中樞溫和上行，但PPI中樞可能繼續回落，GDP平減指數整體可能也較2018年繼續下移。2018年前三季度名義GDP增速分別為+10.2%、+9.8%和+9.6%（2017年全年為+11.3%），我們預計2018Q4~2019Q4名義GDP增速分別為+9.1%、+8.8%、+8.3%、+7%、+6.6%，2018、2019兩年全年名義GDP增速預計分別為+9.7%和+7.2%。名義GDP作為影響長端國債利率的重要基本面因素，我們認為本輪利率下行周期當中，10年期國債收益率仍有下行太空。