興全基金曾銘偉：基金估值調整制度仍有待改進

　　基金估值調整制度仍有待改進

　　中國證券報

　　□興全基金 曾銘偉  

　　在當前去杠杆的緊縮巨集觀經濟背景下，上市公司頻繁發生突發不利事件，導致緊急停牌或是連續跌停。其中包括不少公募基金的持倉股票，基金對問題個股進行估值調整現象也隨之頻發，估值向下調整的幅度也越來越大，直至出現直接調整估值為0的案例。

　　共同基金資產的公允估值問題是全球基金業面臨的嚴肅又不乏挑戰的問題。就國內基金行業來說也經歷過至少3次由估值引發的行業問題，並在不斷完善制度、戰勝挑戰中前行。早年對出現重大負面事件的股票，基金公司尚沒有自主調整估值的權利，導致問題股的估值無法及時調整，基金面臨巨大贖回壓力，影響正常運作，2011年雙匯發展“瘦肉精”事件便是典型案例。在這之後，制度得以完善，基金公司獲得了對估值調整的充分自主權，遇到突發事件可以在當天就調整估值，避免了反應靈敏的機構贖回套利，保護了基金持有人的整體利益。不過，嚴格來看，目前問題股票的估值調整制度仍存在一些問題，需要加以完善。

　　首先，目前的估值調整觸發閾值（0.25%）設定得過低。這個閥值估計是參考了貨幣基金對影子定價偏離0.25%需調整估值的要求，但對股票基金來說這個閥值明顯太小和過於敏感。考慮到股票基金淨值波動幅度較大，股票類基金申贖費用較高，僅僅0.25%的估值偏差是根本不需要擔心套利行為的。對股票類基金來說這個閥值至少可以在0.5%以上。過低的閥值有什麽影響呢？首先過低的閥值使得基金如果嚴格執行，估值調整行為會非常頻繁，上市公司普通新聞就可能需要調整估值，有時基金持有不到一個點的股票出問題也需要調整估值。其次，觸發閾值過低使得基金公司之間存在濫用規則進行惡性競爭的可能性，持倉比較低的基金反有可能率先以及更大幅度下調個股估值，以影響市場定價，拉低其他基金重倉持股的市場定價，從而獲得更好的相對排名。

　　另一方面，給予基金公司充分的估值調整自主權之後，基金管理人確有可能寧可調過頭也不願意調不足。因為調得越低持有人越不願贖回，越能吸引新投資者申購，甚至可形成明顯套利機會。從這兩三年的實踐來看，確有多隻股票事後看估值調得過低。比如2016年金亞科技被揭露造假，當時的股價尚接近40元，15家基金公司平均下調估值75%到8元多，最低估值調整到5.14元，最終金亞的股價在20元左右就打開跌停進入活躍交易，也就是說基金給出的估值大大低於了金亞當時的公允價值。因此，基金管理人對問題個股的估值調整應該盡量接近的是市場將給予的活躍成交價格，即市場公允價，而不是管理人自己認為的合理估值。基金對金亞的過低估值和最終市場的公允價格的偏差，導致一些重倉基金的淨值偏差可能達到1.5%-2%，足以引發套利行為，尤其是在跌停板打開的前一天，成交放量已經非常明顯，管理人卻沒有及時再調整估值，套利機會還是相當明顯的。當然管理人要比較準確的估計市場公允價是很難的，但為了避免被套利，或有必要要求相關的基金在問題股恢復活躍交易前暫停申購，以及提示贖回者估值可能偏低的風險。

責任編輯：陶然