華興資本火速上市隱情 華菁證券這塊牌照不得不保

　　華菁證券是華興資本未來業務增長的關鍵，這塊牌照不得不保。

　　離漓

 

　　一家眾人眼裡風頭正勁的民營背景投行，背後或正遭遇前進途中岌岌可危的分岔口。

　　乘著新經濟的風口，在過去14年裡，華興資本已經由一家FA（Financial Advisor財務顧問）業務起家的精品投行，快速發展為相當於一家國內中等券商規模的持牌金融集團。

　　但與傳統券商大力發展重資本消耗型業務所不同的是，華興資本這樣的精品投行對於資金本應沒有太多渴求。

　　今年3月，華興資本董事長包凡曾明確表示，作為投資銀行並沒有在二級市場上市融資的需求。即使在6月初有華興籌備下半年上市的傳言流出，華興資本方面仍對界面新聞表示，“上市之說為謠言”，包凡本人也是三緘其口。

　　然而出乎外界意料，6月22日，華興資本正式向港交所提交IPO申請。前後言行不一真的只是包凡的“障眼法”，還是另有隱情？

　　匆忙上市

　　“從決定IPO到向外宣布，整個速度推進得非常快。為衝刺上市，華興資本內部連續加班了幾個月。和上市有關的部門，最近幾個月每天工作到凌晨三、四點。”界面新聞從接近華興資本的人士處了解到，最近幾個月來，華興上市籌備工作緊鑼密鼓。

　　6月25日晚間，華興資本在港交所網站上掛出了IPO申請檔案。

　　投行本身並不是一個重資產行業，其本質上是做人的生意，投行最寶貴的資產也是人。實際上，早期的投行基本上都是合夥制的形式。而目前有大量分支機構和員工隊伍的公司製投行，始於上世紀70年代美林證券的創新。投行大規模上市，則是在高盛1999年上市之後。

　　目前，國內券商上市的主要目的在於增加公司資本金，以投入重資產業務，比如融資融券、質押式回購等信用業務。

　　但顯然，華興資本並不是為了發展資本消耗性業務而上市。

　　獲取A股證券公司牌照後，華興資本旗下的華菁證券也並不以重資本金業務為主。界面新聞曾獨家報導，華菁證券在經紀業務上走高端機構客戶線路，即隻面向機構投資者，而並不針對散戶。開業兩年以來，華菁證券隻設立了一家營業部。

　　華興資本匆忙上市背後的隱情卻正是圍繞華菁證券這枚布局A股的落子所展開。

　　危機胎動

　　包凡“沒有上市融資計劃”的話音剛落，當月月底（2018年3月30日），中國資本市場監管機構推出《證券公司股權管理規定（征求意見稿）》（下稱《股權新規》）。

　　華興資本的潛在危機因華菁證券而展開。

　　要拿下這塊A股券商牌照實在不容易。華菁證券既是華興承接其所服務的TMT龍頭企業最後期業務的重要布局，也是一張能夠立足於A股國內資本市場的重要“通行證”，可謂是它旗下最有價值的一塊金融牌照。

　　自2005年證券行業風險處置以來，證監會對新設證券公司的牌照控制就非常嚴格，最近十多年來幾乎沒有新增過券商牌照。華興資本能夠拿到牌照，控股設立華菁證券，實際上是在《內地與香港關於建立更緊密經貿關係的安排》（即CEPA框架）下新設的一家合資券商。“這種方式實際上是有特事特辦的安排在裡面的。”一位投行人士對界面新聞記者表示。

　　根據CEPA相關協定，合資券商設立申請人應當是在香港注冊，且總部設在香港的持牌金融機構或者金融控股公司；華興資本的全資子公司萬誠證券滿足這一條件。隨後，光線控股作內資股東，其掌舵人王長田與包凡私交甚好。成立時形成的股權架構是，萬誠證券持股49%股份、光線控股持股46.1%，無錫群興持股4.9%。

　　2016年4月，華菁證券設立獲得中國證監會批複；同年8月19日，華菁證券有限公司注冊成立；同年11月29日，華菁證券在上海正式開業；9個月後，2017年8月16日，華菁證券設立北京分公司。

　　界面新聞記者了解到，就在此合資公司被證監會批複後幾個月，2017年底，華興資本就和光線控股簽立了一份補充協定。該協定約定，“萬誠證券可隨時回購光線控股所持有的華菁證券的全部股份”。這意味著，華興資本對華菁證券的股權控制理論上可以達到83.06%。

　　2017年年底，華菁證券又進行了一系列調整。華菁證券注冊資本金由10億人民幣，增加至14.05億人民幣。公司法人由魏山巍變更為劉威。截至目前的最新股權架構為，萬誠證券持有股份48.82%（受限於此前外資49%的上限）；光線控股持有股份34.24%。

　　在防範金融系統性風險，對行業進行穿透監管的背景下，監管層通過極大提高證券公司股東的門檻來防範風險。對證券公司股東的主營、淨資產等指標的約束，是控制風險的主要方式之一。

　　界面新聞根據香港證監會持牌人資料查詢，萬誠證券成立於1992年，發牌日期為2005年4月25日。但近年來業務並不活躍。公開資訊也難以查詢到該證券公司的任何經營情況。

　　華興資本IPO申請檔案中非常少的與之相關的資訊顯示，2017年12月，萬誠證券大幅增加注冊資本金，由6.075億港元增加至17.64億港元（大約15.17元人民幣）。

　　但華興資本招股書對萬誠證券的主營業務經營狀況如何，以及淨資產等數據都沒有作進一步披露。

　　萬誠證券是華興資本在香港的全資子公司。值得注意的是，近年來，華興資本在美國、香港等境外的資本市場業務斬獲頗豐。但卻和萬誠無關，都是由華興證券（香港）、華興證券（美國），兩者也為華興資本全資子公司，同為2012年在境外注冊成立，這兩家證券公司承擔。

　　這意味著，萬誠證券遊移在華興資本目前三大業務主線的布局之外。它的主營業務是什麽，以及淨資本，經營狀況如何也是謎。

　　而據IPO申請檔案披露，整個華興資本集團截至2017年底淨資產為23.9億美元，合計約159億人民幣。

　　“淨資產不低於1000億人民幣；最近5年原則上連續盈利；最近3年主營業務收入累計不低於1000億人民幣；主業淨利潤佔淨利潤比例不低於50%”，這是《股權新規》中對券商控股股東的硬性要求。

　　由此可見，無論是華菁證券的直接控股股東萬誠證券，還是其實際控制人華興資本，淨資產都遠遠難達到千億規模。

　　相類似，萬誠證券也沒有公布其營收情況，可參考的數據為，華興資本近三年的主營業務收入累計39.29億美元，約為263億人民幣。目前也難以達到《股權新規》對主營收入千億的要求。

　　按照目前規模，華菁證券的控股股東和主要股東都遠遠達不到證監會對券商股東的要求。

　　光線控股作為華菁證券的主要股東（持股25%以上），也需要達到淨資產不低於2億人民幣；具備持續盈利能力，近3年連續盈利，營收累計不低於500億人民幣等要求。

　　光線控股是上市公司光線傳媒（300251，SZ）的控股股東，工商資訊顯示，光線控股的注冊資本僅為600萬人民幣，其中，王長田出資570萬人民幣持有95%股權。而淨資產及營收等數據均為“不公布”。從其對外投資項目來看，近三年累計500億人民幣營收的標準恐難以達標。可參考的數據是，光線傳媒近三年營收累計僅約51億人民幣。

　　要想達標，意味著華興資本需要短時間內，將華菁證券控股股東的淨資產、主營收入擴張到數十倍於現在的規模。

　　一位金融機構高管對界面新聞記者表示，目前131家券商中，民營資本券商數量多，且多為中小型券商。以後只有通過出讓股份，通過並購重組等方式整合，並掛靠在大型國企、央企下。通過這種方式，一方面在券商股東淨資產、累計營收等指標上能達到監管要求。另一方面，國企、央企還是好融資。有資金實力進行收購。“通過上市擴張也是一個辦法，速度最快，但一般券商無法效仿。同時也還是要通過多種方式進行其它資本運作”，他表示。

　　護牌奪秒

　　這塊華興資本“曲線”獲得的A股牌照，僅運營了不到兩年，即面臨著失去的危機。作為華興未來業務增長的關鍵，這塊牌照不得不保。

　　華興資本成立於2004年，距今14年。剛成立時主要是做私募融資中財務顧問業務，後來持續擴大業務範圍。

　　如此，華興以TMT領域一批龍頭公司為聚焦點，在後者不同的發展階段對資本運作有不同的需求，這樣的業務邏輯使得華興資本逐漸從FA，發展到並購，持牌業務等。

　　從2009年開始做並購業務，2011年開始做私募股權投資業務，到2012年開始從海外市場做起進持牌證券業務，再到2016年正式拿到A股證券牌照，進入國內證券市場。時至今日，華興資本約14億元的營收相當於國內一個中等券商的規模。FA業務仍然撐起營收“大片江山”。

　　而開業近兩年的華菁證券則一直為虧損狀態，其2016年、2017年以及截至2018年3月底，分別虧損為16.1百萬美元、29百萬美元、2.8百萬美元。

　　然而，FA競爭愈加激烈。2014年至2015年，整個創投開始熱起來。在2014年開始，整個市場，包括新經濟、TMT領域交割的案子數量比2013年有一個台階式的躍升。2014年以來，FA參與者越來愈多。競爭激烈。“創投市場火熱，大家可能會覺得FA比做投資回報來得更快一些，所以整個市場上面的從業者會越來越多。”華興資本FA業務負責人王力行坦言。

　　另一方面，華興的客戶已經成長到後期。截至2017年年底，中國新經濟企業市值最大的20家企業中，華興的客戶有15家。華興的獨角獸客戶佔中國獨角獸市值的56%。

　　2017年新年，包凡在媒體溝通會上說，華興的成長一條重要邏輯線是跟隨客戶的需求。“開始做私募融資，幾輪融資後需要並購，或在香港，美國上市。後來是回A股上市，CDR。”上述接近華興資本的人士表示。

　　這些互聯網巨頭後期的資本市場服務，是投行的巨大商機。統計顯示，阿里、騰訊，加美國的Google、Facebook、亞馬遜等，過去5年市值從1兆美元漲到了25000億美元，增加了150%。接下來20名市值5年中增加了60%，再往底下的100名，市值增加了30%。這意味著，龍頭企業愈發有聚集效應。

　　華興資本IPO申請檔案中多處提及，今年上半年中國證監會宣布的CDR政策，“預期眾多華興現有新經濟客戶將參與中國存托憑證計劃，這將為華菁證券作為境內資本市場的新參與者創造寶貴機會”。

　　菁財資本創始合夥人、總裁葛賢通對界面新聞記者表示，隨著服務對象進入不同的發展階段，延伸自己的服務鏈條。“特別是今年以來，證監會正在大力吸引獨角獸回歸國內資本市場，這裡面有不少企業曾經都是華興資本的客戶，現在他們無論是通過CDR還是IPO上市，華興資本再為他們提供服務都有特殊的優勢，但前提是必須得有券商牌照。”葛賢通表示。

　　華菁證券是一家開業不到兩年的證券公司，無論是相對於華興資本，還是在國內券商的競爭格局中，僅就財務水準而言，都不算是很突出，但華菁證券對於華興資本的價值，不在於貢獻多少收入和利潤，而是業務拓展和衍生，“實際上更是服務新經濟企業境內上市的一個提前布局。”葛賢通認為。

　　包凡在今年新年媒體溝通會上承認，A股的平台給華興資本帶來更廣闊的機會。因為有很多新經濟，可能是高科技裡面的優秀企業或者是頭部企業在海外上市，但是如果擴展到整個新經濟裡面，比如說醫療健康、高端製造、大消費，很多優秀的企業還是在A股上市的。超出他意料的是，隨後幾個月，中國監管層對獨角獸回A的政策放開。這更是華菁證券的巨大機會。

　　要保住A股券商牌照。華興這一路或並不容易，除上市能快速融資，擴充資本金外，尚有華菁證券控股股東三年累計千億營收之門檻。另外，在證券公司對外資比例開放不設上限之規生效前的幾年，華興資本也不能行使收購光線控股所持有華菁證券的股份。這意味著，華菁證券要保住牌照，還需要主要股東光線控股滿足三年累計500萬營收之條件。

　　關於華菁證券的控股股東及主要股東的淨資產，及營收狀況如何，華興資本和華菁證券都對界面新聞記者表示，華興處於上市前靜默期，對華菁股東具體財務數據，及經營狀況不便回答。

　　一位接近監管層的人士對界面新聞記者表示，《券商股權管理規定》在征求意見後尚未正式推出，市場上有對控股股東淨資產、三年營收千億這樣的標準過高的意見。“但對券商股東高門檻大方向是既定的，監管一定是從嚴的，”他表示，不排除有些股東還在觀望，但有一些券商股東已經開始提前做布局，包括找有實力的股東接盤，股權轉讓等。“如果想繼續持有這塊牌照，對股東的標準不能繞過”。他稱。

　　截至發稿，華興資本暫未披露具體的發行價以及募資金額。

　　“如果中國監管當局對從寬鬆的監管中獲益的某些中國新經濟領域，例如財務顧問及私募股權，實施嚴格監管，我們的業務前景可能因此面臨挑戰”。IPO申請檔案中亦提及。

責任編輯：陳悠然 SF104