文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 韓會師
12月3日至7日，美元對人民幣雙邊匯率劇烈震蕩，3、4兩日美元從6.95附近高空跳水，最低一度逼近6.83，即使5、6兩日連續反彈，但幅度相對有限，最高也未觸及6.90。
這一波美元的急跌是否意味著人民幣將在未來相當長的一段時間內告別7.0門前徘徊的狀態，亦或僅僅是市場情緒的一次短暫釋放，很快又會故態重拾？諸多疑慮縈繞市場。
做出判斷之前，我們首先需要了解一下，究竟是怎樣一種市場結構才會導致美元兌人民幣這種快速跳水又戛然而止的行情。
眾所周知，除非監管當局有意引導市場方向，直接入市推動匯價，匯率短線波動方向主要取決於結售匯市場究竟是順差還是逆差，但結售匯市場本身又分為兩部分：銀行間市場和銀行代客市場。
銀行間市場是金融機構之間進行人民幣與外匯之間兌換交易的市場，其中最主要的參與者是商業銀行。銀行代客市場則是企業和個人與銀行之間進行結售匯交易的市場。我們通常所說的結售匯“實需”交易原則，針對的就是銀行代客市場。即企業和個人如果想將外匯賣給銀行或想從銀行買入外匯，需要具有真實的貿易或投資背景，但在銀行間市場，是不需要遵循實需原則的，即金融機構可以根據自身對於匯率走勢的判斷進行投機交易。
美元兌人民幣12月3、4兩日這種突然之間的高空跌落一般而言很難源自銀行代客結售匯市場突然之間的客盤結匯爆發，因為根據歷史經驗，我國企業和個人的結售匯行為追漲殺跌的特徵很強。此前官方對人民幣匯率曾發出一系列信心喊話，但美元兌人民幣只是在6.90-6.97之間持續橫盤，這說明銀行代客結售匯市場的總體情緒是謹慎看空的（雖然可能空頭情緒只是略微強一點點）。在這種情緒氛圍下，人民幣突然拉升一般可以歸因為銀行間市場出現了比較大的美元賣盤，這種賣盤可能來自央行，也可能來自某些看多人民幣後市的商業銀行。
據筆者了解，似乎央行並未大舉出手，那麽基本可以判斷是部分銀行主動做多人民幣。原因何在？最大的可能是基於G20峰會期間中美元首就貿易問題達成的較為樂觀的協定。
但這種源自機構投機的行情假如沒有成功激起銀行代客市場的熱情與跟隨，那麽是很難持久的。因為機構投機一般都是短期行為，銀行外匯交易員的在嚴格的風控制度下，一般不敢長時間大規模持有單邊匯率敞口。
接下來的問題就是“企業和個人投資者願意加入拋售美元的陣營嗎？”從12月5、6、7三個交易日的行情看，似乎企業和個人投資者仍然很猶豫，所以人民幣在經歷了兩日的急升之後很快失去了繼續上行的動能。綜合觀察12月3-7日美元兌人民幣的表現，雖然人民幣總體上是升值的，但可能銀行代客結售匯市場總體上還是逆差。
為什麽企業和個人投資者跟隨金融機構做多人民幣的動力不強？可能原因在於目前的利好消息還不足以扭轉我國國際收支經常項目大格局的變化趨勢。說得更具體一些，我國國際收支經常項目順差萎縮的大趨勢，特別是貨物貿易順差萎縮的大趨勢短期內可能難以有效扭轉。
在我國絕大多數企業財務主管和一般民眾的心目中，人民幣強勢的根基在於貨物貿易順差，這個觀念是根深蒂固的，一旦貨物貿易順差的增長前景存疑，很容易令其憂慮人民幣的長期前景。
2015年以來，我國貨物貿易項下的順差規模從5939億美元逐步萎縮至2017年的4196億美元，今年1-11月僅為2996億美元。與此同時，服務貿易項目一如既往地維持高額逆差，最終導致今年1-3季度我國經常項目總體出現128億美元的逆差。
目前比較主流的觀點認為，2018年我國出口總體增長情況較好（1-11月累計同比增長約12%），並將其歸功於出口企業在美國全面大幅加征關稅之前的“搶出口”行為。這一判斷的潛台詞是：一旦搶出口後勁兒消失，2019年的出口增長速度可能滑坡。如果上述邏輯成立，那麽2019年我國經常項目的總體情況可能仍然不甚樂觀。
匯率中長期走勢取決於國際收支格局的變化，如果國際收支經常項目的大格局仍然是基本平衡中偏向逆差，那麽銀行結售匯市場大概率也是偏向逆差的。在這種預期下，除非有強有力的官方引導力量介入，給企業和個人投資者指出一條比較確定的人民幣升值路線，否則很難激發其結匯動力。
總體來看，源自銀行間市場的人民幣階段性急劇拉升很難激發銀行代客結售匯市場的結匯熱情，在缺乏強有力的官方指引的情況下，人民幣的升值行情很難持續，其最大的意義在於為人民幣的雙向波動打開一定的空間。
(本文作者介紹：建信金融資產投資有限公司研究主管。)
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