“野蠻人”也是資本市場的朋友

【金融其實很簡單】

過去幾年，寶能集團試圖控股萬科，最終結局以“野蠻人”姚振華失敗，或者說以資本失敗而告終。這場轟動全國的“萬寶之爭”大戲，內容豐富，把當今社會的政治、經濟、文化、歷史等應有盡有地包含其中。單就我們關心的資本市場發展話題而言，這真是難得的一次學習機會。孫挺就問，“野蠻人”是什麽人？有好的嗎？“敵意收購”既然是敵意，怎麽還可以容忍呢？

學法律的人知道，公司治理規則再好，法治再牢靠公平公正，到最後，上市公司和股市還是不一定搞得好。一方面，對於上市公司內部人來說，在違法和合法行為之間有巨大空間，你很難起訴鑽灰色地帶空子的人；另一方面，如果公司管理層消極不作為，你作為外部股東也不能起訴他們。法治是用於保護外部股東在公司的權益，公司治理是確保公司的決策結構有序，都是防止管理層、決策層做“壞事”，但不能保證他們會做“好事”。換句話說，上市公司可以很講規矩，都是“好人”，但不一定有人努力把公司做好，可能誰都不作為！

如果上市公司不作為，那怎麽辦呢？靠誰來攪局呢？

孫挺聽很多人說，“A股沒有高品質的好公司，所以，必須多培養。”可是，高品質的上市公司是靠“好人”培養的嗎？

答案在“野蠻人”的“敵意收購”！這裡，“敵意”是相對不作為的管理層而言，不是相對股東們，意思是說，野蠻人收購的目的之一是把不作為的高管趕走，讓公司潛力最大化發揮出來，這會威脅在位高管的利益，但對股東們是好事。而之所以這些收購者被稱為“野蠻人”，就是因為他們把資本回報放在首位，對不作為的管理層和多餘的員工會手下無情。

一個典型的“野蠻人”

說佩爾茲（NelsonPeltz）是“野蠻人”，一點不過分，他是我認識的美國商人中最為冷酷無情的，只會看重賺錢，也希望天下所有人都如此。這位身價16億美元的野蠻人，1942年出生在紐約，在賓夕法尼亞大學沃頓商學院讀本科，但沒讀完就於1963年退學，本來打算去做滑雪教練，但結果是在紐約開卡車，幫他爺爺的批發公司送貨。很快地，他跟父親一起把批發公司做大，也收購了其他幾家小公司，並於1972年把公司上市。但1982年公司破產倒閉。

1983年，佩爾茲跟一位合夥人一起入股“三角工業”公司（TriangleIn－dustries），目的是借殼三角工業去收購其它公司，目標是使公司成為美國百強之一。入股後，他們把公司業務精煉化，裁員很多以節省成本。1988年他們把公司賣了，賺了一大筆。

嘗到甜頭後，這兩人接下來不斷重複應用這個模式——把管理不好但價值潛力巨大的公司接過來，進行整頓瘦身，然後賣掉套現。比如，1993年，一家美國食品飲料公司“Quaker”花17億美元買下另一個飲料公司“Snapple”，但是經營不善，於1997年把Snapple再以3億美元賣給佩爾茲他們。經過他們兩個的整頓瘦身之後，Snapple重新變成增長較快的健康公司，三年後以10億美元的價格再賣給一家英國飲料公司，盈利7億美元。

一次次成功之後，佩爾茲在2005年乾脆成立一個對衝基金——“特安基金管理公司”TrianFundManagement，專門從事對經營不善上市公司的敵意收購，通過入駐目標公司董事會、整頓高管團隊和商業模式、精簡員工與運營結構來挖掘價值。這個基金目前管理110億美元。這些年，特安基金管理公司有很多成功之作，包括成功轉型美國最大的番茄醬公司Heinz、最大的食品公司KraftFoods、快餐連鎖店公司Wendy’s、機械製造公司IngersollRand、杜邦化工公司、百事可樂公司等等，都是一些百年老店而且股東數量大，股權非常分散。

對於這些大公司，他們怎麽做敵意收購呢？

他們通常隻買目標公司3%左右的股份，然後通過說服或者聯合其它機構股東，一起在股東大會投票，讓特安基金進入董事會。由於佩爾茲從80年代以來就很知名，所以，許多基金和機構投資者對他很有信心，願意跟投。

進駐寶潔

特安基金最近在做什麽呢？

他們最近在忙於進攻寶潔，是的，就是在中國日用品市場份額高高的寶潔。這個成立於1837年的公司，今天年銷售650億美元，市值超過2120億美元。這個公司的品牌和廣告策略那麽成功，從90年代開始整個改變了中國的廣告文化，它的產品尤其受到國內年輕母親的熱愛。

這麽老牌的成功公司，現在怎麽變成野蠻人敵意進攻的對象呢？佩爾茲說，寶潔在過去十年的表現不斷下滑，它的五大業務板塊都在失去市場份額，包括像剃須刀、牙膏、婦女用品這些強項產品，都在輸給同行的競爭。其銷售收入增長速度最近幾年在2%左右，從2013年到今天股價累積才漲10%，遠低於同期標普500指數的88%漲幅！一個昔日輝煌，曾經最受年輕人嚮往的公司，如今怎麽像下午五六點鍾的太陽！

佩爾茲的基金從2016年開始買進寶潔的股票，到2017年初一共投資35億美元。然後，發起攻勢，要求寶潔給他董事席位。在他基金提供給股東們的白皮書中說到，寶潔雖然自2012年以來縮減成本10億美元，但業績還是很糟糕，公司管理層還做得不夠，而且公司文化需要大轉型，包括高管團隊只能是內部人，幾乎從來不從外面聘用高管，造成內部文化僵化，不思進取，自1998年以來就沒再出現過大的創新產品。另外，公司組織結構過於臃腫和官僚化，造成誰都不直接對盈虧負責，效率低下。佩爾茲承諾，在進入董事會後，將力推公司裁員等大大節省成本，把旗下五大板塊通過分拆調整，精簡成三大板塊，為股東實現更高的價值。

為了成功進入董事會，佩爾茲在2017年10月10號的股東大會之前，花費2500萬美元通過廣告等途徑遊說大小股東。而為了阻止佩爾茲的敵意行動，寶潔花費3500萬美元進行反攻，尤其是寶潔現任CEO也在電視、紙媒、大小論壇上，到處為自己過去的不良業績解釋，花最大力氣保住自己的飯碗。寶潔CEO指責說，佩爾茲“他什麽實際的事情都不關心，他不關心策略，不關心員工，而這是我們在做的。”也說，將五大板塊精簡成三大板塊可能令集團陷入風險，甚至解散。寶潔表示，佩爾茲不符合做董事的要求。

這裡，你看到，“敵意”完全是在等在門口的野蠻人和現任CEO團隊之間，而“野蠻”在於按照佩爾茲以往的做法，一旦他進入董事會，CEO與其他高管會被換掉、許多員工被裁掉。

10月股東大會的投票結果是，佩爾茲以微弱優勢贏得寶潔董事會的一個席位。當時，有超過20億股的股東投票，佩爾茲以43000票的微弱優勢當選，僅佔公司流通股的0.0016%。2017年12月寶潔正式宣布，佩爾茲從次年3月1號開始成為公司董事。

接下來佩爾茲會如何給寶潔管理層施壓，如何給股東創造價值，這些都是將要回答的問題。雖然佩爾茲還沒有要求更換CEO，也沒有說要拆分公司，但是，根據佩爾茲以前的做法，這些細節都是後續的動作。

你可能會問，為了一個董事席位，兩邊怎麽願意花這麽多時間和金錢去打呢？這只能說明兩邊都看到公司控制權的重要性，野蠻人看到的是寶潔還沒被挖掘的巨大價值，而寶潔管理層看到的是自己飯碗受到威脅。

從這個案例，你看到，就跟空頭基金一樣，“野蠻人”基金是真正能激勵迫使不作為的上市公司變得有作為的，同時，也正因為來自野蠻人的“敵意收購”壓力，美國上市公司一個個被逼得只能集中主業、最大化效率，而不是什麽行業都做。相比之下，在A股市場上，由於各種誤解和誤導，“野蠻人”被排斥在外，“敵意收購”更是不允許，所以，亂作為的爛公司也被保護得好好的。

今天的三個要點包括：第一，美國資本市場之所以高效，上市公司之所以品質高，原因之一是那裡有很多“野蠻人”基金，這些激進投資者到處盯著，看哪家上市公司坐著好資產不作為，給各上市公司管理層相當大壓力。第二，“敵意收購”是對不作為的管理層必要的威懾。上市公司管理層處於私利，會本能地排斥“野蠻人”的進入，保護自己的飯碗。所以，為了改變不作為公司的僵局，“敵意收購”是必要的惡魔。最後，A股市場提升上市公司品質的辦法，沒有別的，就是要有“野蠻人”，也必須允許“敵意收購”，否則，難有真正的高品質公司，外部股東利益被犧牲。

（本文為作者在喜馬拉雅《陳志武教授的金融課》的講座文本）