因為主要客戶為政府機構，視聯動力雖然此前實現了業績的高速增長，但大部分都直接轉換成為應收账款。同時，其主力進攻的視頻會議市場容量有限
《投資時報》研究員 時雨
自2018年年末宣布科創板成立，市場一直在猜測究竟哪些企業會第一批吃上“螃蟹”，守著科創板主頁預測待上市公司盈利前景的投資者不在少數。視聯動力信息技術股份有限公司（下稱“視聯動力”）就在他們的研究名單中。
近日，視聯動力申請科創板上市獲上交所正式受理。公司擬公開發行不超過4001萬股，募集資金18.3億元，擬投向視頻雲網建設、電子政務視頻雲網升級建設、商業視頻雲網產業化應用等6個項目，並補充流動資金。公司保薦機構為中信建投。據悉，該公司曾於2018年10月向北京證監局申報創業板輔導。
公開資料顯示，視聯動力自成立以來，一直專注於高清視頻通信協議及相關技術的研發及應用，其產品及服務可以廣泛應用於視頻會議、視頻融合、應急指揮、示範教學、信息發布、視頻點播、視頻直播等多種單一或複雜場景。
根據畢馬威華振會計師事務所（特殊普通合夥）出具的《審計報告》，公司2017年度、2018年度歸屬於母公司所有者的淨利潤（扣除非經常性損益前後的孰低口徑）分別為0.72億元和4.65億元，兩年累計歸屬於母公司所有者的淨利潤（扣除非經常性損益前後的孰低口徑）為5.37億元；公司2018年度營業收入為11.52億元；根據公司2018年度淨利潤情況，結合約行業上市公司平均市盈率，公司預計市值不低於10億元，因此其選擇“預計市值不低於人民幣10億元，最近一年淨利潤為正且營業收入不低於人民幣1億元”的上市標準。
股權結構方面，該公司招股書顯示，視聯管理持股90.31%為公司控股股東，視聯力智持股5%，賀錚持股4.28%，賀宇持股0.42%。視聯動力董事長、總經理楊春暉通過視聯管理和視聯力智間接持股視聯動力95.31%，為公司實際控制人，若此次公司成功上市，楊春暉的身家將突破億元。此外，視聯動力副總經理陸宏成和王放為實際控制人的一致行動人。
值得注意的是，作為備受關注的科創板“硬科技”受理企業，視聯動力的研發投入佔比近年來在不斷下降。2016—2018年（下總稱為報告期），該公司研發投入佔營業收入的比例分別為17.2%、16.9%、10.7%。
此外，《投資時報》研究員還發現，視聯動力在應收账款、發展前景等方面亦值得關注。
資產負債率高企
招股書數據顯示，報告期內視聯動力分別實現營業收入1.51億元、3.5億元和11.5億元，年複合增長率達到275.67%；淨利潤分別達到0.33億元、0.69億元和4.75億元，年複合增長率達到379.39%。
公司規模同樣也實現高速擴張,資產規模由2016年的1.8億元上升到2018年的14億元，年複合增長率為178%。同期員工人數由2016年末的464人增長到2018年末的2080人，年複合增長率為112%。
視聯動力解釋稱，“公司產品及技術具備較強競爭優勢，並被市場廣泛認可，同時市場需求增長導致公司規模近年來實現高速增長。”
據招股書數據顯示，2014—2017年，中國視頻會議市場規模從52.3億元增長至110.4億元，年複合增長率僅有28.3%，而視聯動力報告期內營收年複合增長率達到275.67%，遠超行業水準。
據悉，視聯動力的主要客戶群體為集成商、運營商等，2016—2018年，視聯動力前五大客戶銷售額佔當期銷售總額的比例分別為65%、62%、49%。據招股書描述，視聯動力2018年的第一大客戶為廣東廣播電視網絡股份有限公司，該公司以3.3億元的銷售額貢獻了視聯動力華南地區大部分增長業績，佔當期營業收入總額的29%。
此外，公司接受的政府補助也達到相當金額。報告期內，計入當期損益的政府補助分別為1778.84萬元、2759.65萬元、8719.13萬元，佔利潤總額的比例分別為46.29%、34.77%及15.86%，佔當期淨利潤比例分別為53.16%、39.77%、18.35%。
值得關注的是，視聯動力資產負債率亦較同行高出不少。報告期內，合並口徑下該公司資產負債率分別為90%、96%、65%。招股書顯示，報告期內，視聯動力短期借款分別為4310萬元、1.1億元、1.9億元，2018年長期借款共計2962萬元。
該公司解釋稱，自成立以來未對外進行股權融資，公司日常經營所需資金均來自股東投入、日常經營所得及銀行借款，因此，公司資產負債率較高。
而其應收账款也保持較高水準，從2016年的3730.41萬元飆升至2018年的7.24億元。報告期內，公司應收账款餘額佔營業收入的比重逐年上升，分別為26%、42%、65%。其間公司對廣東廣播電視網絡股份有限公司3.2億元的銷售形成約2億元的應收账款，同時，2018年公司第五大客戶山西鑫慧芳科技有限公司的銷售額也全部形成應收账款。
在較強的應收账款的壓力下，公司僅憑自有資金運作，將會對現金流產生一定壓力。報告期內，視聯動力籌資活動累計取得借款收到的現金4.8億元，償還債務支付的現金累計為2.8億元。
未來增長或難持續
儘管近年來中國視頻會議市場有了長足發展，但在非規模化應用的情況下，其系統搭建及運維成本仍然較高。據Frost&Sullivan的市場研究數據，2017年，視聯動力在國內視頻會議市場排名第六，行業前五名分別為華為、蘇州科達（603660.SH）、寶利通、中興通訊（000063.SZ）及思科（SCO.O）。其中三家公司為中美上市公司，而寶利通則是退市公司。至於華為，儘管其從未有染指資本市場的企圖，但公司實力足以傲視對手。
經過多年發展，視頻行業已經建立起一套完整的由TCP/IP協議簇及SIP協議/H.323協議為主導的技術體系。該技術體系中底層技術主要源自於西方網絡技術，中國企業均不掌握該協議下的底層核心技術。因此，市場上具備相應技術實力及經驗的視頻通信廠商較為集中，行業“頭部效應”較為明顯。行業新進入者在短期內難以對現有廠商發起實質性競爭，進而形成了較高的經驗壁壘。
數據顯示，2017年國內視頻會議的政府市場僅為46億元，且增速遠低於視聯動力的業績增速。2017年市場排名第一的華為，視頻會議方面的收入也僅為20.2億元。
此外，視聯動力目前業務集中在“雪亮工程”、電子政務及社會治安綜合治理等領域，隨著視頻通信技術的進步，企業用戶的需求持續上漲，醫療、教育、商業等新興市場亦有待拓展。如該公司在招股書中表示，“公司現有研發及銷售資源有限，在一些新興市場覆蓋能力不足。”
有業內分析人士指出，“視聯動力近幾年業績增速遠高於行業增速，而行業內資源將來會更加集中於頭部企業，其日後業績增速恐怕很難達到現在的高度。”
對於今後的發展方向，視聯動力方面表示，“公司將基於商業領域用戶的視頻通信需求，快速推廣商業視頻雲網產品及服務，以創新技術應用逐步擴大公司在商業領域的市場佔有率，同時公司建立的運營商視頻雲網基礎設施覆蓋區域亦將進一步下沉到各地市、縣、鎮、村、社區，隨著該網絡覆蓋面的擴大，將為公司開拓個人、家庭等民用市場提供網絡基礎。”
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