科前生物：科創板首家生物醫藥企業 院士創辦主營豬用疫苗

【財聯社】（研究員 孫詩宇 袁曉茜）3月22日，首批科創板企業出爐，武漢科前生物成為唯一受批的生物醫藥企業，科前生物融資金額為17.47億元，保薦機構為招商證券。

科前生物本次擬首發不超過12000萬股，不低於發行後總股本總額的10%。公司準備將密集資金先後用於動物生物製藥產品化建設項目、動物生物製品車間技改項目、研發中心建設項目、行銷與技術服務網絡建設項目等。

做為此次科創板唯一獲批的生物醫藥企業，科前生物主營豬用疫苗，旗下產品在多個類別中市場份額領先，公司也有強大的“學霸”背景，公司由院士創辦，董事會也多來自學界。但是豬用疫苗目前行業集中度高，同時很容易受到“豬周期”和生豬偶發性疫病的影響，2018年的“非洲豬瘟”就對生豬養殖下遊產生了巨大影響。

“學霸光環”：院士創辦的生物醫藥企業

招股說明書顯示，武漢科前生物股份有限公司成立於2001年1月11日，注冊資本為3.6萬元。華農資產公司是科前生物的第一大股東，擁有發行前總股份的21.67%。華農資產公司是華中農業大學的全資子公司。公司的實際控制人為陳煥春、葉長髮等7人，此7人均持有科前生物7%以上的股份，其中法定代表人陳煥春持有19.68%的股份，持有量僅次於華農資產。

圖|科前生物股權架構，來源：招股說明書

值得注意的是，與其他一眾擁有明星股東的上市公司不同，在此次公布的董事會成員名單中，絕大部分曾有在華中農業大學任職的的經歷，其中不乏副校長、教授、博士生導師等。除了董事會以外，科前生物的還擁有中國工程院院士領銜的、以博士和碩士為主、處於行業領先的研發技術團隊。

此外，科前生物還擁有優質的客戶群體。因被國家工商行政管理總局認定為“馳名商標”，以及在行業內廣受讚譽，科前生物已與國內大型養殖企業，如溫氏股份、牧原股份、正邦科技、揚翔股份、中糧肉食等建立了長期合作關係。

疫苗銷售市場前列 銷售毛利高

科前生物的主營業務集中於生物製品研發、生產、銷售及動物防疫技術服務的生物醫藥企業，主要產品為豬用疫苗和禽用疫苗。科前生物官網顯示，目前公司產品中包括豬用疫苗科圓寧、科穩寧、科細寧等。

2017年，公司在國內非國家強製免疫獸用生物製品市場銷售收入排名第二、在非國家強製免疫豬用生物製品市場銷售收入排名第一。

公司有多項產品銷量在其市場份額中排名第一。同時，科前生物共取得31項新獸藥注冊證書，獲得多項國家級、省部級科技獎項，處於行業領先地位。

圖|科前生物產品在多個種類上市場份額排名第一，來源：招股說明書

據招股說明書披露，科前生物近三年來業績穩步向好，2016、2017、2018年營業收入分別為3.9億、6.3億、7.4億，淨利潤分別為1.9億、3.2億、3.9億。且主營業務疫苗業務佔比相當高，佔比97.17%。

圖|科前生物營業收入構成，來源：招股說明書

另外公司采取的是直銷和經銷相結合的模式，近三年兩者比例不斷接近，2018年直銷模式金額達3.26億元，佔比44.68%；經銷模式金額達4.04億元，佔比55.32%。對於規模較大的生豬養殖企業或養殖戶，公司一般采取直銷的銷售模式。此外，公司少量產品還通過政府招標採購進行銷售。2016年-2018年，政府招標採購金額分別為174.78萬元、230.00萬元和524.40萬元。

另據招股說明書披露，公司作為國家高新技術企業，享受國家企業所得稅按照15%進行繳納的稅收優惠政策。公司於2017年11月28日再次取得高新技術企業證書，有效期為3年。如果未來該項優惠政策發生變化，公司將不能享受稅收優惠；或者公司在以後年度的評審中未能滿足高新技術企業的條件，將不能繼續享受該稅收優惠。上述事項的發生將影響公司整體的經營業績。

此外，公司所處行業銷售毛利率水準較高。以同行業上市公司海利生物、普萊柯和瑞普生物披露的數據為例，2016年和2017年，豬用疫苗的平均銷售毛利率分別為79.21%和77.19%，而公司同期豬用疫苗銷售毛利率分別為79.1%和85.55%。

這主要是受行業技術門檻高、產品研發投入大、創新性的獸用生物製品需求大等因素影響，獸用生物製品產品價格相對較高而成本控制較好。但市場競爭的不斷加劇，將會促使疫苗產品的價格下降，公司產品銷售毛利率也隨之下降，從而使公司盈利能力下降。

生豬疫苗或受豬瘟影響業績 行業集中度高

科前生物的主營業務中，豬用疫苗佔到了營收的大頭，2018年豬用疫苗銷售佔比達96.51%。但值得注意的是，豬用疫苗行業業績受到下遊生豬養殖行業諸多因素的影響，其中生豬價格周期性的波動和生豬偶發性疫病的發生，對公司業績會有一定的影響。公司也在招股說明書中對相關風險進行了披露。

圖|科前生物豬用疫苗營收佔大頭，來源：招股說明書

目前我國生豬養殖產業規模大，年出欄量約7億投，產值規模超過1兆元，但我國生豬價格存在3-4年波動一次的“豬周期”，在豬價的低谷時期，部分養殖戶欄補意願和疫苗採購意願可能下降，對部分豬用疫苗的銷售可能產生不利影響。受生豬養殖業波動的影響，在豬周期影響嚴重時，公司存在業績下滑的風險。

同時，偶發性的生豬疫病發生，如2018年爆發的“非洲豬瘟”，或發生重大的自然災害，可能導致養殖戶欄補意願下降，生豬存欄量減少，從而對豬用疫苗的銷售產生不利影響，情況嚴重時會導致公司業績出現下滑。

除此之外，豬用疫苗的行業集中度較高，科前生物同行業的競爭對手也不少。在其招股說明書中，其同行業的上司公司就有中牧股份、生物股份（市盈率 TTM 23.87）瑞普生物（市盈率 TTM 51.64）、普萊柯（市盈率 TTM 33.99）、海利生物（市盈率 TTM 111.21）等。

從招股說明書中披露2017年數據對比來看，科前生物在營業收入上距中牧股份40.70億元、生物股份19.01億元和瑞普生物的10.47億元還有差距，但已經超過了普萊柯和海利生物。同時在淨利潤表現上，科前生物的表現尤為突出，2017年淨利潤為3.20億元，排名第三。

圖|科前生物與其競爭對手2017年財務數據對比，來源：招股說明書

估值方面，截止2019年3月22日收盤，獸用生物製品行業平均市盈率（TTM）為41.22倍，歷史發展強於A股大盤，說明該行業發展前景較為樂觀。

圖|獸用生物製品行業平均市盈率（TTM）與全部A股比較，來源：wind

此外，中牧股份的市盈率為17倍，生物股份為23.87倍，瑞普生物為51.64倍，普萊柯為33.99倍，海利生物為111.21倍。