1973年香港大股災紀實

來源：驥觀天下

作者：孫驍驥

1973年對香港人而言無疑是一個失落的年代。這一年的7月20日，一代功夫巨星李小龍逝世。四天后，李小龍的喪禮在香港舉行，九龍殯儀館周圍的街道上滿是排隊來瞻仰李小龍遺容的香港市民，用“萬人空巷”來形容毫不為過。警方不得不派出百名警員到現場維持秩序。

一代巨星隕落，影壇的不滅神話從此幻滅，而香港人心中真正破滅的幻象，不止於李小龍這位在螢幕中戰無不勝的英雄，更包括被人們寄予厚望的、永不會跌落的股市。

從牛市到熊市的逆轉

1973年初的大盤走勢很好，當時並沒有人預料到股市最終會讓這財富之夢在瞬間破碎。相反，不少人一廂情願地認為，1973年按生肖計算是“牛年”，“牛年”字面上與“牛市”暗合，乃是一個好兆頭。

恆生指數的走勢似乎體現著“牛市”的預言，在該年的頭47個交易日裡，從843點上漲到1774點，增幅達到110%，而就在兩年前，恆生指數還在200點以內徘徊。

此前，寬鬆的銀行信貸在持續為股市創造現金流。據香港銀行業的數據，1973年3月之前的八個月，銀行業的信貸增幅比上年同期增加了至少一倍，信貸激增的時間與恆生指數暴漲的時間高度吻合。

但與此同時，之前流入到香港股市的外資正在暗度陳倉，悄悄地套現離場。1973年的頭兩個月，就有超過30億元的外資從香港的金融系統流出。歷史上屢次發生過的事再次出現了：當時股市上漲到最火熱的時刻，外資在賺足之後撤退，接盤的是依靠銀行信貸支撐的本地資本。

實際上，此時股市投機遊戲的接力棒已經從外資的手中傳遞到了力量不足的華資手中。每當這種情況發生的時候，股市距離調整也就不遠了。銀行的信貸不可能無止境地擴張，而只要銀行間一出現政策調整，缺乏持續資金注入的股市就會出現回調的風險。而潛在的風險與實際的崩盤之間，則需要某個突發事件來觸發二者的轉變。

港府其實已經嗅到了一絲不安的氣氛，自1973年1月起，政府就在三令五申，禁止公務員利用辦公室電話或擅自到交易所炒股，同時勒令交易所逢每周一、三、五下午停止交易，以此冷卻過熱的股市。港督麥理浩公開指出香港股市已經“過熱”，呼籲投資者不要盲目投機，還宣稱政府將抑製炒賣股票的活動。香港銀監處也警告各大銀行對股票貸款嚴格設限，以抑製不斷膨脹的股市泡沫。

然而，政府和港督的警告在投機利益的誘惑面前簡直不值一提。香港人這時依然篤信，股市不會垮，炒股是發財致富的捷徑。

股民們自我麻醉式的樂觀很快就終結了。1973年3月，觸發股市地雷的事件終於出現。

3月12日的《工商日報》上刊登了爆炸性新聞：市場上發現了“偽造合和股票”，這些“合和實業有限公司”的假股票一共三張，面值千股。市場裡還有多少張沒被發現的假股票呢？不得而知。政府立即通知交易所暫停買賣，警方聞訊後也介入調查。

這家“躺著中槍”的合和實業有限公司於1972 年8月 21 日上市，是一家頗有實力的地產公司。僅僅在1973 年，這家公司的實得利潤就超過六千萬港元，公司的業績可以說並不差。

不過，當假股票的新聞被媒體曝光之後，無論原公司自身的業績表現究竟是好是壞，也抑製不住股民的懷疑和擔心。很多人害怕自己手中持有的也是假股票，於是將股票一股腦賣出，落袋為安。

新聞曝光當天的恆生指數下跌了40點。誰曾想這種恐慌性的拋售竟然由小變大，產生了連鎖反應，假股票的傳言愈加盛行，越來越多的人選擇不再持有股票，市場上拋售的浪潮由此來臨。在之後的第二個和第三個交易日，恆生指數分別下跌了60點和70點。

至此，恆生指數在到達歷史性的高位之後，開始了一瀉千里的下跌。恆生指數漲到1774最高點的時候是在3月9日星期五，引發暴跌的假股票新聞在三天后的星期一見報。1973年3月的這個周末，對很多香港人來說，是徹底改變他們一生財運的周末。3月21日，恆生指數一路下跌，來到了1192點。

偏偏在股市“斷崖式下跌”之時，香港的銀行也執行之前既定的操作，收緊了銀根，大幅降低貸款放出的幅度。在1973年的一季度之後，銀行的新增貸款比率降至上一年的一半。香港稅務局也在此時對外宣布要對股票投資收益征稅。各種利空因素讓恆生指數頓時失去了支撐，在4月9日跌破了1000點的心理支撐線之後，持續滑落。

之前因為股市大漲而喜上眉梢的股民，現在臉上的表情就像寫滿了悲傷、悲情、悲劇三個詞。不少人已經折損了一半左右的財富。在國際遊資撤離、信貸收緊、股民情緒恐慌這三大因素的共同作用下，大熊市到來，想要逆轉股市的驟跌之勢已不可能。這些沒能及時離場的散戶最終的命運就是成為股市的炮灰。

4月10日，四家交易所和銀行負責人緊急約見財政司夏鼎基（Philip Haddon-Cave），商討“救市”策略。港英政府一貫秉承所謂自由主義原則，經濟政策上亦是“放任主義”，照理說不應該出面乾預股市。然而情勢危急，政府如果再不站出來，恐怕遺患更大。

經過多輪會議，定下了之後的應對策略。港英政府雖不打算直接乾預股市，但公開出面支持銀行的如下措施：例如押後新股上市，減少股票供應，抑壓拋空炒作，適當放寬股票貸款，放鬆市場銀根等等。

這便是所謂“不乾預中的乾預”。財政司夏鼎基本人雖篤信經濟上的自由主義，但他也並不放棄政府乾預經濟的手段。多年後，夏鼎基提出了著名的“積極的不乾預主義”，其實早在1973年的股市浪潮中，他已經對這種理念有所實踐。

不過，這種不溫不火的“救市”，對於當時已勢如山崩的股市來說，並無法起到穩定人心、重振市場的作用。人們在街頭巷尾議論的內容依然是股票造假案以及慘淡的股市行情。悲觀的情緒籠罩在市場的上空。

利空消息不斷，股市一夜回到五年前

8月，令人恐慌的消息再一次傳來。香港警方破獲了幾起大型的偽造股票案件，報導指偽造股票者都是團夥犯案，用專業的印刷機和模具批量印刷假股票。

雖然案犯已緝捕歸案，但這些新聞不僅沒能安撫市場情緒，反而讓人覺得被曝光出來的假股票案只是冰山一角，背後還隱藏著更大的騙局。股民對於股市的信心更加不足。此時，恆生指數跌到只剩400多點，距離最高時約相差1300點。

試問這些股票造假案如果沒有被曝光，熊市還會來臨、暴跌還會發生嗎？實際上，即使沒有爆發假股票事件，股市的崩盤還是遲早要來。

缺乏實體經濟支持的股市已經漲到了脫離基本面的高位，當時很多上市公司的市盈率值已經超過100以上，價格被嚴重高估。一旦人們發現虛假繁榮的市場撐不起如此高的股價時，之前盲目樂觀的情緒就會瞬間逆轉，變成恐慌性的悲觀。大跌之勢，也是在所必然了。

然而，股民們的悲劇此時還遠遠沒有結束。

1973年10月，第四次中東戰爭爆發。埃及和敘利亞的軍隊向以色列發動攻擊。石油輸出國組織（OPEC）為了打擊以色列以及向其提供武器的美國，對於以色列實行了石油禁運、提高原油價格17%等措施，並且決定成員各國每月減產石油5%。

阿拉伯國家使用“石油武器”來攻擊敵人的舉措，在這場短暫的戰爭結束後並沒有停止。削減石油產量、提高油價的方法，被視為可以左右埃及、敘利亞、以色列三方談判的最有力武器，持續影響著全球的經濟。

香港的股市並沒有因此立即下跌。當中東產油國爆發危機的消息傳到香港交易所的時候，恆生指數只是下跌了三點，之後的第二個交易日下跌了六點，隨後股市有所回升，在10月末的時候甚至漲到了631點。

但到11月的時候，香港的市場已充分消化了石油危機的訊息，股市於是又開始猛烈下跌。嚴峻的經濟現實告訴人們，這次危機並不是預示著短線的調整，而是長期的蕭條。從經濟大環境來看，中東戰爭所引發的石油危機，讓全球陷入了二戰以後最大的一場經濟蕭條之中。

石油危機對美國等依賴廉價石油的經濟體產生了極大的衝擊。美國的工業生產下降了14%，日本的工業生產下降20%以上，生產力增長明顯放慢。問題的核心，在於石油價格。由於石油輸出國聯合起來減產提價，油價從1973年10月1日的每桶3.11美元增加到1974年1月1日的11.65美元，使得美國企業的能源成本在幾個月之內陡增，盈利能力急劇下降。

1973年的美國股市因此掀起波瀾，從第四季度開始，股市一直處於下跌的狀況。在阿拉伯國家實行石油禁運前，道瓊斯指數接近1000點，隨後急劇下跌，到1974年12月已跌至577點。美國上市公司的價值幾乎蒸發了一半。

面對美國股市的暴跌和經濟蕭條，香港作為一個出口型經濟體，不可避免將受到很大的影響。來自美國和歐洲的訂單和資金不斷減少，香港的公司也失去了經營增長的動力。

市場情緒愈發悲觀，公司上市潮也冷卻了下來。像是1972年10到12月間新股集中上市那樣的火爆情景已經無法重現。1973年下半年，新股市場異常冷清。

根據《香港經濟年鑒》的記錄：1973年8月，全港新增上市的公司只有新海康航業投資有限公司一家，9月只有永安人壽集團和久保田株式會社兩家公司上市，10月有三家公司上市，11月只有一家公司上市。從8月到年底，上市公司屈指可數，股市的持續增長動力，顯然消耗殆盡。

之前，某些人還抱著銀行會大量放寬信貸、增加貸款，從而再次提升股市的幻想。而現在，這種願望徹底落空。隨著全球經濟的蕭條、投資萎縮，銀行的信貸不僅沒有擴張，反而呈現緊縮態勢。油價上天，股價落地。恆生指數在1973年下半年到整個1974年一直呈現下跌的趨勢。

1974年2月4日的《星島日報》評論說：“由於石油價格高漲，一切必需品的價格也持續上升，金融市場的波動，更顯示了通貨膨脹的走勢，仍沒停下來。在銀紙（貨幣）貶值的情況下，股票的價值自然比不上1972年。如果按實際價值計算，恆生指數就算回升至600多點，也不及當年的300多點。”

國際市場上漲價的不僅是石油價格，金價也在不停上漲。總之，全球的投資者都在迅速拋棄股票等投機性的金融資產，逃向黃金這類保值的避險資產。黃金、石油價格上漲之際，恆生指數已經在1974年2月22日跌破了400點。

接下來，本來已經對股市失望透頂的人眼睜睜看著恆生指數從400點繼續滑落，在1974年5月跌到了290點。這時，香港的銀行對外宣布要增加信貸以穩定股市。適逢以色列和敘利亞決定停火談判，銀行公布利好的消息令恆生指數暫時止跌，並且還在6月略有小升，回到470點。

然而，蕭條還在持續，經濟的基本面依然沒有發生根本性的好轉。稍微企穩的股價在1974年下半年再次下跌，到年底已下跌到150點左右，幾乎回到1969年的水準。換言之，香港股民們花了五年時間和無數的財富坐了一趟驚險刺激的“股市過山車”：從150點起步，到1700點的高潮，最後又迅速跌回150點。

大股災之下，投資者的悲劇頻頻上演

股市的“大退潮”之下，“裸泳者”全都原形畢露。當時有不少上市公司利用股票集資之後，並沒有將款項投入實際的生產經營，而是將集資得來的錢再次投資於其他公司的股票，各個公司之間交叉持股、互買股票的現象比較普遍。

大規模的交叉持股之舉就好像赤壁之戰中，龐統獻計曹操將戰船全部用鐵索相連。看上去，這樣做使得整個戰船隊更加強大穩定，但也帶來致命的隱患。鐵索鎖死了戰船與戰船之間的太空，一旦出現大火蔓延的情形，沒有一艘戰船可以逃脫，連在一起的戰船群必然全部被大火吞噬。

1974年，外部經濟環境的惡化無疑是一把野火，被股票的“鐵索”鎖死的香港上市公司面對凶猛的火勢避無可避，只能硬抗。不少上市公司難以為繼，最後不得不宣布倒閉清盤，更有甚者，一些公司不惜鋌而走險，早在股災來臨前就把炒股所得轉移到海外，隻留下香港空蕩蕩的辦公室等待那些申訴無門的投資者。

據報導，公司倒閉潮引發了大量員工的失業，全香港的失業人士高達二十萬人。不少炒股破產欠債者，走投無路，只能站上了高層建築的天台……

1975年2月10日的《星島日報》寫道，很多上市公司“利用香港證券市場的真空時代，偷龍轉鳳地將產業變換，誇大市值，再將股票申請上市，所以一個樓宇、一條船、一個廠房、一堆爛機器、一紙發明權，亦可以搖身一變成為上市公司……不足兩年中，已有1家保利工程被逼清盤，25家公司公開宣布不派息，包括老牌之香港電話、屈臣氏和信昌機械，而既不派息亦不發布財政狀況的，則佔40家。香港上市股票315家，而有75家不派息，佔百分之二十四。”

股災之弊猛於虎，但是把責任全推給投機取巧、弄虛作假的上市公司並不客觀。實際上，股市泡沫從泛起到破滅，從來都是綜合因素的作用，並非單一原因。

香港自1950年代以來成為了日益封閉的中國大陸與外界連接的唯一視窗，因此難免受到大陸政治環境日益加深的影響。1972年，美國總統尼克松訪華、中美建交等政治事件給了香港股市利多的市場環境，金融監管政策寬鬆，加上國際熱錢進入香港，因此大盤具有上漲的條件。

其中最為重要、也最易被忽視的因素在於銀行的信貸政策。1972到1973年，寬鬆的信貸為股價上漲提供了必要條件，1972年香港四家證券交易所的成交量猛增到427億港幣，1973年達到488億，相比之下，之前的總成交量不過147億左右。

但在1973年下半年後，市況急轉直下，信貸開始緊縮，股市的上漲也走到了盡頭。伴隨著石油危機的爆發，全球經濟進入下行階段，人們不再具有投資信心。香港的股市也不斷下挫，跌回了五年之前的水準。

這場股市遊戲中，誰負誰勝？國際遊資來得快走得及時，成為股市的贏家自不必說，而香港本地的華資企業其實也是贏家。從1970到1973年，香港的上市企業以華資為主，全港305家上市企業中有221家都是華資企業，而在1969年，香港74家上市公司中只有25家是華資企業。

在此期間，華資企業無論是數量還是比例都有非常明顯的增長。這些華資企業當中，又以地產商居多，他們在1972年開始的這場股市泡沫中，獲得了巨額的利潤。上市的地產企業利用這些獲利資金，再投資於地產開發，為香港日後樓價的飛漲埋下伏筆。

至於瘋狂炒股的股民們，只是充當了整個股災的催化劑。當遊資撤離、銀根緊縮、蕭條來臨的時候，普通投資者就成為了股災的犧牲品。當經濟企穩、股市逐漸復甦之後，這些普通人又將面臨地產公司推高房價給他們帶來的第二次財富收割。股市收割在前，樓市收割在後，如此，貧富的差距必然是越拉越大。

以1973年香港股災為背景的電視劇《大時代》，在陸港兩地可謂家喻戶曉，其主題曲裡有一句歌詞唱到：“如此年代滿障礙/如此時候預計將來/驟眼望幾許悲幾許得失/逝去不再”。

我們今天重溫這段幾十年前的股票往事，重聽這支意味深長的股壇悲歌之時，難道不應該通過反思當年的“幾許悲幾許得失”，來為自己的投資“預計將來”嗎？