上市18年扣非虧損16年，戴帽14載，實控人變更8次：山水文化，請叫我“ST長老”
原創： 市值風雲
作者：常山
一、股東魔咒
山水文化（600234.SH）曾用名天龍集團，其歷史上的大股東不少都陷入過“大股東魔咒”，或被判刑，或陷入債務糾紛難以自拔：
比如，上市公司第二任實控人萬平在2005年因職務侵佔罪，被判15年有期徒刑並處沒收個人全部財產，所持上市公司全部股份被司法劃轉給他人；
原第一大股東黃國忠因債務糾紛，所持有的山水文化全部股份（佔上市公司持股比例的9.88%）被拍賣；
原第二大股東山西華康信託公司因債務糾紛，所持有的1627.43萬股（佔總股本的17.34%）被公開拍賣該股份；
原第二大股東山西天龍山古文化公司因債務糾紛，所持全部股份（佔總股本的11.25%）被通過法院司法劃轉給受讓人；
原第二大股東北京六合逢春公司，因債務糾紛所持有的全部股份（佔總股本的8.94%）被法院通過大宗交易方式強製賣出；
此外，山水文化（或天龍集團）的眾多大股東、高管和關聯方先後受到證監局、交易所等監管機構處罰；
……
山水文化的第一大股東如走馬燈一般，先後換了8波，善終者不多。
二、保殼絕技
2000年6月15日，山水文化的前身天龍集團上市，最初的主營業務是商業零售批發以及酒店業務；
2003年控股權轉讓給廣東金正電子公司後，又增加了DVD等家用電子產品生產銷售；
2007年除原有業務外，還增加了天龍購物廣場的商業物業出租；
由於2012年7月以後，原子公司珠海金正電器有限公司停產並進入破產程式，上市公司的主營業務收入就只剩下“收租”——雖然期間增加了文藝演出、會展服務、票務代理等業務，但並沒有給上市公司實質上的收入。
歷年營業收入、淨利潤及扣非淨利潤如下表、圖：
天龍集團上市次年隨即大幅虧損，而這種虧損如同滔滔江水一發不可收拾。2000年到2017年的18年裡淨利潤僅有6年是正的，其余年度全是虧損，2004-2008年淨利潤更是連虧5年，完全無視證監會2001年修訂的《虧損公司暫停上市和終止上市實施辦法》中的規定：連續三年虧損的上市公司將暫停上市。
其實，從上市公司的證券簡稱也能清晰看出其虧損的慘烈程度的：天龍集團->ST天龍->*ST天龍->ST天龍->*ST天龍->S*ST天龍->*ST天龍->ST天龍->*ST天龍->ST天龍->*ST天龍->*ST山水（維權）->山水文化->*ST山水。
先後變更了13次證券簡稱，絕大部分時間都在披星戴帽ST（特別處理）。
更為神奇的是該公司扣非淨利潤出現了16年虧損，從2004年以來連續虧損14年，淨資產更是長期為負值——資不抵債。
當然，我們不能懷疑上市公司保殼的決心，2009年以來淨利潤呈現隔年虧的特徵，而上市公司實現淨利潤為正的主要方式是債務重組利得、投資性房地產公允價值增加兩大絕技。見下表：
其中，“投資性房產”是上市公司擁有的天龍大廈及其他2幢房產（除自用面積合計771.90平方米外）共計3.7963萬平方米出租房屋，以及天龍大廈土地使用權。該物業從2008年末2.97億元的账面價值，以公允價值計價一路漲到2017年末的4.54億元。
“債務重組”是上市公司多次實現扭虧的主要方式，其中，2009年12月29日，上市公司以4860萬元的對價獲得原有的1.1284億元債權債務關係的消滅。由此，上市公司在2009年財報獲得6398.11萬元債務重組收益——僅僅是账面收益。
隨後的2011年、2013年、2016年、2017年均是如此操作。
三、花式資本運作並購案
靠收租過日子雖然舒服，但是，端著禦賜的割韭菜金牌每年營收卻只有千來萬，上市公司還是有點不甘心的，至少每一任接盤大股東是不甘心的，總想著倒騰點關聯資產裝入上市公司。
1擅長倒手的二股東
上市公司的資本運作主要始於2013年。
2013年4月10日，上市公司發布定增預案：以3.84元/股的價格非公開發行2.6042億股，募資10億元用於（1）收購綿陽好聖、綿陽宇興與汽車零組件製造業務相關的資產及相關聯的經營性債權債務等；（2）償還公司債務及補充流動資金。
資金使用計劃見下方截圖：
看似簡單的發行股份購買資產預案，其中卻另有深意，尤其是標的資產的品質頗為讓人擔憂。
綿陽好聖、綿陽宇興的實際控制人均為董平家族。標的資產的股權關係如下圖：
各位老鐵注意哦，該預案披露前，標的資產與上市公司沒有關係，不構成關聯關係，可是僅僅1周後，二者的關係就發生了變化。
在該預案披露時（2013年4月10日），董平家族的控股公司綿陽耀達與上市公司當時的控股股東青島太和恆順投資有限公司（以下簡稱“青島太和”）存在股權轉讓糾紛，2013年4月16日，通過司法程式青島太和持有的1810.71萬股（佔總股本的8.94%）被劃轉到綿陽耀達名下，綿陽耀達成為上市公司第二大股東。
由此，該發行股份購買資產的方案在披露後僅僅1周就變成了關聯交易。好神奇有沒有？
定增預案中的綿陽好聖主要交易標的香港泰信系投資控股公司（以下簡稱“香港泰信”），其主要資產為境外企業威斯卡特100%股權。
威斯卡特原為多倫多證券交易所上市公司，主要從事汽車零組件的鑄造和機加工業務，香港泰信在2013年3月27日將其全資收購（該預案披露前半個月剛完成交割）。
也就是說，綿陽好聖閃電收購一家境外公司，然後又閃電倒手賣給上市公司。
更令人奇怪的是，香港泰信並沒有實際業務，是標準的空頭公司。主要財務指標見下圖：
而這家空頭公司收購的威斯卡特情況更不樂觀，連續多年虧損。威斯卡特主要財務指標見下圖：
從上表不難看出，以排氣管為主要產品的威斯卡特經營情況比較糟糕。
另外一個標的綿陽好聖一期項目資產也是處於虧損狀態。情況大同小異，我們就不展開細說了。
也就是說，在該預案中，上市公司擬裝入的資產基本都是處於虧損狀態，那麽，問題來了，處於虧損狀態的資產如何幫助上市公司實現扭虧為盈？
該預案怎麽看都有乘機從中小股東身上揩油的嫌疑。
令人更為好奇的是，該重大資產公布後不到半個月，4月23日上市公司董事長李同玉、董事韓寧閃電辭職。
而在該方案公布沒多久，上市公司第一大股東就再次發生變更，由青島太和變更為中鐵華夏擔保有限公司（以下簡稱“中鐵華夏”）。
為了保殼，上市公司繼續演繹著保殼故事。
2 “白衣騎士”黃老闆
2013年10月11日上市公司發布公告，籌劃重大事項停牌。
隨後，2013年10月18日上市公司發布公告稱，原第一大股東的中鐵華夏與自然人黃國忠簽定股份轉讓協定，黃老闆以1.2億元的價格受讓中鐵華夏所持有的上市公司2000萬股股份（佔總股本的9.88%），由此，黃老闆成為上市公司第一大股東。
面對虧損累累且淨資產已經為負的上市公司，黃老闆接盤後的首要工作就是保殼。
當然，黃老闆是有備而來的。
2013年12月28日，上市公司再次發布公告稱，黃老闆以現金贈予的方式向上市公司贈予人民幣5539.77萬元，該筆現金被用於償還交通銀行深圳深南中支行的欠款，該支行並同意雙方之間的9261萬元的債權債務關係消滅。
由此，上市公司當年獲得3721萬元債務重組收益。
此外，在黃老闆的主導下，上市公司當年還獲得了1.1211億元的債務豁免，如此使得上市公司淨資產由2012年末的-1.27億元變為4406.37萬元，這是上市公司淨資產從2004年轉負並連續9年為負後的首次轉正。
當然，這一系列的動作，目的只有一個——扭虧摘帽。
隨後，黃老闆推動上市公司向文化旅遊產業轉型，並已與雲南楊麗萍文化傳播有限公司（以下簡稱“雲南文化”）股東、桂林廣維文華旅遊文化產業有限公司（以下簡稱“印象劉山姐”）等公司達成初步收購意向。
乍一看，黃老闆就是那位在危難之際拯救上市公司的白馬騎士啊，接下來應該就是，黃老闆主導上市公司並購重組，然後，上市公司業績逆轉直奔事業巔峰．．．．．．
然而，故事情節並沒有如此順利地演繹下去：在上市公司與資產方積極推進重組的過程中，一個歷史訴訟案件橫在其中，最終迫使上市公司該重組流產。
3戛然而止
由於上市公司歷史原因，上市公司與深圳市達瑞進出口有限公司（下稱“達瑞公司”）之間的債務糾紛一直未能得到解決。
達瑞公司看到上市公司在2013年底陸續歸還了部分債權人的債務，並且上市公司的淨資產已轉正，於是向法院請求執行原生效的裁決。而法院限期履行通知顯示，截至2014年1月6日，上市公司應向達瑞公司償還的本息總額為人民幣9947.86萬元。
該大額債務被催還的消息爆出後，重組各方對上市公司的實際情況產生了懷疑，並且上市公司在短時間內無法與達瑞公司就債務重組達成一致意見，於是，便在2月26日宣布終止該資產重組計劃。
一計不成，再生一計。
就在同一天，上市公司發布了新的定增預案，黃老闆所控股的廣西鉦德擬以5.16億元現金認購上市公司非公開發行的股份不超過1億股。認購完成後，黃國忠及其一致行動人廣西鉦德將持有上市公司1.2億股，約佔上市公司總股本的39.68%，黃老闆成為上市公司實際控制人。
受此消息刺激，上市公司在股價連續三天漲停。
然而，該定增預案公布沒多久，黃老闆所持的上市公司2千萬股股份就被法院輪候凍結。
黃老闆於是黯然神傷，悄然退出了上市公司的定增。
4 印象劉三姐
黃老闆入主上市公司後，上市公司的發展戰略與當時的二股東綿陽耀達（董平家族控制企業）存在明顯分歧，兩撥人尿不到一個壺裡，綿陽耀達只得退出上市公司。
2014年5月份，上市公司發布公告稱，丁磊持有99.8%股權的北京六合逢春文化產業投資有限公司（以下簡稱“六合逢春”）受讓綿陽耀達所持有的山水文化8.94%的股份，交易價格為1.63億元，六合逢春成為山水文化的第二大股東。
丁磊正是廣西印象劉三姐的實際控制人。
六合逢春前腳剛成為上市公司二股東，後腳立馬與當時的第一大股東黃老闆簽署戰略合作協定，並構成一致行動人關係。
黃老闆與丁老闆兩人的想法，那是司馬昭之心——把印象劉三姐的運營公司裝入上市公司。
可是，人算不如天算，兩人剛成為一致行動人沒多久，黃老闆就被爆出深陷債務和擔保糾紛，往上市公司裝入資產的事情最後就涼了。
為了脫身，藝高人膽大的黃老闆再生一計——轉型互聯網公司，找接盤方。
5轉型互聯網
2014年9月3日，上市公司宣布籌劃重大事項停牌。隨後，上市公司接連拋出了收購兩項資產的重大重組方案。
2014年12月10日，山水文化發布的《重大資產購買預案》顯示，上市公司擬向張濤、五嶽天下等7名交易對方以支付現金方式分期購買掌沃無限100%股權，標的資產掌沃無限100%股權預估值約3.6億元。
掌沃無限的主營業務為移動網絡遊戲的開發。該資產購買預案顯示，標的資產掌沃無限 100%股權預估值為 3.61 億元，截止2014年 10 月 31 日未，標的公司淨資產約 851.79萬元，預估增值 3.52 億元，增值率為4139%。
也就是說，上市公司準備以溢價41倍收購一家在2014年才有營業收入的手遊公司。
該預案公布3個月後的2015年1月24日，上市公司再次發布定增預案，擬以11.74元/股的價格發行3.4327億股，募集高達40.30 億元的資金，其中，30億元用於收購廣州創思資訊技術有限公司（以下簡稱“廣州創思”）100%的股權，10.30億元用於償還公司欠款以及補充流動資金等。
截止到2014年9月30日，廣州創思的淨資產為2.06億元，較淨資產溢價近14倍收購。
此外，在該定增預案中，黃國忠黃老闆及其一致行動人並沒有參與非公開發行的股份認購。參與股份認購的包括廣州創思的控股股東黃小剛和廣州創思的核心人員出資設立的有限合夥企業豐澳投資，黃小剛與豐澳投資構成一致行動人關係。
發行完成後，五友投資持股比例將達到 23.47%，成為公司控股股東，朱明亮先生作為五友投資的控股股東將成為上市公司的實際控制人，原第一大股東黃老闆所持股份比例被稀釋到3.67%，退出持股比例5%以上的大股東行列。
不過，出於各種原因，距離40億元的天量定增預案公布時間僅2個月後的3月24日，上市公司就宣告終止該定增預案，同時也一並終止收購掌沃無限和廣州創思。
故事講到這裡，大家應該基本有一個判斷，上市公司搞的各種事情，最好都是竹籃打水一場空。
限於篇幅，山水文化更多的故事只能後期再表。
四、結語
只要中國股市沒有真正運轉起來的退市制度，類似山水文化這樣的“ST長老”將會越來越多，希望大家也能見怪不怪，自己發憤圖強，鍛煉好火眼金睛的本領，保護好自己的錢袋子。
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責任編輯：白仲平
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