一頭毛驢就是一個銀行，這個在東阿縣隨處可見的標語，或許就是東阿阿膠的真實寫照，只不過，這個銀行似乎在褪色。
最新財報顯示，公司2018年實現營業收入73.38億元，同比下降0.46%，是繼2014年後的再次下滑。
而東阿阿膠賴以生存的上遊原材料似乎也形勢嚴峻。根據國家統計局的數據，中國境內毛驢的存欄量在2008年有673萬頭，而到2017年末僅有456萬頭，年均以約1.78%的速度萎縮，存量持續減少。
東阿阿膠看起來似乎有些頭疼。
騎驢而來的上市公司
東阿阿膠地處的東阿縣是阿膠發祥地，生產阿膠已有兩千多年歷史。自1952年山東東阿阿膠廠組建，東阿阿膠已走過近70年。
但投資者關注東阿阿膠，大部分是由於其提價的消息。
2006年至今，東阿阿膠共18次提價，阿膠塊的零售價從每斤80元上漲至如今的3000多，漲幅近40倍。而對於飆漲的售價，東阿阿膠的解釋大多是毛驢存欄量下降，驢皮緊缺推高成本所致。
這背後是東阿阿膠簡單粗暴的盈利模式。
分產品來看，阿膠系列產品實現營收63.17億元，佔比高達86.08%，遠超其他品類的營收。從公司近5年的數據看，同樣也呈現營收高度依賴阿膠系列產品的特點。
但近年來，頻繁提價的邊際效應已經越來越小。
從東阿阿膠近年的銷售數據看，雖然公司的業績在逐年上漲，但大多年度，阿膠系列產品收入的增速不及提價速度，提價似乎沒有相應帶動營收的增加（註：由於2017、2018年阿膠系列產品分別提價，且暫未獲得3種產品的銷量佔比，價格增速為3種產品的提價均值）。
而公司面臨的問題還不止這些。
多年來，東阿阿膠創造的利潤並沒有很好地轉化為現金流。2014-2018年，東阿阿膠累計實現歸屬母公司股東的凈利潤（扣非後）83.76億元，而經營活動現金流量僅50.26億元，差額達33.50億元。
問題的起因或許能從公司存貨中看出端倪。2014-2018年，公司的存貨從14.64億上漲到33.67億，5年裡上漲了129.93%。而存貨周轉天數也持續增加，2016年起，存貨天數直接上漲到400以上，這意味著存貨一年都不能周轉一次。
毛驢是否是破局之道？
東阿阿膠實際上已經意識到這個問題，其解決方法是兩個：第一是養驢，第二是渠道調整。
最新的消息是，2019年的全國兩會上，東阿阿膠的總裁秦玉峰化身全國最大的「驢倌兒」，建議在環京津和「三區三州」實施養驢扶貧戰略，讓農民牽著毛驢脫貧。
在更早的2014年，公司就第一次明確提出了發展阿膠產業鏈的目標，2016年，東阿阿膠先後在內蒙、山東等地建立了20個養殖示範基地、100多個扶貧養殖場。2018年年報中，東阿阿膠繼續提出要加強毛驢活體循環開發，創新「毛驢管理+金融服務+驢交所+深加工」產業新模式，全面提升毛驢綜合價值，構建驢糧廠、屠宰場、驢交所、驢奶廠及覆蓋全產業鏈的產業集群。
在東阿阿膠的設想中，上遊其帶頭建設毛驢養殖基地；中遊交易環節，東阿阿膠也嘗試走上高大上的道路，搭建互聯網交易平台，2018年，東阿阿膠全面推廣驢交所平台應用，驢管理實現線上引流121家規模養殖場，交易量達到15.6萬頭，初步打通了線上線下通道；在下遊塑造「黑驢王子」品牌，促進精深加工和旅遊餐飲的發展，尋找新的業務增長點。
另一方面，公司在2017下半年也開始積極進行渠道調整，從品牌拉動向渠道拉動轉型。一方面精選優質經銷商合作，搭建工商命運共同體，清理小經銷商，控制發貨速度；另一方面也加大終端促銷力度，加速消耗渠道庫存。
東阿阿膠的解決方案效果怎樣？
騰訊財訊「透市」發現，其旗下子公司山東東阿黑毛驢牧業科技有限公司2017年實現營收6.59億元，營業利潤僅有115.76萬元，凈利潤66.58萬元；2018年實現營收6.91億，營業利潤752.68萬元，凈利潤307.98萬元。營業收入上漲了4.85%，但凈利潤卻上漲了362.57%，對此，財報中未披露詳細原因。不過，百萬級的營收在東阿阿膠整體數十億級的營收中佔比仍很小，毛驢產業的全產業鏈發展仍待考。
渠道調整方面，從2018年的數據來看，存貨周轉天數仍然在增加，但相比前兩年37.29%、13.16%的增速，2018年存貨周轉天數同比增加8.75%，呈現放緩態勢。
但另一方面，這一改革措施短期內影響到了東阿阿膠的業績，2018年營業收入出現0.46%的下滑，扣非後歸屬母公司股東的凈利潤同比下降2.32%,主要就是行銷渠道改革所致。
不過這一舉措獲得券商力挺，據天風證券分析，這一措施短期內雖然會造成業績承壓，但長遠來講，轉變若實施順利，終端的增速將與發貨的增速趨同，有助於建立更為扁平化、通透的流通鏈，飽受詬病的經銷商庫存高企之問題有望隨之化解。
但是否解決了原材料和經銷渠道問題，東阿的困境就能迎刃而解？一旦東阿阿膠產品的護城河打破，未來又在哪裡？
作者：張帆（實習） 編輯：品水
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