旭輝物業“翻牆”上市 林氏兄弟資本做局

　　旭輝物業“翻牆”上市，林氏兄弟資本做局

　　原創： 黃銀橋

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　　急於在資本市場兌現價值的旭輝物業也正式踏上了赴港上市之路，它旗下的永升生活服務集團有限公司近日在港交所提交了上市申請材料。

　　文/時代財經 黃銀橋

　　四年前，彩生活作為國內第一家登陸資本市場的物業管理公司時，孤單且不乏質疑，四年後的今天，這支隊伍變得越來越壯大。正如彩生活CEO唐學斌所言，物業管理就是一個大金礦，是非常優質的資產，很多大型房企顯然已經意識到了這點。

　　急於在資本市場兌現價值的旭輝物業也正式踏上了赴港上市之路，它旗下的永升生活服務集團有限公司近日在港交所提交了上市申請材料。

　　這並不是旭輝物業第一次登陸資本市場，早在2017年4月14日其就在新三板掛牌，當時的上市主體為“上海永升物業管理股份有限公司”。不過，上市不足一年，永升物業就在2018年3月9日終止在新三板掛牌，並開始轉戰港股。

　　據時代財經統計，到目前為止，已經登陸A股、H股或已經提交上市申請材料的物業公司共計12家，其中包括已經上市的南都物業、彩生活、綠城服務、中海物業、碧桂園服務、雅生活服務等，以及正在籌備的新城悅、佳兆業物業、永升生活服務。此外，還有數十家物業公司活躍在新三板。

　　毛利率中等偏低

　　作為旭輝集團旗下唯一的物業公司，永升生活服務此前的業務主要來自關聯方旭輝集團，但在近年，其開始增加第三方業務規模。截至2018年3月31日，永升生活服務的在管面積為3050萬平方，來自第三方託管的面積達1720萬平米，佔總在管面積的56.6%。而在2015年時，這一數字僅為10.7%。

　　永升生活服務的三大業務包括物業管理服務、對非業主（大部分為物業開發商）的增值服務及社區增值服務。2017年，永升生活服務的總收益為7.25億，近三年的年複合增長率為47.7%，而純利為7640萬元。而截至2018年3月31日三個月，永升生活服務總收益為1.98億元，同比增長47.4%，純利為1350萬元，同比增長20.5%。

　　傳統的物業管理服務依然是永升生活服務的主要收入來源，並在近幾年呈現上升趨勢。具體來看，於2015年、2016年、2017年及2018年3月31日止三個月，物業管理服務分別貢獻總收益的62.6%、61.7%、65.1%及70.3%；對非業主的增值服務分別貢獻30.1%、27.5%、19.7%及19.0%；社區增值服務則分別貢獻7.3%、10.8%、15.2%及10.7%。

　　彩生活上市講述的是“物業O2O”的故事，以此為藍本，絕大多數後來者都在提升傳統物業管理之外的收入，而旭輝顯然將更大的力度放在了做大規模之上。

　　不過，儘管永升生活服務近四年無論規模還是收益都實現了較大增長，但相較於其余的11家在A股或H股上市或籌備上市的物業公司，永升生活服務表現稱不上突出。在管總面積在12家物業公司中位列第九，排名算靠後，毛利率處於中等水準，為27%。

　　數據來源：企業年報

　　截至2018年3月31日，永升生活服務三大業務的毛利率分別為，物業管理服務22%、對非業主的增值服務為23.2%，社區增值服務為66.3%。而截至2017年底，彩生活的物業管理服務毛利率為35.2%、社區租賃、銷售及其他增值服務為82%，工程服務為58.5%；碧桂園服務的物業管理服務29.4%、社區增值服務為57.7%、非業主增值服務為43.2%、其他服務為84.4%；祈福生活服務的物業管理服務為56.6%，零售服務為40%、餐飲服務為23.9%、谘詢科技服務為21.8%、配套生活服務為57.7%。

　　綜合來看，永升生活服務三大業務的毛利率表現均遜色於彩生活和碧桂園服務，其中物業管理服務板塊遠遠低於祈福生活服務，這也直接拉低了永升生活服務的整體表現。

　　“翻牆”上市

　　目前永升生活服務間接持有上海永升物業管理有限公司（簡稱“永升物業”）100%股權，永升物業是旭輝集團在境內運作物業管理的平台。

　　旭輝分拆物業上市的心思始於2016年。是年7月15日，上市平台旭輝控股宣布，間接全資附屬旭輝（中國）向關聯方建浦出售永升物業70%股權，代價9100萬元，出售後將不再並表。

　　該交易後來出現了一定調整，交易結構變成旭輝（中國）分別向旭輝企發、上海景助、上海璟鈞轉讓了40%、20%、10%股權，交易對價分別為5200萬元、2600萬元、1300萬元，剩餘30%股權由旭輝（中國）持有。同年11月8日，“上海永升物業管理有限公司”完成改製為“上海永升物業管理股份有限公司”，股本為1.1億元，每股面值1元。

　　旭輝企發的股東為林氏三兄弟（林中、林峰、林偉），上海璟鈞的普通合夥人為林峰，有限合夥人為當時旭輝集團的雇員，上海景助的普通合夥人為永升物業的前總經理景志山、有限合夥人曾為當時永升物業的雇員。這一交易，相當於旭輝控股將永升物業“私有化”了。

　　彼時，旭輝總裁林峰對外透露，分拆是為了將來永升物業在A股上市做準備，但A股對於涉房企業的IPO審核極為嚴格，放行幾無可能。旭輝因此把永升物業的上市選在了物業公司扎堆的新三板。2017年4月14日，永升物業正式在新三板掛牌上市。

　　2017年11月，為了融資，永升物業通過非公開發行股份引入了四位自然人作為新股東，張麗嫻、張莉莉、羅杏枝及馬莉（均為獨立第三方）分別認購了永升物業65萬、50萬、45萬、40萬股股份，持股比例分別為0.58%、0.45%、0.4%、0.36%，共持股1.79%，代價分別為336.7萬元、259萬元、233.1萬元、207.2萬元，共1036萬元，其中200萬已計入永升物業的股本中，剩餘836萬已計入其資本公積。

　　根據官方解釋，資本公積是企業收到的投資者的超出其在企業注冊資本所佔份額，以及直接計入所有者權益的利得和損失等。資本公積包括資本溢價（股本溢價）和直接計入所有者權益的利得和損失等。資本公積所有權歸屬於投資者，一半可用於轉增資本，但不能直接退回給股東。

　　簡單來說，上述四位新股東獲得永升物業1.79%股權的價錢其實為200萬元。不過，上市不到一年，永升物業就宣布於2018年3月9日在新三板終止掛牌。3月29日，永升物業再次改製，從“股份有限公司”重新轉為“有限公司”，轉換完成後，永升物業注冊資本為1.12億。

　　為了配合境外“翻牆”上市，永升物業搭建了一個典型的紅籌架構。在搭建這個紅籌架構過程中，時代財經發現，永升物業的原始股東們都大賺了一筆。

　　重組前股權架構（來源：永升生活服務上市申請材料）

　　重組後及上市前股權架構（來源：永升生活服務上市申請材料）

　　2018年6月22日，張麗嫻、張莉莉、羅杏枝及馬莉將所持有的永升物業共1.79%股權全部轉讓給了城市之光（由NgChongJin間接全資擁有），總代價410萬元，較2017年11月入股時多了210萬元。

　　緊接著7月2日，旭輝企發、上海景助、上海璟鈞、旭輝（中國）將持有永升物業98.21%的股權全部轉讓給了精英力量國際，總代價2.255億元。

　　根據上述2016年8月18日的交易，永升物業還未引入四位自然人股東，旭輝企發、上海景助、上海璟鈞、旭輝（中國）持有永升物業100%股權價值為1.3億。而如今98.21%的股權，價值2.255億，翻了近一倍。

　　7月6日，永升物業的母公司--永升生活服務集團有限公司將8796股股份、5739股股份及6600股股份分別配發及發行給了Elite Force Development、BestLegend及Spectron，代價分別為9020萬元、5883.5萬元、6765萬元。

　　同日，永升生活服務從Wise-man Development收購了Prominent Intellectuals全部股份，即全資擁有了城市之光，代價為510萬港元，約444.8人民幣（按2018年8月13日匯率），作為對價，永升生活服務發行了400股股份給Wise-man Development，Ng ChongJin買入城市之光代價為410萬，一轉手，價格已經變成了444.8萬。

　　在賣出的同時，NgChongJin又通過Wise-manDevelopment申請認購了永升生活服務860股股份，代價1045.55萬港元。截至2018年7月10日，Wise-manDevelopment向永升生活服務累計投資了1555.55萬港元，共持有1260股股份。

　　在紅籌架構搭建完之後，永升物業的子公司從原來的7家變成了8家，多出來的是永升怡置。據時代財經了解，永升怡置成立於2018年7月19日，剩餘50%股權由怡置物業服務有限公司持有，怡置物業的間接控股股東為置地（香港）投資有限公司。

　　◆物業資本局

　　快速做大規模、拓展融資管道是林氏三兄弟費盡心思讓物業公司轉投港交所懷抱的主要原因。

　　一位港股分析師則向時代財經指出，旭輝轉板的原因一方面是因為在港上市比在A股上市更容易，等待時間更短，另一方面港股的融資能力比新三板強很多。

　　時代財經查閱永升物業於新三板上刊發的公告發現，上市以來，永升物業開始謀求擴大規模，曾先後宣布收購寧波永達物業管理有限公司100%股權、出資300萬設立蚌埠永升物業管理有限公司、出資350萬與山東金魯班投資有限公司設立山東魯班永升物業管理有限公司，及出資200萬與廈門貳伍加健康管理有限公司成立子公司，進軍健康管理領域。

　　上述多項投資的資金來源均為自有資金。曾經為了完成收購寧波永達，永升物業發起了新三板上市以來第一次也是唯一一次融資，即向四位自然人發行200萬股股票，合計持股1.79%，集資1036萬元。一開始，永升物業準備將其中945萬元用於收購寧波永達股權轉讓尾款，91萬元用於資訊化建設。但後來，永升物業又將募集資金的用途改為全部用於資訊化建設。

　　據最新的上市申請材料披露，截至2018年3月31日（未完成重組前），永升物業旗下子公司共7家，包括廈門永升、北京永升、重慶旭原、上海赫頂、寧波永達、蚌埠永升、山東永升，較在新三板上市僅多了3家。但與東原地產共同設立的重慶旭原，永升物業的實際出資仍未到位，且無法並表，而準備進軍健康管理領域的子公司也沒了身影。

　　不難發現，在新三板上市，永升物業未能如期打通融資管道，而目前手上僅有的2.88億現金及現金等價物，也讓用自有資金投資的日子難以為繼。手中無錢，前景難言，成為了永生物業出逃新三板的主要原因。

　　可以對比的例子是今年2月份上市的雅生活。在港交所上市僅4個月，雅生活的在管建築面積就增長了超過3000萬平方米，基本相當於一個永升物業了。雅生活管理層透露，上市以來投入到收並購的金額已達到約4億人民幣。

　　永升生活服務當然也想嘗這樣的甜頭。根據永升生活服務的計劃，赴港上市集資所得款項第一個用途就是尋求戰略性收購及投資機會。其中物業管理板塊收購目標除了住宅物業外，還有醫院、學校、商業及辦公大樓，該等收購標的的在管建築面積至少300萬平方米，純利至少300萬元及純利率超過8%，同時還將收購社區教育、社區零售服務、社區老人護理等社區產品及服務。此外還將與業務夥伴共同投資物業管理產業基金。永升生活服務稱，這將有助公司迅速擴大業務規模及服務供應。

　　圖片來源：網絡

　　估值誘惑

　　2014年6月30日，彩生活成功登陸港交所，成為中國內地物業第一股，並自此拉開物業公司上市的大潮。

　　據時代財經統計，到目前為止，已經登陸A股、H股或已經提交招股書的物業公司達到11家，其中包括A股南都物業，H股彩生活、綠城服務、中海物業、碧桂園服務、中奧到家、祈福生活、雅生活服務、浦江中國，以及正在籌備的佳兆業物業、永升生活服務。此外，還有活躍在新三板的數十家物業公司。

　　越來越多物業公司成功上市說明物業公司正在成為資本市場的“新寵”，這直接反映在估值上。以已經上市的9家物業公司為例，截至8月10日收盤，靜態市盈率最低將近十倍，最高超過六十倍。

　　具體來看，H股的碧桂園服務靜態市盈率為66.57、雅生活為57.2、綠城服務為45.63、中海物業29.47、彩生活28.98、浦江中國18.79、祈福生活10.96、中奧到家9.7，唯一的A股南都物業為32.61。

　　尤其值得一提的是，從房企分拆出來的物業公司，市盈率目前遠遠超過房企本身。據時代財經了解，截至8月10日收盤，碧桂園靜態市盈率為8.22、雅居樂為6.68、綠城中國為9.56、中海地產為6.4、花樣年為5.07。

　　談及房企與物業公司之間懸殊的市盈率，招銀國際分析師文乾森向時代財經分析稱，第一，內地房地產行業受政策影響非常大，存在著很多不確定性，以後也會慢慢進入存量時代，增長會放緩，利潤增長太空也有限。第二，物業公司目前受政策影響比較小，還處於剛起步階段，未來增長太空很大，而且物業公司的收入比較穩定，只要業主入住就可以產生物業費。第三，目前上市的物業公司並不多，投資者的選擇也比較少，僧多粥少的局面一定程度上也推高了物業公司的價格。

　　關於物業行業的增長太空，海通證券曾做過一個推算：假設2022年物業行業總管理面積為245.2億平方米，其中住宅佔74%，辦公佔6.5%，商業佔10.5%，其他佔9%，由於物業費上調太空很小，假設2017-2022年物業費不漲價。那麽，到2022年物業行業的總規模也可以達到10000億元。

　　又一個兆級的藍海市場，想分羹的人不在少數。目前，國內的物業公司比較分散，有著資金優勢的上市物業公司已經展開跑馬圈地的運動，畢竟規模越大，就意味著市場佔有率越高，一如目前的房地產行業。在文乾森看來，這也是物業公司爭先恐後上市的原因之一。

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責任編輯：高豔雲