離岸央票三度發行釋放維穩信號 6.9處無人願大倉做空人民幣

5月15日，中國人民銀行午間公告稱，在香港成功發行了兩期人民幣央行票據。其中3個月期和1年期各100億元，中標利率分別為3.00%和3.10%。這是央行繼去年11月和今年2月之後，第三次通過香港金管局債務工具中央結算系統（CMU）債券投標平台發行人民幣央行票據。

此次央票發行究竟釋放何種信號？人民幣匯率能否保持穩定？截至台灣時間5月15日15:00左右，美元/離岸人民幣一度下跌100餘點至6.8936，截至16：30，在岸人民幣對美元官方收盤報6.8736，較上一交易日上漲118點。機構普遍認為，近日人民幣已經走穩，而繼續在6.9點位做空人民幣，其性價比較差，容易導致空頭被逼空。

央票釋放維穩信號

“央票發行的消息在5月7日就已經出現，一來是維持央票發行的連續性，二來也是釋放一種穩定信號。”某外資行外匯交易員對第一財經記者表示。也有機構預計，不能排除下一季度繼續發行新一期央票的可能性。

15日早間，離岸人民幣香港銀行同業拆息(CNH HIBOR)全線下行，一周期品種回落82個基點至2.88767%。香港財資市場公會數據顯示，3個月CNH HIBOR利率為3.56017%，一年期為3.70433%，但仍較早前有所上升，因此央行票據的利率也水漲船高。

機構普遍表示，儘管央票發行量並不大，且利率不高，但仍釋放了一定的維穩信號。早前，在央票尚未出海時，央行可能通過離岸中資銀行收緊流動性的方式，推升CNH HIBOR，從而達到提升做空人民幣成本的目的。離岸人民幣空頭做空人民幣的方式簡單來說就是，先借入人民幣，再買美元，等著美元漲到一定程度賣掉美元，這被稱為結匯，而結匯本身就是獲利。當CNH HIBOR攀升，則等同於資金成本（空頭拆借人民幣利率）上升，2016年時空頭就因此被迫結匯平倉，空頭的踩踏引發了快速去杠杆，人民幣大漲。

央票與之的區別在於，央票發行只是釋放一定的信號，CNH HIBOR並未出現異動。早前也不乏觀點提及，近一年來央行似乎並不希望過多乾預離岸市場。渣打大中華區金融市場宏觀交易部董事總經理馮思果此前在接受第一財經專訪時表示，“如果境外人民幣流動性收緊或波動很大，利率會被人為大幅推高，對於境外投資者無論是投人民幣債券還是股票，都會形成障礙。試想如果目前境外人民幣利率達到5%以上甚至是10%的水準，那麽境外機構投資者進入中國債市的意願會大大受到抑製，甚至會引發資本外流。”

同時，保持央票發行的連續性，有助於完善香港人民幣債券的收益率曲線。“財政部和央行的債券都代表主權信用，發行的連續性和一貫性是最重要的信用特徵。雖然每次發行有一定的市場環境，但針對市場的變化來定向定時定點發行不是主權信用發行的基本出發點。建立持續可跟蹤的收益率曲線，滿足市場和投資者持續的需求是其根本目的。這次央票發行利率應該是有吸引力的。”中銀國際董事總經理、研究部副主管王衛此前對記者稱。

6.9處做空人民幣性價比低

上周以來，人民幣快速貶值，離岸人民幣對美元自1月底以來首次突破6.8，並在5月13日貶至6.9161的低位，引發市場擔憂。不過，14日人民幣反彈近200點，來到6.89附近，此後基本保持穩定在6.9的位置。

“在當前的點位再繼續做空人民幣對美元的風險較大，任何有關外部不確定性的積極消息都會導致風險逆轉，使得空頭被逼空。近期離岸人民幣破7的可能性很低。”法興銀行外匯策略師傑森·道（Jason Daw）稱。在他看來，比起做空人民幣對美元，不如做空與人民幣相關性較大的韓元，韓元利率低於人民幣，這從套息角度而言更為可行。

近期，逆周期因子也在發揮作用。5月14日，多家機構分析師和交易員對記者表示，根據其測算模型，按照目前人民幣匯率“收盤價+一籃子”的雙目標定價機制所測出的中間價與當日公布的官方中間價存在一定偏差，料逆周期因子在中間價中發揮了作用，顯示了一定的維穩意圖。“模型測算顯示，14日逆周期因子的幅度預計為-400點（調升人民幣），幅度似乎大於此前的調整幅度。”德國商業銀行亞洲高級經濟學家周浩告訴記者。

在他看來，“近期歐元對美元、人民幣走升，但看歐元/人民幣目前基本已經達到目標位，人民幣近期可能對其他一籃子貨幣還會再走弱一些，但不太會繼續出現大幅走弱的可能性。”周浩稱，近期央行用逆周期因子和離岸流動性管理支持人民幣，預計美元/人民幣將在6.9附近區間波動。

值得注意的是，眼下機構高度關注人民幣的走勢對新興市場貨幣的溢出效應。渣打宏觀策略師張蒙近期的研究顯示，過去3個月，離岸人民幣對美元走弱2%，其模型測算了離岸人民幣對多數新興市場貨幣的相關性，顯示當人民幣走弱時，上述相關性很高，但對於其中的非亞洲新興市場貨幣而言，人民幣走穩或升值時，相關性會走弱。“對於韓元、泰銖等而言，當離岸人民幣在3個月裡的走勢變化越劇烈（無論升貶），上述正相關性就越強。若人民幣在3個月內貶值超過2%，那麽其與韓元、泰銖的相關性為0.6左右，若貶值幅度為5%，則相關性會強化至0.8。”