CDR規則胎動 中金預測首批發行人年內回A

監管高層的頻頻表態，預示著CDR（中國存托憑證）機制正在漸漸臨近。

3月18日，中金公司發布報告預測認為，兩會後將大概率成為發布有關CDR發行上市規則的時間點，隨之而來的中概股回A局面也將很快被打開。據其預測，“獨角獸”及四新類（新技術、新產業、新業態、新模式）海外中資股若以CDR等機制在A股上市，潛在新增融資規模有望達2兆元量級。

另據21世紀經濟報導記者從多位接近監管層的券商人士處獲悉，此次推動前，監管層已就CDR可行性做了較長時間的研究準備，而春節前後有關CDR規則的醞釀就已胎動，該機制的落地有望成為年內股票發行上市機制改革的重頭戲。

業內人士看來，醞釀中的CDR意見稿有可能包含上市準入標準、交易定價模式、投資者保護、存託管理等多個環節。不過在現行機制下，對CDR規則的勾勒也將基於《證券法》等上位法展開；而隨著《證券法》的修訂，CDR規則也將不斷進行調整和完善。

最快兩會後出爐？

有關CDR頒布的預期正在被加速前置。

3月15日，證監會副主席閻慶民在全國政協十三屆一次會議閉幕會上表示CDR“將很快推出”，且該方式更適合海外公司回歸A股，並能避免法律原則上的不適用。

監管高層的定調給了市場更大的信心。

中金公司首席策略分析師王漢鋒認為，監管層的頻頻表態意味著有關CDR的技術障礙有可能被克服。

“儘管海外中資股以CDR方式回內地上市依然存在少數技術性障礙，但考慮到證監會年初已經將改革上市制度、增加對新經濟類公司的支持作為今年的工作重點，近期監管層包括證監會及交易所等也頻頻表態引入CDR是可行的方式，上述障礙可能並非完全不可克服。”王漢鋒3月18日表示。

基於這一判斷，其認為有關CDR的上市規則“雛形”兩會後就有望出爐，而首批發行人最早年內就能實現回A。

“兩會後發布有關CDR發行上市規則的征求意見稿，在征求意見期結束一定時期後發布正式實施規則並開始接受企業申報，預計首批四新類企業最早可能在今年內通過發行CDR實現內地上市。”王漢鋒表示。

另據21世紀經濟報導記者從接近監管層的機構人士處獲悉，針對CDR模式的規則的確已在研究醞釀。

據該人士透露，此次啟動CDR的推動並非“心血來潮”，其契機之一正是2016年戰略新興板的“夭折”，CDR也轉而成為資本市場支持新經濟被期望的新載體。

“CDR的研究一直都有，但真正考慮推動還是在戰略新興板取消後，因為支持新經濟融資需要一個新的工具。”3月19日，上述接近監管層的華東券商投行人士表示，“過去一些中概股為了境內更高的估值，回A紛紛拆VIE，而國內的私有化基金大量換匯，這給外匯管理構成衝擊，CDR也避免了這些麻煩，更為企業減輕了壓力。”

在其看來，在市場逐漸適應IPO常態化後，新的改革時機也隨之到來。

“去年的工作重點是IPO堰塞湖，現在來看基本得到化解且市場穩定，所以除了制度環境，CDR的市場時機也更成熟了。”上述投行人士表示。

萬事雖然俱備，但部分海外中概股的回歸仍然可能給存量市場帶來一定衝擊。

據中金公司測算，“‘獨角獸’及四新類海外企業潛在新增融資規模約為3000億美元，折合人民幣約2兆元”；而新增融資需求每年“在 1000億-3000億元左右”。

涉多方面要素

在業內人士看來，“在途”的CDR規則有可能涉及上市門檻、存托機制、發行交易定價等多方面要素，而其中最被關注的莫過於準入標準的明確。

“CDR規則的重中之重，是要明確適用於CDR的對象，有了公開標準，能夠促進這一發行制度的公平公正。”3月19日，一家有海外上市計劃的互金平台高管向21世紀經濟報導記者表示。

上述投行人士則表示，CDR即便出爐也屬於試點狀態，在大規模“放行”前，企業CDR上市大概率仍然要以名單製的試點為主。

“因為畢竟屬於無先例機制，初期進行‘一項一議’的試點仍然具有審慎的必要性。”該人士說。

閻慶民此前則表示，“獨角獸”名單的篩選需要多部委參數共同實現。

“對於如何判斷‘獨角獸’企業名單，這需要多個部委共同篩選，科技部、工信部有技術參數，需達到標準，涉及工業互聯網、人工智能等。”閻慶民則表示。

同時，針對CDR的交易定價、轉換機制也被業內所期待。

“如果指定規則，那麽CDR交易的定價機制、轉換問題也將被明確。”北京一家從事美股交易的中小私募機構負責人表示，“但從A、H股的情況來看，早期CDR無法轉換、定價完全在境內交易所完成恐怕仍然是預期內的事。”

此外，由於CDR企業注冊地不在境內，對於投資者的保護機制也有望被規則所涉及。

“從適用法律上說，不少VIE企業的實體在境外，所以如何有效加強並充分執行對發行人的監管，按照怎樣的標準監管，都有可能成為規則涉及的部分。”中銀律師事務所一位了解VIE機制的律師表示。

事實上，監管層對此也釋放出相應的信號。

證監會投資者保護局局長趙敏兩會期間表示，正在對CDR相關的投資者保護進行研究，而目前可能會考慮屬地原則、境內投資者保護不低於境外等因素；而投保基金鞏海濱也對此強調“需要特殊安排的也會特殊安排”。

不過上述投行人士也表示，即便有關CDR規則將在不久的將來出爐與落地，但隨著《證券法》等上位法的修訂和市場承受能力的變化，也將對相應規則與時俱進的進行調整和完善。

“目前還只是嘗試階段，規則並非一成不變，而且CDR相關規定也需要在證券法框架內進行制定，如果上位法的太空更大了，CDR也有更多機會。”上述投行人士稱。

（21世紀經濟報導）