就在發出2018年中期業績報告的前一刻，新城控股突然宣布，王振華書面辭請總裁已獲通過，他的兒子王曉松在卸任新城控股總裁20多個月後，重新回歸總裁一職。
在王曉松卸任的一年多時間裡，新城規模瘋長，行業排名也從第15位進入前十。現在，這個出生於1987年、今年31歲的年輕人，將要掌控的是全國銷售額排名第8的房企，他也成為前十房企裡最年輕的總裁。
王曉松在2009年南京大學本科畢業後，就進入當時的江蘇新城地產工作，如今他接手的這家房企已經歷了巨變。56歲的王振華把一家Top10房企交到了兒子手上，同時還有不斷攀升的負債和大批三四五線城市的土儲——這是一個沉重的擔子。
新城在今年盛夏來臨之前如願進入了第一梯隊，卻也付出了代價。
今年上半年，新城控股（601155.SH）實現953.11億元合約銷售額，同比增長94.17%，這個增速對於新城來說稀松平常——從2015年B股轉A股開啟增長模式後，新城接下來每年的銷售增速都超過了90%。
期內，新城實現營業收入157.58億元，較上年同期增長39.10%；歸屬於上市公司股東的淨利潤25.38億元，較上年同期增長122.81%；淨利潤率達到16.11%。
銷售數據依舊亮眼的背後，是隨著規模擴張新城的現金流在收緊、負債升高。
在合並現金流量表中，新城的經營活動現金流量淨額自2017年年末創下-104.85億元的低值後，今年上半年，這項指標並沒有好轉，仍然為-91.36億元，較去年同期下降22%；而投資活動產生的現金流量淨額更是較去年同期下降432.25%，為-81.93億元。
經營活動現金流量淨額和投資活動現金流量淨額均為負值的背景下，為了維持現金流量平衡，新城必須多方籌資，今年上半年的籌資活動現金流量淨額為201.98億元，相比去年同期上漲47.39%。
也就是說，僅依靠經營活動，新城未能實現現金的淨流入，目前的規模擴張主要依靠融資。
蘇寧金融研究院特約研究員江瀚表示，如果一家企業的經營、投資活動現金流量淨額均為負，而籌資淨額為正，說明該企業的負債率在不斷提升，企業現金流的支撐基本都在通過銀行貸款和其他借款等各種籌資行為來進行。
房地產為資金密集型行業，經營活動現金流出一項中包含了大量買地資金，投資活動現金流出則包含了對聯營合作項目的股權投資，因此不能簡單以其他行業的標準加以評判。
對於新城來說，雖然並不意味著資金鏈的極度緊張，但綜合三者之間的關係，卻釋放了一個信號——企業處於擴張期，新城對於拿地和規模提升動力較足，因而選擇舉債擴張。
界面新聞記者發現，2017-2018年的經營現金流淨額大舉為負的情況，在新城此前的歷史上從未有過。在2011年至2016年這幾年間，新城有4年的經營活動現金流量淨額為正，其中2016年高達80.97億元，僅2013年和2015年為負，分別是-2.14億元和-9.57億元，數額較小。
與上述情況相對應的是，2017年-2018上半年，新城擴大了土儲。2017年全年新增土儲122幅，總建築面積3393萬平方米；2018年僅上半年，就新增土儲82塊，總建面2074萬平方米。而在全國房企“搶地”最厲害的2015年和2016年，新城分別拿地42幅和40幅。
轉折點就發生在2016年，新城請來了谘詢團隊做戰略，按下了快進鍵。除了土儲和銷售額的擴張目標，新城還在2017年提出了到2020年要建成100座吾悅廣場，這將是一筆龐大的投資。
花了大量資金擴儲，那麽新城的土地儲備如何？新城提出的戰略布局為“1+3”，即以上海為中樞，以長三角為核心，向珠三角、環渤海和中西部重點城市群擴張。但實際上，新城的布局是進一步向三四線下沉，甚至深入縣城。
據界面新聞記者統計，新城今年上半年新增的82塊土地中，位於三四五線的土地數量佔總數量的比例在80%左右。其中，沒有一塊土地位於北上廣深，在南京僅新增一幅土地，在杭州僅新增兩幅土地。
相對應的是，另有一大部分土儲呈現濃濃的縣城風。在三線城市鹽城，新城進入了距離市中心44公里的建湖縣，還進入了縣級市東台和大豐；在南通，新城進入了距離南通市區50多公里的縣級市如皋；在合肥，新城新增了長豐縣崗集鎮以及肥東縣的土地；在山東聊城，距離市區四五十公里的高唐縣和陽谷縣，新城各新增一幅地塊。
大舉進入縣城的好處是，直接拉低了新城的土地成本，截至上半年末其平均土地成本2366元/平方米，較2017年的3175元/平方米進一步下降。但今後能否最大限度兌現，還有待觀察。
新城的商業布局目標下，目前在建及擬建的吾悅廣場還有54個，絕大多數也位於三四線城市和縣城。
舉債重倉三四線和縣城，在棚改貨幣化安置和去庫存政策生變的當下，讓人嗅到了危險氣息。新城在中期報告中也提及“三四線城市由於棚改貨幣化安置比例下調，成交增速逐步放緩”。即便看到這一趨勢，似乎也沒影響新城布局進一步下沉的動作。
但曾以“三四線之王”的名號一舉登頂行業第一的碧桂園，卻已經開始踩刹車了，這家房企在年中宣布會放緩投資，另一家抓住上一輪三四線紅利的房企恆大，同樣發出了謹慎投資的聲音。過去兩年，這兩家房企最大限度的享受到了三四線城市房價上漲的利好。
如今，新城在三四線和縣城的大規模投入才剛剛開始，能否再遇上一輪三四線城市房價上漲的行情，還要看最終市場表現。如果未來銷售不及預期，存貨增加，將會拖累這家企業。
從2017年開始，新城呈現出積極擴張態勢，好在整體財務數據還是控制在了一定範圍內。但今年中報期內，新城控股的資產負債率、淨負債率以及融資成本都在增長，其資產負債率上升了2.88個百分點至88.31%；淨負債率為100.4%，較2017年末上漲了37.4個百分點。
界面新聞記者注意到，新城的H股上市平台新城發展控股（01030.HK）2018年中期淨負債率高達154.6%，較2017年末大漲了50個百分點。
在降杠杆的行業趨勢下，新城的這一指標，已屬於行業高位。
新城相關人士告訴界面新聞記者，上半年淨負債率的增長，跟上半年進行了更多的土地結算有關，下半年將控制負債，發布年報時或可恢復至正常水準。
面對高負債，新城首席財務官陸忠明在27日的新城發展控股中期業績會上也表示，每年中期都因為項目不均衡的因素，淨負債率比較高，今年的154.6%相比去年中期還降了一點，去年年底淨負債率是100.6%，今年可能也是這個目標。
每家房企確實有自己的投資策略和不同安排，至於新城年底能否降低負債率，或許投資者會更關心。
今年中報期內，新城的金融機構借款平均融資成本為5.75%，相比去年整體平均融資成本上漲了0.43個百分點。
新城的傳統融資管道包括銀行貸款、信託、A股+H股上市平台等，今年隨著融資收緊，新城進行了多元管道融資，包括PPN、購房尾款ABS、中期票據、公司債券等。
新城還轉向境外尋求美元債。4月-6月間，新城控股的子公司新城環球有限公司在新加坡證券交易所密集完成發行4筆美元債券，共計10億美元，票面年利率從6.5%遞升至7.5%。
大量美元債的發行導致新城財務費用的上漲，期內其財務費用較去年同期大漲了116.1%，中報內將這一情況解釋為“人民幣兌美元貶值幅度較大，美元債相關的匯兌損失較多”。
不僅借貸規模增長，新城的攤子也鋪得越來越大，進行的人員擴張和架構調整成為必然。根據新城發展控股中報，其在中國和中國香港地區的雇員數量半年內增長了4900多人。新員工要用更快的時間上手工作，人員培訓和管理構成挑戰。同時新城還在招納博士，他們認為培養博士成為管理層的周期可以更短。
2016年初，28歲的王曉松剛剛掌舵新城控股一個月後，王振華就被常州市武進區紀委帶走調查，此後於2016年2月平安回歸。這一次王曉松重回總裁之位，王振華給兒子的壓力依然不小。
今年年初，新城喊出了“爭五保十”的目標，意味著直接競爭對手將是融創、綠地和中海地產，這顯然頗具野心，新城既要面對依靠並購策略迅猛增長的民企，也要遭遇具備更多資源屬性、融資便利的國企和央企。
王振華會繼續擔任新城控股董事長，站在年輕的王曉松身後，以“父子兵”的方式去挑戰前面的龍頭房企。
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