看廣告就可以兌換獎品 源想集團在搞啥？

本文由嘉銀證券獨家供稿，轉載請注明來源為智通財經，文中觀點不代表智通財經觀點。

摘要：作為一家成立於2010年的香港數位媒體公司，源想集團(08401)將於近期在香港創業板上市，其招股價為每股1-1.3港元，申購截止日為3月21日，今天我們將從招股說明書入手，來為大家解讀一下這家企業到底是做什麽的。

所謂數位媒體，其實就是廣告，但源想集團的廣告業務有些與眾不同。該公司通過名稱為JAG的平台為品牌商或者廣告代理人提供網上焦點小組，品牌商或者廣告代理人可以通過該平台發布行銷資訊，平台的會員通過完成這些行銷類任務來獲取JAG積分，積分可以用來兌換超市抵用券等禮品。通常來說這些行銷任務分為這幾類：擴散式傳播服務（會員通過觀看廣告影片來完成任務得到積分）、互動參與服務（例如與產品合照參與評比）、大眾部落格服務（例如試用並分享評價）和其他定製化服務。

公司的業績從表面來看還是很光鮮亮麗的，收入和毛利都連續增長，截至2017年11月底的連續8個月業績顯示公司合並收入為1933.6萬港元，較2016年同期增長14.73%，同期毛利率增長2.8個百分點，毛利增長19.87%。

但是說實話這公司的業務模式對我來說不覺得這有什麽信服力。公司的這個平台就是一個類中介，把要發廣告的企業和要看廣告的人結合在了一起，隻不過這些要看廣告的人純粹是為了兌換積分獎品而來，這樣的目的和品牌商投放廣告的初衷可能有點相違背，或許只能滿足最基本的品牌曝光率而已，這種模式從長期來看真的有什麽價值嗎？

我估計就算有，也不會有很多，從招股書中可以找到下列蛛絲馬跡：

1. 應收账款增加

首先是貿易應收款項的增加，截至2017年3月31日的貿易應收款账面餘額是867.5萬港元，較2016年同期增長47.23%，而同期的收入增長僅為21.01%，2017年11月底這個節點的貿易應收款項較2017年3月31日增加了13.28%，單一看這個數字可能和收入的增幅大差不差，可是這一時間節點多了300萬的其他應收款又是怎麽回事呢？這裡的貿易應收款肯定是品牌商或者廣告代理商的欠款，應收款增長比收入增長快的多只能說明該公司的客戶要麽話語權越變越強導致账期可以放更長了，要麽就是說明該公司客戶自身的經濟能力出了問題，沒有錢來付款，的確我們也能看到在2017年11月30日的節點確實已經出現了呆账撥備。當然還可能會有第三種可能性，那就是虛增收入的嫌疑，不過我覺得還是不要質疑這一點了吧，我們要相信上市公司呢。

2. 活躍人數比例降低

收入增長，但是活躍人數的百分比下降，說明此類業務越來越不受大眾的歡迎，另外明顯新市場的會員活躍度要比香港和台灣這兩個成熟市場高很多，說明這類商業模式對會員的新鮮度是一大依賴點，隨著新鮮度的下降會員的活躍度也會隨之降低，那就說明大家對這個商業模式粘性是很低的。

會員活躍度低，自然參與任務的會員數目也會低，這組數字的出現其實我並不是很意外，只是公司給出的解釋讓我更加深信這個商業模式的弊端是真實存在的。

看來品牌商和廣告代理商也覺得這類模式有問題，已經逐步將粗獷的影片廣告投放轉化成更加精準的互動類任務，可是互動類型任務勢必比普通的影片廣告要來的貴，對於有預算的企業而言這類廣告投放的數目是一定比擴散式低的，隻不過這樣減少了任務數量肯定也會對會員的積極性產生負面影響。新鮮度和任務的投放數目將會成為這種商業模式可持續經營的重大難題。

3. 上市前發行可轉債

招股書中披露在2017年7月公司引入了一家投資者，對該投資者發行了一筆價值1500萬港元的可轉債，轉股價為0.42港元每股，和這次IPO的招股價中位數1.15港元每股相比要低63.5%；同時這個可轉債還有對賭條款，雙方約定如果公司不能在規定時間上市那麽將要支付高額利息，根據不同條件可能要支付8%也可能是18%的年化利率，但是公司一旦上市且完成了轉股，那麽就免息！公司為何要在離上市這麽近的時候以這麽便宜的價格發行可轉債呢，難道這個期間公司有這麽缺錢嗎，還背負著承擔高額利息的風險？

不，這不可能是一筆可轉債這麽簡單。首先我們看到前兩年的公司業績還是不錯的，15/16財年公司淨利潤約為800萬港幣，16/17財年公司淨利潤約1200萬港幣，甚至公司這兩年都對股東進行了分紅，分別為800萬和540萬，如果你真的這麽缺錢想發展為何要進行這麽大額的分紅呢？好像公司在獲得這筆錢後並沒有在資本開支上增加些什麽，這一切不尋常的背後一定隱藏著些什麽。

直到我們看到投資者背景裡的這句話，這可能才是發行這次可轉債的真正原因吧，看來是上市公司的大熟人呢，給予這麽低的價錢估計是想做個好事給熟人也賺個快錢，完成大家的同一個心願——上市套現。

總結：除了以上幾點大的問題外，公司還披露了曾經的關聯交易過多、股東與上市公司資金曾經頻繁的資金往來等問題，這讓我更懷疑公司對現金流的真實狀況是不是有所隱瞞，希望投資者們可以謹慎行事。這些招股書中體現的問題其實在香港上市公司中很常見，尤其是創業板公司，因為其上市要求不高，參加IPO的公司品質肯定良莠不齊，投資者們務必要小心踩雷。(編輯：張鵬豔)

免責聲明：智通財經網發布此文目的在於傳遞更多資訊，不代表本網的觀點和立場。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。