盤點上半年並購市場：降速提質監管從嚴力度不減

　　盤點上半年並購市場： “降速提質”監管從嚴力度不減

　　張婧熠

　　上半年的並購重組市場，呈現了嚴監管態勢“不變”、市場熱度和結構“變”這兩種趨勢。

　　並購重組上會數量還在繼續回落。上半年證監會並購重組委共審核57起重組申請，這一數量尚不及2015年同期指標的40%；數量下滑並未帶來尺度的放鬆，審核通過率較前三年進一步下降。而下半年伊始，修訂後的並購重組委工作規程、投行內控條例都已正式實施。一系列的新政出擊，並購市場的嚴監管態勢絲毫沒有減弱之勢。

　　與此同時，A股並購市場也開始出現新的變化。滬深交易所數據顯示，上半年啟動重組的上市公司數量有小幅回升；並購類型的轉變更為明顯，以行業整合為主的產業並購逐漸成為主流。而嚴監管的成效也逐步呈現，估值、市盈率、業績承諾“三高”現象有明顯改觀。

　　並購市場降速提質

　　從A股市場的整體並購情況來看，上半年出現了不一樣的信號。

　　在經歷了2016年嚴監管來襲的陣痛、2017年市場分化加劇之後，今年上半年，並購重組市場逐步企穩，並呈現小幅回暖。滬深交易所近日發布上市公司半年來的並購重組成績單。今年上半年，深市上市公司共停牌籌劃重大資產重組206家次，與2015年、2016年並購熱的同期停牌重組數量相比明顯減少。而滬市公司發生並購重組397家次，交易金額合計達3848億元，同比分別增長10.6%和31.1%。

　　從已經進入重大資產重組的公司來看，今年上半年，滬市有62家公司啟動重組，交易金額合計2064億元，同比分別增長26.5%和48.8%。深市有82家公司披露重大資產重組方案，交易金額達2483億元，與上年同期基本持平。

　　與A股並購熱度小幅回暖相比，並購類型的轉變更為明顯；盲目跨界並購、忽悠式重組得到遏製，以行業整合為主的產業並購逐漸成為主流。以深市為例，僅上半年已披露的84單重組中，就有48單為產業鏈並購整合。估值、市盈率、業績承諾“三高”現象也有明顯改觀。深市主機板、中小板、創業板上市公司的並購標的評估增值率，均較去年同期下降了約30%。

　　另一組數據則顯示，並購重組上會數量還在持續回落。這與全面從嚴監管的態勢相關。

　　今年上半年，證監會並購重組委共召開31次會議，審核57起重組申請。而在2015年、2016年、2017年的上半年，上會企業數量分別為147家、125家、79家。除上會數量有大幅的回落之外，審核通過率也有小幅下滑。上半年共審核通過51起重組申請，通過率為89%。在過去三年的同期，半年並購重組通過率均未低於90%。

　　從被否案例來看，審核重點依然圍繞在持續盈利能力上，上市公司控制權穩定和交易流程合規性也是監管紅線，這也是強化並購重組服務實體經濟的體現。

　　比如，在上半年被否的重組申請中，長城影視、中環股份、國旅聯合的審核意見均為標的持續盈利能力具有不確定性。神州數位的被否原因，則是由於標的資產預測期收入具有不確定性。5月上會被否的沃施股份，事出標的股權收購對上市公司控制權穩定影響的披露不充分，且前次募集資金使用不合規。

　　多個新政持續加碼

　　無論是並購重組上會數和通過率，還是上半年陸續推出的更多相關政策新規，並購重組市場從嚴監管的態勢絲毫沒有減弱。

　　就在7月6日，證監會修改了《並購重組委工作規程》，並自發布之日起實施。從主要內容修訂來看，重組委的選任標準更為嚴格、結構更為市場化，權力監督得到進一步強化。比如，重組委委員人數由35名增至40名，內部委員不超過11名；委員每屆任期由2年改為1年，連續任期不超過2屆。此外，新規還設立了發行與並購重組審核監察委員會，將會對並購重組委審核工作進行獨立監察。

　　在新的並購重組委工作規程實施後，證監會將緊接著進行新一屆並購重組委的選舉。申萬巨集源研究所分析師林瑾表示，在現任並購重組委履職期間，並購重組審核通過率整體穩中有降，上半年維持在89%的通過率。而新一屆發審委上任以來，IPO審核保持著50%左右的通過率。相比之下，並購重組審核目前仍更有優勢；但要注意到的是，從今年2月到6月，並購過會數和IPO通過數開始接近，分別為36個和40個。

　　“隨著此次並購重組委工作規程的完善，並購重組審核可能也將經歷類似新發審委就職後IPO審核全面從嚴的過程。預計並購重組過審難度將增加，重組項目發行或在一定時間內均下滑和放緩，IPO與並購重組審核效率的相對優勢面臨再平衡。”林瑾稱。

　　監管從嚴的趨勢，還不僅僅在向重組項目審核、重組委工作機制等方面滲透。

　　在今年6月上會的海寧皮城，其因交易不符合《上市公司重大重組管理辦法》第四條及第六條相關規定而被否。查詢重組辦法可見，第四條重在強調信披的合法和規範；而第六條則主要強調中介機構的盡職盡責，規定為重大資產重組提供服務的證券服務機構和人員，應嚴格履行職責，對其所製作、出具檔案的真實性、準確性和完整性承擔責任，不得教唆、協助或者夥同委託人編制或者披露存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的報告、公告檔案等。

　　因違反上述條款被否，在過去幾年間的重組申請中並不多見。是否因中介機構違規執業被否，上市公司目前尚未對此做出回應。但中介機構在過去的缺位失職現象，監管早已關注。近日，金亞科技和雅百特就因重大違法被證監會移送警察機構。上市公司啟動強製退市程式，而相關投行、審計和律所等中介機構也因涉嫌出具含有虛假內容的證明檔案，被證監會調查處理。

　　解決問題，還需要從源頭著手。就在7月1日，新版《證券公司投資銀行類業務內部控制指引》（下稱“內控指引”）已經正式施行。該指引要求券商建立清晰、合理、有效的投行類業務內控體系和機制，並購重組、承銷保薦、債券受託管理、掛牌和資產證券化等業務都將全面適用，市場也稱之為“投行最嚴內控新規”。

　　根據參加近期證券業協會培訓的券商人士透露，監管層人士在會議上提出券商投行目前存在突出問題，主要集中在盡職調查、後續管理、工作底稿管理以及投行機制等方面。

　　比如，盡職調查中核查內容不全面、督導程式履行不到位等問題都較為常見。機制方面，券商投行管理模式粗放的問題也較為突出，承包製、包工隊等模式都極容易聚集風險；有的券商投行業務內控體系和流程依附於業務條線內，或者內控流程流於形式化，合規風控不能有效覆蓋業務。

　　該會議上，當前券商投行的“過會導向”還被單獨提出予以提醒。監管層人士提出，部分券商的內部控制，不是以發現和防範風險為導向，反而是以協助項目通過審核為目標。從行業整體來看，各券商的業務內控標準寬嚴不一；在具體業務操作層面，統一券商內部各業務的內控標準也並不平衡，部分業務風險在快速積累。

　　此次內控指引，券商投行要從項目組和業務部門、品質控制、公司內控建立“三道防線”，來切實防範業務風險，指導投行業務進一步合規發展。而在薪酬激勵、人員配置要求、機構設立等各個環節，都作出詳細的要求。伴隨內控指引的正式實施，強化中介機構和從業人員合規執業的趨勢也進一步明確。

責任編輯：凌辰 SF179