大公國際：8月化債政策助力城投交易熱度持續上升 多數行業信用利差出現下行

　　摘要

　　8月，債券二級市場交易活躍度進一步攀升，利率債和信用債成交金額均連續三個月走高。存款利息下調支撐利率債成交熱度攀升；隨著活躍資本市場的相關政策陸續推出，市場投資情緒有所好轉，信用債成交穩步增加，其中城投債交易熱度持續上升。信用利差方面，資金面合理充裕，利率債收益率維持低位運行，基本面整體平穩運行，政策利好不斷釋放，信用債收益率下行較快，信用利差整體水準較上月末大幅收窄。從各行業信用利差來看，據各部委披露的1-7月統計數據，多數行業運行指標持續回暖，信用利差整體環比下降，紡織服裝、食品飲料和家用電器等消費類相關行業信用利差下行較多。城投板塊方面，一攬子化債政策持續推進，疊加央行降息、城投債發行量下降等因素影響，一級市場重現城投債“認購熱”，二級市場多數區域城投債信用利差持平或下降。

　　正文

　　一、債市成交量回顧

　　8月，債券二級市場交易活躍度進一步攀升，利率債和信用債成交金額均連續三個月走高。存款利息下調支撐利率債成交熱度攀升；隨著活躍資本市場的相關政策陸續推出，市場投資情緒有所好轉，信用債成交穩步增加，其中城投債交易熱度持續上升。8月，債券二級市場總成交金額360，743.50億元，同比、環比分別上升15.82%和14.18%，在金融領域活躍資本市場的多項利好政策助力下，市場投資情緒有所好轉，債券二級市場交易活躍度進一步攀升，利率債和信用債成交金額均已連續三個月走高且環比漲幅持續擴大。利率債方面，8月成交金額229，465.75億元，同比、環比分別上升19.11%和20.44%，存款利息下調支撐利率債成交熱度攀升；信用債方面，8月成交金額75，598.77億元，同比、環比分別上升8.58%和4.46%，化債政策助力城投債交易熱度持續上升。

　　產業債方面，3年期（含）以下期限債券成交金額佔比年內首現下降，市場投資熱點持續向優質信用資產聚集，在地產相關利好政策頒布和暑運旅遊旺季出行需求增加的背景下，本月建築裝飾、房地產和交通運輸行業的成交量位居前列。8月，產業債總成交額環比增加1.39%，成交雖仍延續相對保守的短久期特徵，但3年期（含）以內產業債成交金額佔比年內首現下降。成交產業債主體仍以AAA級別為主，且佔比持續增加，AAA級別主體產業債成交金額佔比逾七成，可見市場投資熱點持續向優質信用資產聚集。從成交產業債行業分布來看，在地產相關利好政策頒布的背景下，本月建築裝飾和房地產行業的成交量位居各行業前列；同時正值暑運旅遊旺季，伴隨出行需求的大幅增加，交通運輸行業的交易亦較為活躍，且成交量環比有所上升。受醫藥反腐的影響，醫藥生物行業的交易量環比顯著增加，成交量增幅在各行業中位列首位；此外，在外需下降的背景下，製造業相關行業交易遇冷，輕工製造、電子、機械設備、汽車等行業的成交量出現下滑。

　　城投債方面，化債政策助力交易熱度持續上升，3年期（含）以內短久期成交金額佔比有所下降，AA+和AA級別成交金額環比略有增加，反映市場對地方政府債務壓力的擔憂有所緩解。8月，化債政策的有序推進，助力城投債總成交額連續兩個月上漲，環比增加9.21%，市場對城投債的投資信心有所恢復。從不同區域來看，在城投債交易較為活躍的地區中，天津地區的城投債成交金額環比增幅最大，或與該地區近期新發行城投債認購倍數較高有關；同時，由於低基數影響，多數城投債交易金額較低的區域增幅較大。與產業債相比，城投債的短久期投資特徵雖更加明顯，成交久期在3年期（含）以內的佔比已逾七成，但環比出現下降；此外，成交城投債信用級別分布呈下沉趨勢，AA+和AA級別城投債成交金額環比略有增加。綜合成交城投債的期限和級別來看，整體交易特徵略有調整，反映市場對地方政府債務壓力的擔憂有所緩解。

　　二、信用利差走勢分析

　　8月，資金面合理充裕，利率債收益率維持低位運行，基本面整體平穩運行，政策利好不斷釋放，市場投資情緒有所好轉，信用債收益率下行較快，信用利差整體水準較上月末大幅收窄。截至8月31日，信用利差與去年同期相比擴大19.00bp，與7月底相比收窄15.77bp。從資金面來看，8月初資金利率維持平穩，月中資金利率受央行超預期降息的影響出現短暫下行，而月末央行連續三日兆逆回購操作，資金利率止降反升。從基本面來看，1-7月全國規模以上工業企業利潤降幅繼續收窄、進出口總值同比增長，7月製造業PMI指數持續回升、非製造業商務活動指數處於擴張區間，經濟整體平穩運行，同時，在政策利好頻現的環境下，投資情緒有所好轉，信用債收益率呈現顯著下行。綜合來看，利率債收益率維持低位運行，信用債收益率下行較快，信用利差整體水準較上月末大幅收窄。

　　分行業來看，據各部委披露的1-7月統計數據，多數行業運行指標持續回暖，信用利差整體環比下降，紡織服裝、食品飲料和家用電器等消費類相關行業信用利差下行較多。8月末，農林牧漁、城投、紡織服飾、房地產和社會服務行業利差處於高位，機械設備、石油石化、公用事業、傳媒和電力設備行業利差處於低位。除農林牧漁、醫藥生物和國防軍工行業以外，其余行業信用利差均呈下降，據各部委披露的1-7月統計數據來看，多數行業運行指標持續回暖。從消費端數據來看，7月社會消費品零售總額同比延續增長但增速稍有放緩，居民消費穩步修複，紡織服飾行業利差雖仍處於高位但環比大幅下降，食品飲料、家用電器等大消費行業利差較低且環比持續下降從投資端數據來看，1-7月固定資產投資累計同比雖持續增長但增速放緩，其中基建和製造業投資保持增長，煤炭、鋼鐵、有色金屬和建築材料等上遊行業信用利差小幅回落；房地產投資數據進一步下探，但在消費端利好政策影響下，房地產行業利差與上月末基本持平，其下遊的建築裝飾行業利差小幅下降。

　　城投板塊方面，一攬子化債政策持續推進，疊加央行降息、城投債發行量下降等因素影響，一級市場重現城投債“認購熱”，二級市場多數區域城投債信用利差持平或下降。截至月末，貴州、青海和雲南等西部省份信用利差位列前三，從環比變化來看，本月城投債整體信用利差環比小幅下降20.73bp，多數省市信用利差呈持平或下降，其中甘肅、吉林和天津等地區利差降幅超過100bp。隨著一攬子化債主線逐漸明晰，疊加央行降息、城投債發行量下降等因素影響，本月一級市場城投債現“認購熱”，以天津市為例，由天津城市基礎設施建設投資集團有限公司所發行的“23津城建SCP051”獲得70倍認購且票面利率下調為4.50%，受此影響，二級市場城投債部分區域利差下降明顯。

　　展望後續，在資金面合理充裕以及基本面持續恢復的預期下，考慮到證券交易稅費減半帶來的股債蹺蹺板效應，債券二級市場交易活躍度進一步大幅提升的概率較小，信用利差或出現小幅反彈但整體仍維持低位振蕩。產業債方面，居民消費需求持續恢復，消費行業利差或維持低位運行，近期地產行業利好政策頻頻落地，有望推動相關受益行業或板塊信用利差收窄，而受醫藥反腐的影響，本月醫藥生物行業的利差和成交量同步上升，後續需對該行業加以關注；城投債方面，隨著一攬子化債方案持續推進，城投債交易熱度大概率繼續回暖，積極化債地區信用利差或快速下行，但仍需關注中長期信用風險。

　　報告聲明

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　　(本文作者介紹：大公國際作為中國國新控股子公司，成立於1994年，擁有獨創的評級方法和評級技術，科研成果豐富。)