建信基金李菁：債牛行情有望延續

整體來看，2019年債市有望延續牛市行情。在政策與市場對衝發力的過程中，長久期利率債或出現震蕩。看好優質信用債，並等待中等資質債券的估值重塑機會。

巨集觀環境利好債市

債牛行情有望延續

預計2019年巨集觀環境呈現“經濟下行、通脹可控、政策對衝”組合，基本面和流動性仍是2019年影響債市行情的決定性因素。

從基本面角度看，預計巨集觀經濟延續下行壓力，在經濟轉型更新的過程中，名義GDP增速可能再下台階。具體來看，進出口方面，預計貿易摩擦將階段性緩和，下行壓力相對可控。投資方面，地產投資受到此前高基數效應疊加後期棚改目標下調、土地購置下降等多重因素的拖累，預計增速下行壓力較大。房地產政策是2019年政策的核心變量之一，預期地產政策或大概率松動。基建投資仍是經濟穩增長政策的主要抓手，2019年地方政府專項債額度的大幅增加及發行進度的大幅提前，均有利於及時托底經濟。預計在地方政府專項債逐步投入使用後，基建投資增速會企穩回升。製造業投資方面，預計增速不會出現明顯回落。儘管有貿易摩擦、國內需求下行等不利因素，但企業融資尤其是民企融資環境已有所好轉，這體現在廣譜利率開始下行、貨幣政策傳導機制下貸款加權利率可能有所下行，疊加減稅等政策，對製造業投資能起到積極的作用。消費方面，地產下遊消費面臨較大壓力，汽車消費邊際可能企穩，可選消費周期回落壓力較大，預計2019年增速與2018年下半年基本持平。

從通脹角度看，2019年的通脹壓力基本可控，預計年度通脹中樞可能上漲至2.5%左右，全年前高後低。豬價將是2019年CPI的主要影響因素，豬瘟導致的禁運將影響母豬存欄和生豬的補庫，對於2019年生豬出欄影響較大。預計2019年二季度末開始，豬價反彈可能帶動食品項反彈，進而對CPI產生壓力。目前油價整體對於通脹的影響有所緩解，邊際對衝豬價反彈對CPI的影響。PPI預計保持下行態勢，中樞大概回落至1.5%左右的水準。2019年供給側改革壓力將有所緩解，而需求受地產和出口影響較大，需求下行疊加“去產能”政策有所弱化，工業品價格在供需壓力下仍面臨下行壓力。

從政策角度看，預計2019年的巨集觀調控政策會更加注重處理好“穩增長與去杠杆、強監管”的關係，將會適當對衝經濟下行壓力，主要體現在積極的財政政策和穩健的貨幣政策上。財政政策方面，預計通過擴大地方政府專項債規模和適度提高財政赤字率來為基礎設施建設提供資金來源，進一步增強經濟托底、補短板等重要作用。貨幣政策方面，中央經濟工作會議定調“穩健的貨幣政策要鬆緊適度，保持流動性合理充裕”，預計流動性仍將維持中性偏寬鬆的格局，工作重點在於貨幣政策傳導機制的疏導。在“穩增長”和“寬信用”的背景下，降準降息等寬鬆貨幣政策仍然可期。此外，隨著美國經濟逐漸放緩、美聯儲加息周期接近尾聲，海外因素對國內貨幣政策的掣肘也將有所緩和，貨幣政策空間也將被打開。但政策對經濟難有立竿見影的拉動效果，且通脹中樞抬升空間有限，因此寬鬆的貨幣環境依舊存在，債牛行情有望延續。

精選信用債構建投資組合

信用債方面，由於巨集觀政策強化逆周期調節，地方債發行規模顯著增加，城投企業融資環境可能得到改善，城投債具備投資價值。跨年之後，資金成本大概率維持低位，信用債套息空間依然存在，具備杠杆價值。未來隨著寬信用效果逐步顯現，信用利差可能壓縮，中等資質債券有修複性機會。

反映到投資層面，未來獲得超額收益的難度將進一步增加。在順勢而為的同時，將會保持逆向思維。在市場預期一致的情況下，建信基金固定收益團隊將密切關注可能引發市場轉向的因素，例如2019年大量信用債將到期、企業資金鏈斷裂概率依然存在；寬信用的效果有待繼續觀察，評級利差持續分化的現象短時難以修複。在無風險收益率中樞下行的環境下，信用債投資中的擇券和定價能力將成為未來投資的核心。

建信基金固定收益團隊多年以來精耕細作，打造出卓越的投研隊伍和強大的信用評級體系，整體投資實力強勁。在市場環境不斷變化的情況下，建信基金固定收益團隊將通過不斷完善內部風險控制體系，持續提升投資研究專業化水準，力求為投資者獲取穩健回報。

作者系建信基金固定收益投資部總經理